Vers une guerre des changes ?

information fournie par Le Cercle des économistes •31/03/2025 à 08:14

Christian de Boissieu

Université Paris 1 Panthéon-Sorbonne

Professeur Émérite d?économie

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L'effigie de Benjamin Franklin sur un billet de 100 dollars. (Crédits: Adobe Stock)

Le dollar va jouer un rôle majeur dans la guerre commerciale livrée par l'administration Trump au reste du monde. Selon Christian de Boissieu, la stratégie du président américain est de nature à se retourner contre les Etats-Unis eux-mêmes.

La guerre des changes est la forme le plus traditionnelle de guerre des monnaies. Chaque pays s'organise alors pour faire baisser le taux de change de sa monnaie, afin d'améliorer sa compétitivité-prix. La riposte des autres pays ne tarde pas, entraînant une succession de dévaluations ou de dépréciations compétitives. Au bout du compte, il n'y a que des perdants, comme dans les années 1930. Dans cette affaire, malheur aux pays qui restent à l'écart d'une telle séquence. Car, avec la hausse mécanique de leurs taux de change (il faut être deux pour danser le tango !), ils supportent tout le poids des initiatives non coopératives des autres pays !

Depuis des années, la Chine flirte avec la guerre des changes. Ouvertement ou insidieusement. C'est sans doute l'une des raisons pour lesquelles, préférant garder le contrôle étroit de son taux de change, elle retarde l'internationalisation de sa devise…

L'influence de Stephen Miran

Les Etats-Unis sont en train de devenir un acteur majeur de la guerre des changes. Sous l'influence de Stephen Miran, son principal conseiller économique, Donald Trump appelle publiquement à un recul significatif du dollar. Pour protéger le marché intérieur américain, il veut combiner des droits de douane massifs à l'entrée et l'arme monétaire. Et certains d'évoquer les voies et moyens d'une telle ambition : taxer les entrées de capitaux aux Etats-Unis, consolider la dette extérieure américaine… Les pistes citées sont d'efficacité incertaine. Au plan mondial, les changes sont flottants et déterminés par les forces du marché. Beaucoup dépend des anticipations des opérateurs. Par les temps troublés que nous traversons, le dollar demeure l'une des principales valeurs-refuges, ce qui fixe des limites à sa possible dépréciation.

Par ailleurs, le taux de change du dollar n'est pas indépendant de la politique monétaire de la Fed. Récemment, face aux incertitudes multiples, la Fed a préféré ne pas modifier son taux directeur tandis que la BCE abaissait à nouveau les siens. Une combinaison peu favorable, toutes choses égales d'ailleurs, à une dépréciation marquée du billet vert. Donald Trump va-t-il faire pression sur la banque centrale pour qu'elle reprenne le mouvement de détente des taux courts américains ? Le test de l'indépendance (ou non) de la Fed va être rapidement posé en vraie grandeur.

Des effets négatifs pour les Etats-Unis eux-mêmes

Plus fondamentalement, la guerre des changes déclarée par le président américain risque d'avoir des effets négatifs pour les autres pays, mais aussi pour les Etats-Unis eux-mêmes. C'est là que la nouvelle gouvernance américaine manque singulièrement, même de son seul point de vue, de cohérence. Le recul du dollar ajouté aux nouveaux droits de douane va provoquer un rebond significatif de l'inflation aux Etats-Unis. Une fois que la boîte de Pandore des anticipations d'inflation est ouverte, le processus devient difficile à contrôler. Contrairement à ce que d'aucuns prétendent aujourd'hui, cette poussée inflationniste pourrait être plus qu'éphémère, plongeant les consommateurs américains dans la perplexité mais surtout dans la revendication. L'administration républicaine pourrait en faire les frais dès les élections de « mid-term » de 2026. Du côté des entreprises américaines, les gains de compétitivité nés du recul du dollar seront transitoires, très vite « mangés » par l'inflation domestique. Tout ça pour ça ?

Une deuxième incohérence concerne le bouclage financier des déficits jumeaux américains (déficit commercial et déficit budgétaire). Même si le protectionnisme commercial américain vise aujourd'hui à réduire le déficit commercial, rien n'est assuré de ce côté-là. L'évolution inverse n'est même pas à exclure ! Quoi qu'il en soit, ce sont les entrées de capitaux qui viennent financer l'énorme déficit extérieur américain. La Chine, le Japon, l'Europe, tous les créanciers des Etats-Unis prendront-ils le risque d'acheter des bons du Trésor ou des obligations libellés en dollars s'ils anticipent une dépréciation massive du billet vert ? Ou alors, s'ils continuent à venir, soit ils demanderont que leurs créances soient libellées dans leurs propres devises pour éviter le risque de change (cf .l'expérience des bons Roosa du début des années 1960), soit s'ils achètent des titres en dollars ils exigeront des primes de risque accrues pour couvrir le risque de change, donc des taux d'intérêt en hausse. Ce qui compenserait rapidement les bénéfices de la dépréciation du change.

L'Europe est un peu trop passive

Une dernière incohérence dans la vision monétaire de Donald Trump et de ses conseillers touche au rôle international du dollar. La prééminence du billet vert demeure aujourd'hui éclatante comme le montrent tous les indicateurs, toutes les données relatives aux parts de marché des différentes devises. Le mouvement de « dédollarisation » de l'économie mondiale, lancé par le « Sud global », relève encore d'une velléité politique plus que d'une réalité économique. L'équipe Trump veut un dollar qui soit conquérant (il l'est encore…) et compétitif. A partir d'un certain seuil de recul du dollar sur le marché des changes, les opérateurs pourraient, méfiants, s'en détourner et se reporter vers l'euro, le yuan… La dynamique des parts de marché n'est pas totalement indépendante de l'évolution des changes, et les conseillers économiques de Donald Trump auraient intérêt, de leur point de vue, à s'en souvenir.

Et l'Europe dans tout cela ? Un peu trop passive, comme pour le reste. Nous n'avons pas de problème avec le taux de change actuel euro/dollar, proche d'un taux de change d'équilibre quelle que soit la définition, forcément délicate, de ce dernier. Si jamais le dollar se met à dévisser, la BCE devra réagir pour éviter qu'un euro surévalué pèse sur notre croissance, déjà trop modeste. Dans ce monde non coopératif, où règne le chacun pour soi, la naïveté ne paie pas. Si, face aux initiatives américaines, l'euro devenait nettement trop cher, la BCE devrait alors savoir être réactive comme elle l'a été au début des années 2010.

Christian de Boissieu
vice-président du Cercle des économistes
Professeur émérite à l'Université de Paris I Panthéon-Sorbonne

Auteur, avec Marc Schwartz, de « La nouvelle guerre des monnaies » (Odile Jacob)