SOCIETE GENERALE : Kepler Chevreux ajuste très légèrement à la hausse

rogerle5

08 janv. 2025 •12:26

06/01/2025 : Retour sur notre cas d'investissement.
Au cours des 2 dernières années, Société Générale (SG) a entrepris une nouvelle stratégie avec de nombreux changements au sein du management, ce qui lui a permis d'améliorer sa culture d'entreprise et sa position en capital. A fin septembre 2024, le ratio CET 1 s'est élevé à 12.6%, un niveau au-dessus de ses concurrents en France (11-12% pour BNP Paribas et Crédit Agricole S.A.). L'objectif de 13% attendu par le management d'ici 2026 semble désormais à portée de main et devrait être selon nous atteint dès le 1S25E. En parallèle, SG entend également améliorer structurellement sa rentabilité, ce qui sous-entend une réduction stricte des coûts. En somme, le management vise un coefficient d'exploitation de 60% d'ici 2026 (vs ~70% en 2024E), une cible qui nous semble toutefois trop agressive, car : 1) la banque n'a jamais atteint un tel niveau au cours des 25 dernières années et 2) le modèle économique de SG n'est pas clairement orienté vers une gestion rigoureuse des coûts. Nous pensons que les économies de coûts devraient principalement provenir d'une meilleure efficacité opérationnelle (réduction des coûts liés à l'IT par exemple), notamment dans la banque de détail en France et la banque d'investissement. A ce stade, nous estimons que cette cible ne sera atteinte qu'en 2027E, soit avec un an de retard. Nous visons effectivement un coefficient d'exploitation au-dessus de 61% en 2026E, tandis que les estimations du consensus sont plus pessimistes (63-64%). Au global, il est clair que SG a réalisé d'importants progrès au cours des 2 dernières années, notamment sur le plan de la gestion du capital. La banque est désormais en meilleure posture pour augmenter sa distribution aux actionnaires, avec un rendement (dividendes + rachats d'actions) qui devrait s'élever à 12% en 2025E (vs 9% en moyenne pour le secteur bancaire européen). La valorisation reste également attractive, puisque le titre se traite toujours à moins de 0.4x la valeur comptable de ses capitaux propres tangibles (vs 0.9x en moyenne pour le secteur). Ainsi, la réduction des coûts devrait désormais être la priorité du groupe pour améliorer in fine sa rentabilité et permettre au titre de progresser en Bourse. Après avoir décalé notre modèle de valorisation d'une année (2026E), notre objectif de cours a été légèrement relevé de EUR 35.4 à EUR 35.6. Opinion positive réitérée