Patrick Artus
"Le problème de l’Italie n’est pas un problème de finances publiques." (crédit : Adobe Stock)
Malgré l'instabilité qui résulte de l'élection italienne du 4 mars dernier, Patrick Artus expose trois raisons pour lesquelles elle ne devrait pas déboucher sur une nouvelle crise financière au sein de la zone euro.
Avant l'élection d'Emmanuel Macron en France au printemps 2017, les marchés financiers de la zone euro ont beaucoup souffert : recul des marchés d'actions, dépréciation du taux de change de l'euro (jusqu'à 1,06 vis-à-vis du dollar), ouverture des primes de risque sur les dettes des pays de la périphérie, ceci en raison de très fortes sorties de capitaux des non-résidents, qui ont massivement vendu, du début de 2016 au début de 2017, les obligations et encore plus les actions de la zone euro.
L'élection d'Emmanuel Macron, et la fin de la peur qu'un parti populiste prenne le pouvoir en France, a conduit au contraire à un retour brutal des investisseurs sur les marchés financiers de la zone euro et à un redressement de ceux-ci.
L'élection italienne du 4 mars 2018 a fait arriver en tête des partis politiques eurosceptiques et plus ou moins populistes : Cinq Etoiles, la Ligue du Nord, Forza Italia. Pour l'instant, la réaction des marchés financiers a été extrêmement faible : l'écart de taux d'intérêt entre l'Italie et l'Allemagne a à peine bougé, le taux de change de l'euro n'a pas du tout réagi. Qu'est ce qui fait la différence entre le risque politique en Italie et le risque politique en France ? La crise politique en Italie pourrait-elle finalement déclencher une crise financière dans la zone euro ?
En réalité, c'est extrêmement peu probable, pour trois raisons.
La première est une raison politique : aucun des partis politiques en Italie ne réclame la sortie de l'euro, ce qui n'était pas le cas avant l'élection présidentielle en France.
La seconde raison est liée à la nature des difficultés de l'Italie. Le problème de l'Italie n'est pas un problème de finances publiques, ce qui pourrait déclencher une crise de la dette. Le déficit public de l'Italie va être inférieur à 2% du Produit Intérieur Brut en 2018, le taux d'endettement public est élevé, mais il diminue. Les difficultés économiques de l'Italie viennent des entreprises. Depuis les années 1990, il y a un sous-investissement massif des entreprises italiennes, lié à la faiblesse de leur profitabilité. Ce sous-investissement conduit à la stagnation complète de la productivité en Italie, d'où la dégradation de la compétitivité, les pertes de parts de marché. La crise économique de l'Italie ne peut donc pas être attribuée à l'Europe, elle résulte de ce lent et continuel vieillissement de l'appareil productif. C'est une crise grave, mais pas de nature à se transformer en crise violente, comme une crise de la dette souveraine.
La troisième raison qui explique qu'il ne faut pas attendre une crise financière de la zone euro en raison de la situation de l'Italie est le caractère domestique de la dette publique de l'Italie. En 2010-2011, la crise de la zone euro, en Italie, en particulier, était liée à ce que le financement du déficit public de l'Italie nécessitait que l'Italie s'endette auprès des autres pays de la zone euro, l'Allemagne en particulier.
L'Italie avait alors un déficit extérieur de 4% du PIB, dépendait donc de sa capacité à s'endetter auprès des autres pays. Lorsque l'Allemagne a cessé de prêter aux autres pays de la zone euro, ceci a donc déclenché en Italie une crise du financement à la fois de la dette extérieure et de la dette publique.
Aujourd'hui, la situation est complètement différente. L'Italie a un excédent extérieur (de 3% du PIB), et est donc prêteuse nette et non emprunteuse nette. Son équilibre financier ne dépend plus des autres pays, l'épargne domestique de l'Italie finance sans difficulté les déficits publics.
De manière cohérente, la détention de la dette publique italienne est devenue très domestique : en 2006, 51% de la dette publique de l'Italie était détenue par les non-résidents, aujourd'hui c'est 34%, et de plus, les individus détiennent une partie importante de la dette.
Pour qu'il y ait une crise de la dette publique en Italie, il faudrait que les italiens eux-mêmes paniquent et vendent la dette publique italienne qu'ils détiennent, ce qui est très improbable.
Au total, la situation économique de l'Italie est grave avec la stagnation de la productivité et le sous-investissement ; la situation politique de l'Italie est difficile, avec la montée des eurosceptiques, la difficulté à former un gouvernement. Mais on ne voit cependant pas comment tout cela déclencherait une crise financière.
Patrick Artus est membre du Cercle des économistes et Chef Economiste et membre du Comité Exécutif de Natixis
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