Intelligence artificielle : consolidation ou retournement pour Nvidia ?

information fournie par Le Cercle des analystes indépendants •28/09/2023 à 08:30

François d'Hautefeuille

Evariste Quant Research

Cofondateur & président

https://www.evariste-quant-research.com/

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Nvidia Voyager (crédit photo : Nvidia / )

Nous avions recommandé l'action Nvidia à l'achat dans notre article du 17 février 2023. Depuis, l'action est montée de 94% contre 0% pour le CAC 40. Faut-il conserver les actions ou prendre ses profits ? Tel est l'objet de cette note.

Analyse technique : consolidation ou retournement ?

L'action Nvidia a monté de 184% depuis le début de l'année. Elle baissé de 15% depuis début septembre comme bien d'autres méga valeurs technologiques.

L'action Nvidia teste un niveau de résistance d'un canal haussier long terme autour de ses plus hauts de 500 USD du 31 août 2023.

Source : Bloomberg LLP.

Analyse fondamentale : Nvidia est au cœur de la révolution IA

Les marchés ont mis en exergue une innovation de rupture avec le lancement d'une carte graphique révolutionnaire qui accélère fortement la capacité de calcul des ordinateurs PC. Nvidia a développé cette technologie à partir des cartes graphiques pour les « gamers » (PC spécialisés pour les jeux en ligne). Cette rupture s'appuie sur la puissance des dernières versions de Windows 10 et Windows 11. Microsoft a su développer une technologie qui permet de gérer une mémoire interne plus importante (jusqu'à 128 Giga), des processeurs à cœurs multiples (pour un traitement plus rapide de l'information) et des disques durs de plus en plus rapides.
On peut étudier l'éco système Nvidia afin de mieux comprendre l'impact micro économique de cette révolution technologique. Le grand concurrent de Nvidia est AMD. AMD conçoit les cartes graphiques pour Apple et Google. Google a annoncé une remise en cause de ce partenariat au profit d'un développement internet de carte graphique. On remarque qu'AMD a fortement sous performé Nvidia depuis le début de l'année, comme Google a aussi sous performé Microsoft. On peut voir là une restructuration de la big tech. Elle montre que l'on ne peut pas parler de cartels puisque la position dominante d'un acteur peut être remise en cause par une innovation technologique majeure qui rebat les cartes. Tel avait été le cas par l'arrivée d'Android de Google au dépend de Microsoft comme système d'exploitation des téléphones mobiles vers 2004.

L'enjeu de bien comprendre ces ruptures technologiques est considérable aussi bien en termes financiers que technologiques. Une grande partie de la performance du SP500 est liée à celle du Nasdaq pour 2023. De même, LVMH et Hermès ont été les moteurs de la performance du CAC pour 2023. Ce sont donc les valeurs hyper growth qui dominent la croissance économique et financière et ce malgré la hausse des taux longs. Les grands perdants sont les valeurs values et aussi les valeurs de croissance d'économie verte. Ceci montre les ruptures de corrélation entre valeurs value et taux long. Cela met aussi en cause la durabilité politique du consensus actuel sur les choix de décarbonation en particulier en Europe. Le récent discours du Président Macron sur une écologie moins punitive va dans ce sens.

Quelle évolution des fondamentaux Nvidia ?

Nvidia a annoncé un revenu au T2 de 13,51 Mds $, en hausse annuelle de 101%. En termes de résultats, la marge opérationnelle atteint 71,2% et le résultat par action s'établit à 2,48 $, multiplié par 8,5 fois. Au titre du T3, la socsiété s'attend à un revenu record de 16 Mds$, en hausse annuelle de 170%, et une marge opérationnelle autour de 72% contre 43% en 2022.
Cette performance « hors norme » est portée par les investissements des fournisseurs de services cloud dans des infrastructures pour faire face à l'adoption de l'intelligence artificielle par les entreprises. Dans ce contexte, Nvidia annoncé des partenariats avec AWS (Amazon Web Services), Microsoft Azure et des fournisseurs de services cloud régionaux se basant sur la technologie Nvidia à l'instar de VMware dont l'infrastructure évoluerait avec l'IA générative et Snowflake proposant la création d'applications IA personnalisées.

Le CEO du concepteur de puces, Jensen Huang, a commenté les résultats en déclarant « Une nouvelle ère de l'informatique a commencé ». La vague de l'IA n'est qu'à ses débuts. Nvidia est l'entreprise la mieux positionnée à notre sens pour capter la demande exponentielle dans les domaines liés aux puissances de calcul.

Grâce à son avancée technologique et son modèle « fabless » (sans usine) lui permettant de suivre cette adoption accélérée d'introduction de l'IA dans tous les secteurs, nous pensons que Nvidia est en mesure de garder sa position dominante. Certes, il est difficile pour un analyste d'introduire dans son modèle des taux de croissance de 100% sur plus d'un exercice. Mais le potentiel de croissance de Nvidia semble atypique. Rappelons que la forward guidance (anticipations de profit) du management au T2 avait été dépassée. Les chiffres du T3 sont attendus le 21 novembre.

Quelle a été l'évolution des anticipations de profit de Nvidia?

La performance stratosphérique de Nvidia repose donc sur son avantage compétitif certain dans les technologies de carte graphique appliquée à l'intelligence artificielle. Comme nous l'anticipions au début de l'année, la baisse du consensus des profits liés à la guerre en Ukraine de mars 2022 a été surcompensé par l'anticipation d'une position dominante sur l'IA. Les profits 2025 ont été ainsi révisés de 5 USD fin 2023, à 10 USD vers mars 2023, puis près de 17 USD après la publication des résultats de mars 2023. Ceci crée un risque croissant de révision à la baisse de ces anticipations. Elles sont passées d'un fort pessimisme à une exubérance peut être devenue irrationnelle.

On remarque cependant que les analystes sont beaucoup plus conservateurs quant à la capacité Nvidia de maintenir cette accélération vertigineuse de ses profits. Les profits anticipés sur 2025 sont à 16 USD soit une hausse de « seulement » 60% par rapport à 2024, contre un quasi triplement entre 2023 et 2024. Pour 2026, les analystes sont encore plus prudents avec une hausse limitée à 20%.

On voit ainsi toute l'importance de l'intelligence collective du marché pour valoriser une action hyper croissance comme Nvidia. On peut parfois se demander a posteriori si ce n'est pas le prix qui valorise l'anticipation des profits des analystes et non pas l'inverse. On retombe là dans le grand débat sur la valorisation où certains ne croient qu'en l'intelligence des experts et des comptables pour valoriser une action, alors que d'autres voient dans la soi-disant spéculation du marché le meilleur outil pour trouver un consensus sur la croissance des profits.

Cours de l'action Nvidia et historique des estimations de profit.

Source : Bloomberg LLP et Evariste Quant Research. Bloomberg n'est pas responsable de cette analyse.

La croissance des profits justifie-t-elle la hausse du cours de Nvidia ?

Comme nous l'avons vu, les profits 2024 ont été multipliés par 4 entre un plus bas à 2.5 USD et un plus haut actuel de 10.6 USD. Ceci donne un PE forward 2027 autour de 25 contre un PE 2024 de 43. Cette valorisation peut sembler raisonnable mais elle repose sur une croissance prodigieuse des profits futures. Si les ventes de Nvidia décevaient, on pourrait avoir une forte révision à la baisse des profits 2024 à 2027 avec un doublement des PE anticipés et donc le risque d'une très forte correction.

En termes de « Value Investing » (valorisation par la valeur), approche de valorisation chère à Warren Buffett à partir des principes de son maître Benjamin Graham, il nous faut donc vérifier la « margin of safety » (marge de sécurité) de ce consensus quant au risque de révisions à la baisse.

Conclusion : Nvidia, plus qu'une entreprise, un marqueur de la prochaine révolution industrielle

Nvidia est bien plus que la 2e capitalisation boursière du Nasdaq. C'est une entreprise au cœur de la révolution technologique de l'IA. Or l'IA sera certainement au cœur de la prochaine révolution industrielle, avec ou sans la décarbonation de l'économie.
Il est donc extrêmement complexe de valoriser une telle entreprise. Cependant, nous pensons que la période août/novembre est moins favorable après l'exubérance des cours depuis le début de l'année : risque géo politique en Ukraine, ralentissement en Chine et impact de la faillite d'Evergrande, risque sur le plafond de la dette américaine, etc…

Nous avons donc pris nos profits courant août sur ce secteur, tout en gardant notre biais stratégique acheteur long terme et en cherchant à trouver d'autres pépites au sein de la chaine de valeur du secteur IA. Nous voyons donc une consolidation bien plus qu'un retournement. Nous attendons en particulier les résultats du 21 novembre pour confirmer le rythme de croissance de cette nouvelle technologie.
En attendant, nous réduisons nos positions sur les technologiques et nous revenons sur les indices les plus larges possibles comme le MSCI World via des ETFs comme le ACWI US de Blackrock ou le WLD FP de Lyxor.

Méthodologie de cette recherche action

Nous valorisons une action selon trois dimensions via un processus de filtrage « top down » adossé à une analyse fondamentale « bottom up ». Ces dimensions sont
1.    Définition d'un Univers d'Investissement GARP (Growth at Real Price) (actions de croissance à prix value)
2.    Scoring mensuel d'intelligence artificielle « top down »
3.    Validation fondamentale « bottom up ».

1.    Notre univers GARP repose sur l'identification d'un univers d'investissement d'actions de croissance long terme via des filtres quantitatifs sélectionnant des valeurs au sein de l'univers investissable (actions France soumises à des contraintes de liquidité).
2.    Le scoring intelligence artificielle identifie sur une base mensuelle au sein de cet univers de 100 actions multi caps environ 30 actions long term growth qui sont les plus attractives en termes de valorisation. Le but est d'identifier des actions growth à prix value, c'est-à-dire des actions dont le prix est attractif par rapport à la valeur long terme.
3.    Enfin, l'analyse fondamentale finale permet de valider l'ensemble du processus ci-dessus en focalisant l'effort de recherche humain et non pas machine sur des valeurs déjà pré sélectionnées via un empilement de filtres.

Evariste Quant Research est un cabinet indépendant d'analyse et de recherche financière basée sur des solutions d'Intelligence Artificielle appliquées à la gestion d'actifs. Mohamed Abdennadher est analyste financier chez Averoes Finance à Tunis.

Disclaimer.
Cette analyse financière n'est pas un conseil en investissement. Evariste Quant Research et leurs clients peuvent détenir des titres mentionnés dans cette analyse.