Le secteur automobile a été excessivement malmené en bourse (Cercle des analystes indépendants)

information fournie par Boursorama •24/09/2015 à 13:41

Le secteur automobile a excessivement pâti en bourse de l'affaire Volkswagen, explique Jérôme Lieury.

Les valeurs automobiles ont chuté en début de semaine dans le cadre de l'affaire Volkswagen. La pénalisation de tout le secteur par les investisseurs a été excessive, explique Jérôme Lieury, qui analyse le cas de Delfingen Industry , petite valeur cotée sur Alternext.

Le scandale Volkswagen , et la catastrophe boursière qui a inévitablement suivi, sur un marché coincé entre la récession chinoise et les atermoiements de la Réserve Fédérale, doivent être relativisés : même si c'est un coup dur porté à la motorisation diésel , avec vraisemblablement une montée du doute en Europe, son plus gros marché, sur ses vertus écologiques, le marché automobile mondial dans son ensemble devrait continuer à bien se porter. C'est en tous cas le discours que tient toute la profession, qui le voit continuer à progresser de +2 ou +3% bon an mal an (+3,3% en 2014 pour 88,2 millions de VP et d'utilitaires), même si le premier semestre a été globalement calme (+0,9%), entre toujours la croissance des marchés d'Asie, la bonne tenue du marché US, et la franche reprise des volumes en Europe. Et éventuellement de nouveaux stimulants de la demande, avec l'arrivée, peut-être plus vite qu'on ne le pense, de la voiture autonome (ou semi-autonome, pour commencer).

De fait, la catastrophe est très relative chez les équipementiers automobiles français, si l'on en juge par l'évolution des cours de Bourse depuis le 15 septembre : c'est Montupet qui souffre le plus (-15%), mais rien de grave après le beau parcours de ces dernières années, suivi par Faurecia (-13%), qui est sanctionné momentanément (et par des mains tremblantes, vraisemblablement) pour son exposition aux constructeurs allemands, un choix stratégique pourtant très payant ces dernières années, suivi par Plastic Omnium (-9%), pour des raisons très semblables.

Analyse de cas : Delfingen Industry

Cependant, et même si le marché a toujours raison, on peut s'étonner du traitement un peu violent : un recul de -10% de son cours ces derniers jours, infligé à Delfingen Industry , le plus petit équipementier français coté (avec une capitalisation de 42M€ environ), spécialiste des gaines de protection pour câbles et tubes, alors que la société a publié récemment de très bons résultats semestriels , avec une croissance de +15% de son chiffre d'affaires et un gain de 1 point de marge opérationnelle (de 5,6% à 6,6% au cours des 12 derniers mois).

Il y a, bien sûr, un fort effet de traduction dollar contre euro dans cette belle progression, puisque la société a 40% de son activité (chiffre d'affaires et actifs) en monnaie US, mais, hors cela, la progression de l'activité dépasse +5%, ce qui est toujours bien mieux que le marché. Et s'il y a un impact positif de la baisse des prix des matières premières , notamment parce que la société transforme du plastique issu du pétrole, dans le gain de 1% de marge opérationnelle (et de 2% de marge brute), il y a aussi une nette amélioration du mix produit , Delfingen étant sorti de marchés non-automobiles mal margés. On peut ajouter à cela un bon contrôle des coûts centraux, et des gains de productivité , qui plus est : le groupe réorganise son outil de travail, 33 sites industriels dans 18 pays, en permanence, et réalloue des productions de sites saturés vers d'autres plus récents, et moins coûteux en main d'œuvre éventuellement.

Mais ceci n'est rien à côté du reste, c'est à dire des fondamentaux de la société : i) Delfingen continue à développer ses savoir-faire , notamment dans le tissage, le tricotage ou le tressage de textiles techniques en métal ou en fibres de matières plastiques, et ce pour servir de nouveaux marchés, qui apparaissent avec la sophistication croissante des automobiles : protection électro-magnétique, protection thermique, etc…, ii) des savoir-faire qui lui valent déjà la confiance de ses clients presque tous très grands équipementiers Tier One tels Delphi, Lear, Yazaki et Sumitomo, iii) clients que Delfingen sait accompagner : la société s'est développée très résolument à l'international depuis une vingtaine d'années à partir de l'entreprise familiale, et de l'usine, implantée dans le Jura, et ouvre actuellement de nouvelles capacités en Inde , en Chine , et aux Philippines. Bref : des résultats qui doivent d'abord à un bon mélange d'audace et de rigueur , et ensuite, seulement, à un peu de chance.

Enfin, même si Delfingen reste un petit business (chiffre d'affaires attendu cette année 175M€ avec 1.800 salariés) par rapport à son secteur et présente un flottant limité avec un concert d'actionnaires familiaux qui détient plus des ¾ du capital (et 83% des droits de vote), sa valorisation semble loin d'être excessive i) à un peu plus de 7x ses résultats attendus pour 2016, un PER nettement en bas de la fourchette des équipementiers français, et, ii) avec un multiple de chiffre d'affaires de 0,27x (0,44x avec la dette nette), soit à peine mieux que la lanterne rouge du secteur (en terme de valorisation, s'entend), Faurecia, qui affiche une marge opérationnelle deux fois moindre.

Une aversion au risque de la part des investisseurs qui peut paraître exagérée : les prêteurs d'argent semblent à tout prendre moins inhibés sur ce dossier puisque, selon la direction, la société n'a eu récemment aucun mal à placer 15 millions d'euros d'obligations à 5 et 7 ans, et ce à des taux très raisonnables, de l'ordre de 4 à 5%. De fait, Delfingen est une société encore trop petite pour les écrans radars des grands bureaux d'études. Mais, heureusement, il y a les Indépendants.

Jérôme Lieury , membre du Cercle des analystes indépendants

Retrouvez l'analyse de la semaine dernière sur Memscap , également rédigée par Jérôme Lieury pour Boursorama.