Le couple dollar–or : une question de confiance

information fournie par Le Cercle des analystes indépendants •05/02/2026 à 09:05

Eric Galiègue

Phiadvisor Valquant

Directeur de la recherche

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Si le métal précieux progresse, c’est parce que les investisseurs craignent le futur : ainsi, le facteur explicatif du lien entre le dollar et l’or est la confiance dans le futur. (crédit : Adobe Stock)

La chute historique de l'argent (près de -30% vendredi, la plus importante depuis 46 ans) et à moindre degré de l'or (-10%) vient rappeler qu'aucune classe d'actifs n'est à l'abri de la volatilité, y compris celles a priori destinées à protéger les portefeuilles.

Cette chute s'explique par plusieurs facteurs, l'élément déclencheur étant l'annonce de la nomination de K. Warsh par D. Trump à la tête de la FED en mai prochain en remplacement de J. Powell. La nomination d'un ancien gouverneur de la FED, respecté et réputé être seulement légèrement plus flexible sur les baisses de taux que J. Powell a éteint les espoirs de baisse massive des taux d'intérêts dès la réunion de la Fed de Juin.

Cette nouvelle a entraîné le rebond du dollar et la baisse des matières premières, en premier lieu des métaux précieux, principale protection contre la chute du dollar. La forte remontée des rendements japonais a également un impact structurel sur la liquidité (notamment les opérations à levier), tandis que le CME a procédé à une hausse des marges requises en fin de semaine dernière, ce qui a déclenché des cascades d'appels de marges vendredi et des ventes forcées.

Par ailleurs, au milieu de la semaine dernière, on avait assisté à une forte accélération de la baisse du dollar et de la hausse de l'or, à la suite d'une déclaration du Président Trump sur le sujet de la baisse du billet vert («je trouve ça formidable» ...), le dollar avait chuté de 2% pour atteindre 1,20 $ pour un euro. Ces évolutions particulièrement volatiles nous inspirent deux remarques.

La première est que la tendance baissière du dollar devrait continuer en 2026, voire s'accélérer, pour quatre raisons :

A/ C'est bien l'objectif du President Trump, et la déclaration de cette semaine n'est pas surprenante. Pour ses conseillers économiques, le niveau trop élevé du dollar explique le déficit commercial des USA. Pour rétablir les comptes extérieurs, selon leurs analyses et les conseils appliqués à la lettre par Donald Trump, il faut augmenter les droits de douane et faire baisser le dollar. Mais ce que l'on appelle la « courbe en j » s'applique : la baisse du taux de change induit à court terme une hausse du prix des importations et une baisse des recettes d'exportation, car les prix s'ajustent instantanément, contrairement aux volumes. L'économie américaine ne peut pas produire instantanément les produits importés devenus plus chers…Ainsi, on assiste habituellement à une hausse du déficit lorsque le taux de change baisse, non une réduction. C'est d'ailleurs bien ce que nous indique la dernière publication du déficit commercial américain, en forte hausse : il a connu en novembre sa plus forte augmentation en près de 34 ans (+94,6%, à 56,8 Mds$, contre une anticipation du consensus de 40,5 Mds$).

B/ les déficits américains et la dette de l'Oncle Sam ne sont pas prêtes à baisser...La dernière demande du Président Trump est d'augmenter le budget de la défense de 1 000Mds$ à 1 500Mds$ Le CBO (Congressional Budget Office) anticipe le maintien du déficit public au-delà de 6% du PIB pendant très longtemps, et modélise la dette fédérale américaine à 107% du PIB en 2029 et 154% du PIB en 2055

Déficits budgétaires selon les projections à long terme du CBO (en pourcentage du PIB)

C/ La valeur théorique du dollar telle que déterminée par les Parités de Pouvoir d'Achat, qui mesure le taux de change qui égalise le prix d'un panier représentatif de biens lorsqu'il est calculé en dollars, est de 1,41$ pour un euro, en prenant comme référence l'Allemagne... Certaines études académiques suggèrent qu'une approche plus pertinente serait la notion de demi-vie (temps nécessaire pour qu'un écart entre le niveau de la PPA et le taux de change actuel soit réduit de moitié). Selon Craig (article de 2005), la notion de demi-vie suggère une valeur équitable pour un euro d'environ 1,26 $. Ces travaux montrent que la baisse actuelle du $ est justifiée par sa sur évaluation ...

D/ la hausse des rendements japonais et l'appétit des BRICS pour l'or : le taux japonais à 10 ans ont atteint 2,25%, et ont progressé de 20 pb depuis le début de l'année     :la demande des investisseurs institutionnels japonais va se porter de plus en plus sur les émissions domestiques, ce qui va réduire la demande de dollars...Et, par ailleurs, les  BRICS demandent toujours autant d'or...qu'ils obtiennent en vendant des dollars...

La seconde est que le lien dollar – or semble fonctionner. Dans les temps anciens, la valeur de la monnaie était garantie par un poids en or ou en argent métal. La confiance était placée dans les métaux précieux, pas dans les activités humaines et les contrats de crédit. Ainsi, jusque aout 1971, une once d'or valait 35$. Telle était en tout cas la parité que la banque centrale s'engageait à respecter, pour tout dollar apporté à ses guichets.

C'est ce que certains pays ont fait massivement, dont la France, ce qui a amené les USA à renoncer à la convertibilité or du dollar, le 15 aout 1971 («la bombe Nixon»). Aujourd'hui, la valeur de la monnaie est fondée sur la confiance des acteurs de l'économie en leur propre solvabilité. Les crédits à l'économie représentent plus de 60% des contreparties de la masse monétaire, et les réserves en or une part très minoritaire.

La monnaie représente donc avant tout la confiance dans le crédit ; elle est moderne en ce sens qu'elle n'a pas besoin de lien avec l'or, la «relique barbare» telle que la dénommait Keynes... Pour mémoire, l'or n'a aucune valeur financière. Comme le bitcoin, elle ne génère aucun revenu financier, ni loyer, ni intérêt, ni dividende. Si on met de côté son usage industriel, sa valeur financière est donc nulle.

Son prix actuel dépend de l'anticipation faite sur son prix futur par les acheteurs et les vendeurs. Et s'il progresse c'est parce que les investisseurs craignent le futur : ainsi, le facteur explicatif du lien entre le dollar et l'or est la confiance dans le futur. Plus la confiance est forte, plus le dollar progresse, plus elle est faible, plus l'or progresse...

Il y a actuellement deux contradictions sur les marchés D'une part, la hausse très forte de l'or induit une baisse beaucoup plus profonde du dollar, selon la relation historique, et selon le fait que la hausse de l'or signifie une perte de confiance dans le dollar.

Rapport entre or et dollar sur longue période.

D'autre part, la peur du futur induite par la flambée des cours de l'or s'oppose à la hausse du cours des actions, qui est fondée justement sur une forte confiance dans le futur...De deux choses l'une : soit le cours du dollar chute brutalement avec les marchés d'actions et le cours du pétrole, soit le cours de l'or chute et les marchés d'actions tiennent le coup, sans effondrement du dollar...

C'est bien sur la deuxième option que nous préférons.