Pourquoi et comment recycler les fonds en euros ?

information fournie par Le Cercle des analystes indépendants •18/07/2019 à 11:05

François d'Hautefeuille

Evariste Quant Research

Cofondateur & président

https://www.evariste-quant-research.com/

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Pourquoi et comment recycler les fonds en Euros ?

• Pour la première fois de son histoire, l'Etat français se refinance à taux négatif. Les prêteurs payent l'Etat Français pour le refinancer.
• Cette situation va renforcer la baisse à moyen terme des perspectives de performance des fonds en Euros. Il est important de réfléchir à des stratégies de remplacement de ces placements si importants dans l'épargne des Français.
• Les assureurs offrent des opportunités intéressantes de construction de portefeuilles à risque limité à partir d'une combinaison d'unité de comptes.

Pourquoi commencer à recycler les fonds en euros ?

Ces derniers jours, la France a vu pour la première fois de sa longue histoire ses taux longs obligataires tomber en dessous de zéro. L'Etat Français peut ainsi être payé pour s'endetter. Jamais sur les 1.000 dernières années, on n'avait vu une telle situation. Même durant le temps où le Franc était totalement indexé sur l'or (période de Charlemagne à Bretton Woods), les taux d'emprunts sont toujours restés positifs.

Les taux longs d'Etat Français sont devenus négatifs en juin pour la première fois de toute l'histoire de France

Les taux longs d'Etat Français sont devenus négatifs en juin pour la première fois de toute l'histoire de France

Source : Bloomberg, Evariste Quant Research. Bloomberg LP n'est pas responsable de cette analyse.

A court terme, cette situation est favorable aux fonds en euros. Elle se traduit en effet par des plus-values supplémentaires sur les gros portefeuilles obligataires détenus par les compagnies d'assurance.

A moyen terme, on a cependant une inconnue quant à la rentabilité future à attendre sur ces fonds en euros. De fait, le rendement moyen des portefeuilles obligataires détenus est devenu proche de zéro. Certes, les assureurs diversifient en partie leurs actifs sur de l'immobilier et des actions. Il n'en reste pas moins que le rendement futur à attendre de ces fonds en euros va forcément continuer à diminuer.

Comment protéger son capital en recyclant ses fonds en euros ?

Les assureurs sont les premiers à être sensibles à ce nouveau paradigme de marchés. Ils encouragent fortement le recyclage des fonds en euros vers des unités de compte indexées sur les grands fonds de la place. Mais cette situation pose un problème majeur pour les épargnants et leurs conseillers. Comment garder un profil de risque proche des fonds en Euros tout en étant investi sur des supports non garantis ?

Quelles sont les principales différentes alternatives pour recycler les fonds en euros ?

Les assureurs offrent toute une gamme d'unités de compte en alternatives aux fonds en euros. Ceci inclut

1. Les produits structurés. Ces produits offrent par exemple un coupon élevé tant qu'un indice ne baisse pas trop fortement. Ils sont souvent assez difficiles à analyser et valoriser pour les investisseurs non avertis.
2. Les fonds immobiliers. Ces fonds distribuent des coupons importants liés à des investissements immobiliers. Leur comptabilité est parfois opaque car il est souvent difficile de valoriser un portefeuille immobilier à sa vraie valeur de marché. De plus, on peut penser que le marché de l'immobilier a atteint des niveaux de valorisation élevés du fait de la baisse des taux longs.
3. Les fonds profilés. Ces fonds investissent dans un portefeuille stable d'allocation d'actifs entre actions et obligations. Ce type de gestion a l'avantage de la simplicité. Son inconvénient majeure est qu'elle ne protège pas l'épargnant en cas de retournement brutal du marché comme en 2008. Dans un tel scénario, les pertes peuvent être importantes. Ainsi, si on prend une allocation de seulement 20% en actions, le risque de perte dans un scénario type 2008 est de 8% (20% d'environ 40%).
4. Les fonds flexibles. Dans une telle stratégie, l'investisseur laisse à un gérant actif la responsabilité d'ajuster son exposition en fonction des conditions de marché. La gamme des fonds offerts est très large. Certains fonds se limitent à un univers d'investissement Européen. D'autres ont une approche totalement globale. Certains fonds ont une stratégie très active de «stock picking» en cherchant des actions «pépites». D'autres se focalisent plus sur une allocation d'actifs globale par grande classes d'actifs« top down ».
5. Un portefeuille dynamique d'ETFs en gestion dynamique. Dans cette stratégie, l'investisseur utilise la montée en puissance des fonds indiciels pour ajuster son allocation à moindre frais. De fait, les ETFs offrent des frais de gestion beaucoup plus faibles en contrepartie d'une gestion purement passive par rapport aux indices. Le gérant ne cherche pas à surperformer l'indice par une gestion active comme le fonds les meilleurs gérants de la place, en particulier actions. Ces ETFs sont de plus très liquides et permettent donc d'ajuster les positions rapidement.

Exemple d'allocation dynamique sur une allocation d'actifs globale à partir d'ETFs

Exemple d'allocation dynamique sur une allocation d'actifs globale à partir d'ETFs

Source : Bloomberg, Evariste Quant Research. Bloomberg LP n'est pas responsable de cette analyse. Performance simulée à partir du portefeuille modèle. Les performances passées ne sont une garantie de performance future.

Quelles sont les meilleures allocations ?

Dans la pratique, c'est à l'investisseur et son conseiller financier de définir lui-même son allocation. Chaque alternative offre des avantages et des inconvénients. On peut cependant penser que ce sont avant tout les fonds flexibles et les allocations d'actif via les ETFs qui peuvent offrir la plus grande transparence quant à la performance future et qui ont une structure d'investissement la plus proche à celle des fonds en euros.

Comment définir son niveau de risque ?

Le problème majeur d'un investisseur et de son conseiller est alors de définir le bon niveau de risque. De fait, les fonds en Euros offrent l'avantage majeur de voir leur capital et leur performance affichée garantis. Dans la pratique, il existe quand même un risque en capital lié à des clauses de sauvegarde contre un risque systémique de brusque remontée des taux longs. L'ACPR (autorité de contrôle des assurances) a ainsi introduit à juste titre la possibilité pour les assureurs de protéger les actifs en cas de baisse trop brutale des marchés (cf. notre article Peut-on perdre son capital sur les fonds en Euros ?)

Peut-on estimer son risque de perte maximale ?

La plupart des investisseurs souhaiteraient connaître à l'avance leur risque de perte maximale (maximum drawdown en anglais). Dans la pratique, on peut calculer cette perte maximale historique en regardant l'historique d'un fonds. Il est généralement autour de 40% pour un fonds actions (crash de 2008) et autour 20% pour un fonds profilé dit «équilibré» (soit avec une exposition actions autour de 50%).

Comment lier son niveau de perte maximale à un niveau de risque ?

On appelle ratio de Calmar, le ratio entre le niveau de perte maximale et le niveau de risque. Il fluctue généralement entre environ 2 pour les actifs non gérés et 1 pour les meilleurs fonds les plus diversifiés. Ainsi, les actions Européennes ont une volatilité qui fluctue autour de 15%/20%. Leur perte maximale dans les périodes de cash boursier important comme en 2008 est bien autour de 40% soit un ratio de Calmar autour de 2.

De même, la plupart des fonds flexibles ont eu une perte maximale entre 10% et 20% durant le cash de 2008 alors que leur volatilité moyenne est autour de 8/10%, soit un ratio de Calmar entre 1 pour les meilleurs fonds (perte maximale les plus faibles) et 2 pour les fonds avec une allocation d'actif moins dynamique.

Quel objectif de performance espérer pour un niveau de risque ?

On appelle ratio de Sharpe le ratio entre le niveau de performance espéré et le niveau de risque d'un actif. Pour les actifs non gérés, il fluctue entre 0.3 et 0.5 sur le long terme pour les actifs non gérés. Ainsi, les indices actions ont une volatilité moyenne long terme autour de 15%. Leur performance moyen terme espérée est autour de 5/6%. Ces niveaux sont des ordres de grandeur indicatifs mais ils reflètent bien la performance moyenne sur le moyen terme.

Pour les meilleurs fonds à gestion active comme les fonds flexibles, on peut espérer doubler ce ratio de Sharpe autour de 0.6 à 1. Pour un niveau de volatilité entre 4% et 6%, on voit donc que l'espérance de gain espéré peut être entre 2.4% et 6%.

Ces niveaux sont des performances au-delà du taux sans risque qui est actuellement de 0% voire négatif dans la zone euro.

Comment atteindre une espérance de rendement autour de 4% ?

Beaucoup d'investisseurs en fonds en Euro ont des objectifs de rendement relativement bas autour de 4%. En estimant le ratio de Sharpe d'une gestion active à 1, ceci donne un potentiel de risque autour de 4% pour les meilleures allocations. Ceci donne un risque de perte maximale entre 4% pour des allocations extrêmement diversifiés et 8% pour des allocations moins diversifiés.

Tableau récapitulatif des alternatives aux fonds en euros avec des ordres de grandeur des différents paramètres de performance comparée.

Exemple d'allocation dynamique sur une allocation d'actifs globale à partir d'ETFs

Source : Evariste Quant Research. Analyse globale qui doit être recalibrée sur chaque produit spécifique.

Conclusion

La baisse des taux longs à des niveaux négatifs va forcément limiter à moyen terme les perspectives de performance des fonds en euros.

Le recyclage des fonds en euros est donc d'une grande actualité. La définition d'une allocation d'actifs répondant aux objectifs de risque et de rendement des investisseurs en fonds en euros est particulièrement délicate.

Nous pensons que ce sont surtout les fonds d'allocation d'actifs les plus diversifiés et à gestion vraiment flexible qui permettront de répondre à la demande des investisseurs en Euros de limiter au maximum leur risque de perte maximum tout en maintenant une espérance de gain suffisante.

Cet article est adressé à titre d'information uniquement et ne constitue ni une offre de produits ou de services, ni une offre, une recommandation ou une sollicitation d'offre de fourniture de conseil ou de service d'investissement pour acheter/vendre des instruments financiers.