Draghi exposé au dilemme du QE face à des marchés impatients

information fournie par Reuters •01/09/2014 à 20:02

    par Jamie McGeever 
    LONDRES, 1er septembre (Reuters) - Les dernières 
déclarations émanant de la Banque centrale européenne (BCE) vont 
dans le sens d'un prochain programme d'assouplissement 
quantitatif (QE) pour prévenir la déflation mais les marchés 
risquent de mal le prendre si elle ne joint pas le geste espéré 
à la parole. 
    Le président de la BCE Mario Draghi s'est engagé le 7 août à 
utiliser tous les moyens nécessaires pour barrer la route à la 
déflation, y compris un "assouplissement quantitatif" en cas de 
besoin. Il a enfoncé le clou le 22 août, lors du séminaire de 
Jackson Hole, en insistant sur le fait que "tous les outils 
disponibles" seraient employés pour préserver la stabilité. 
    Il n'en fallait pas plus pour que les marchés commencent à 
anticiper un QE et de fait les taux longs de la zone euro sont 
tombés à de nouveaux plus bas records tandis que l'euro cédé 
près de 2% contre le dollar. 
    Le rendement de l'emprunt à 10 ans allemand  EU10YT=RR  a 
perdu 26 points de base (pdb) en août, sa perte mensuelle la 
plus forte depuis janvier. Le 30 ans  EU30YT=RR  a lâché 31 pdb, 
perte sans précédent depuis mai 2012. Les rendements équivalents 
espagnols se sont contractés d'un demi-point. 
    Si la BCE ne répond pas aux attentes du marché, les 
rendements obligataires risquent de remonter en flèche dans des 
pays tels que l'Italie, retombée en récession, et l'Espagne. 
    Deutsche Bank estime que le marché obligataire fixe à 
50%-70% la probabilité du lancement d'un programme de type QE. 
Une enquête Reuters publiée la semaine dernière montrait que les 
économistes des marchés évaluaient à 75% la probabilité d'un QE 
à base d'ABS (valeurs mobilières adossées à des actifs) d'ici 
mars 2015 et à 40% un QE reposant sur l'achat d'obligations 
souveraines.  ID:L6N0QJ3DD  
    "Si l'économie ne bouge pas et que la BCE ne fait rien, il y 
aura des problèmes sur le front souverain, surtout à la 
périphérie", commente Luca Jellinek (Crédit Agricole, Londres). 
     
    DES RENDEMENTS DÉJÀ BAS 
    L'analyse des autres expériences de QE menées dans le monde 
ces six dernières années montre que le procédé parvient à 
redonner des couleurs à l'économie réelle si le marché 
obligataire réagit par une baisse des coûts d'emprunt, ce qui se 
produit en général avant que la planche à billets ne commence 
officiellement à tourner.  
    Les deux premiers programmes de QE de la Fed ont débouché 
sur "des taux d'intérêt nominaux sensiblement plus bas pour les 
Treasuries", observait un document de la Réserve fédérale de 
février 2011. L'inflation est aussi remontée de 0,6% en 2010 à 
2% actuellement. 
    La Banque d'Angleterre estime que ses 200 milliards de 
livres de rachats d'emprunts d'Etat de mars 2009 à février 2010 
ont ajouté 0,75 à 1,5 point au taux d'inflation et ont augmenté 
le PIB réel de 1,5 à 2,0%. 
    La lutte du Japon contre la déflation et été plus longue et 
plus âpre mais l'usage du QE par la Banque du Japon depuis 2012 
coïncide avec une remontée fort attendue de l'inflation. 
    Le problème auquel est confronté Draghi, toutefois, est que 
les rendements obligataires sont déjà au plus bas et ne peuvent 
donc guère rétrograder encore un peu plus. 
    C'est un argument de poids pour tous ceux - et les Allemands 
en particulier - qui ne veulent pas entendre parler de la 
planche à billets. 
    "Pour être tout à fait franc, je ne crois pas que la 
politique monétaire de la BCE dispose des outils pour combattre 
la déflation", avait dit la semaine dernière le ministre des 
Finances Wolfgang Schäuble.  
    Certains investisseurs acquiescent. "Ajouter de la liquidité 
lorsque les primes de liquidité et de risque sont élevées est 
une stratégie qui paye mais ce n'est pas le cas lorsqu'elles 
sont faibles", explique le fonds spéculatif américain 
Bridgewater Associates. 
     
    UNE PUISSANCE LIMITÉE 
    Cela étant, il est peu probable que la BCE fasse quoi que ce 
soit tant que sa dernière carte du moment, une nouvelle 
injection d'argent à long terme et bon marché censée doper le 
crédit à l'économie réelle, n'aura pas été abattue. 
    Mais dans la mesure où l'évolution des prix est fort près de 
tourner à la déflation, les marchés anticipent dans la zone euro 
une offensive similaire à celle lancée par le Japon à coup 
d'incitations budgétaires et monétaires. 
    Le coût d'emprunt à 10 ans allemand est tombé au plancher 
record de 0,86% la semaine passée, alors que celui de 
l'équivalent japonais  JP10YT=RR  louvoie autour de 0,49%.  
    En prenant en compte les anticipations d'inflation et les 
primes de risque et de liquidité, les analystes de RBC Capital 
Markets jugent que les rendements "réels" allemand et japonais 
sont encore plus proches, à -0,64% et -0,74% respectivement. 
    "En termes réels, les Bunds sont déjà très proches des 
niveaux des JGB, impliquant en zone euro une stratégie monétaire 
énergique à l'exemple du Japon", écrivent-ils. 
    Mais que la BCE emboîte le pas à la Banque du Japon, cela 
reste à voir.  
    En avril, le Frankfurter Allgemeine Zeitung écrivait que, 
selon les modèles employés par la BCE, 1.000 milliards d'euros 
de rachats d'actifs répartis sur un an augmenterait l'inflation 
de 0,2 à 0,8 point.  
    A cette époque, le rendement à 10 ans allemand était de 
1,6%, au lieu de 0,9% à présent, et le rendement espagnol 
dépassait 3% contre à peine 2% actuellement. L'impact de la 
mesure pourrait dès lors être encore plus limité.  
    Le fait que Draghi ait admis, à Jackson Hole, que la 
politique monétaire ne pouvait à elle seule ranimer l'économie 
et que la politique budgétaire devait jouer un plus grand rôle a 
souligné les limites de la force de frappe de la BCE.    
 
 (Wilfrid Exbrayat pour le service français, édité par Marc 
Joanny)