Groupe Plastivaloire : comment réussir dans l'industrie en ne regardant pas son cours de Bourse tous les jours

information fournie par Le Cercle des analystes indépendants •16/01/2020 à 09:20

Jérôme Lieury

Olier Etudes & Recherches

Analyste financier, membre du Cercle des analystes

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Plastivaloire fabrique des pièces en plastique pour le compte de grandes marques, de préférence des pièces apparentes dans les produits, et donc peintes, voire chromées. (photo d'illustration / crédit : Adobe Stock)

On ne le dira jamais assez : quand il s'agit de prendre une décision d'investissement (et aussi de désinvestissement, ce qui est le plus difficile en fait) sur le marché des Actions, tout est bon dans le cochon de l'analyse financière, que l'on utilise les chiffres en euros (ou en dollar, etc...) extraits des comptes, bruts ou retraités et extrapolés, ou que l'on se livre à de savants calculs de ratios et de progressions en tous genres, voire que l'on fasse les deux à la fois.

Sans parler de la valorisation contenue dans le cours de Bourse, que l'on peut apprécier avec toutes sortes de formules, qui vont des plus simples, tel le PER (que l'on peut trouver sur Boursorama dans l'onglet Consensus d'une valeur), aux plus alambiquées, telle Valeur d'entreprise/Ebitda, qui est un "must" en la matière, et des valorisations théoriques, le plus souvent basées sur des modèles de DCF sophistiqués au possible, et donc toujours un peu piégeuses si on n'y prend garde. Ce qui inspire trois réflexions :
a) aussi curieux que cela puisse paraître, la valorisation n'est pas tout : un titre affichant des multiples faibles en valeur absolue ne se réappréciera pas forcément dans la durée, et peut évoluer moins bien que le marché pendant très longtemps, et des titres très chers peuvent le rester très longtemps aussi, tout en progressant plus vite que les autres. L'Oréal étant un parfait exemple de ce qui peut paraître un paradoxe agaçant (de plus), avec un PER de 33x, soit plus de deux fois le PER moyen, et une performance du cours de +9% en 2018 (pour un Cac 40 en recul de -11%) et de +31% en 2019,
b) il vaut mieux fabriquer et utiliser ses propres chiffres pour décider, et suivre en cela l'exemple de Warren Buffet, qui peut en parler, et, enfin,
c) tous ces chiffres ne sont pas des valeurs exactes, et l'analyse financière n'est pas une science exacte non plus. Si tant est qu'elle puisse s'apparenter à une science, ce qui reste très discutable, on s'en doute.

L'importance des critères ESG

Ce qui explique aussi éventuellement pourquoi l'analyse financière a vraiment besoin d'être complétée par l'analyse extra-financière, celle qui mesure la qualité d'une affaire selon les fameux critères ESG, pour Environnement, Social et Gouvernance. Celle-ci compte aussi beaucoup, sinon plus, pour bien décider, et est de plus relativement aisée à faire. Tout simplement parce qu'une société qui travaille bien et dégage de bons résultats est le plus souvent gérée par une direction qui tient largement compte du respect de ces critères ESG, et qui en d'autres termes gère bien dans et pour le long-terme. Et parce que l'investisseur peut apprécier tout ça assez facilement de l'extérieur avec un peu de bon sens (toujours selon Warren Buffet, qui peut en parler).
Mais ce n'est pas tout : avant de passer à l'acte sur une valeur cotée, il convient de toujours regarder comment elle se comporte sur le marché en inspectant le graphique de son cours. Même si là aussi il y a toutes sortes d'analyses possibles dans la panoplie du "chartiste", entre les moyennes mobiles, le RSI, le MACD, les bandes de Bollinger, les chandelles japonaises et autres vagues d'Eliott, dont aucune ne peut donner de réponse sûre à 100%, bien entendu.

Incidemment, un dernier critère de qualité peut être appliqué à une société : essayer de déterminer si la direction de la dite société gère en fonction de l'évolution de son cours de Bourse. En partant du principe que gérer une société de cette façon court-termiste ne donne rien de bon dans la durée, et peut donc causer beaucoup de désagréments à l'investisseur.

Une poursuite du développement vaille que vaille

Un bon contre-exemple ? PVL – Groupe Plastivaloire qui poursuit son développement vaille que vaille, soit un chiffre d'affaires passé en 10 ans de 164 millions d'euros à 728 millions d'euros pour le dernier exercice clos fin septembre 2019, avec dans le même temps un cours de Bourse qui a connu des points très hauts, et est revenu depuis quelque temps déjà à des niveaux plus modestes, sans que cela affecte en quoi que ce soit sa gestion.

De fait, PVL est une affaire familiale fondée en 1963, dirigée par le même patron, le fils du fondateur, depuis 1985, et qui fait toujours le même métier : fabriquer des pièces en plastique pour le compte de grandes marques, de préférence des pièces apparentes dans les produits, et donc peintes, voire chromées. Le groupe est assez international à présent, avec 32 usines et 6.000 salariés environ dans 14 pays et un outil industriel de 750 presses à extrusion et 30 lignes de peinture.

De toute éternité, PVL travaille d'abord pour les constructeurs automobiles, qui contribuent pour 80% du chiffre d'affaires, facturation des outillages (: les moules) comprise avec une base de clientèle bien diversifiée a priori entre constructeurs généralistes : Renault, PSA et Opel, VW, Nissan, Toyota, GM, Ford et Chrysler, et premium : Audi, Mercedes, BMW, Volvo, et Porsche, 90% de ses fabrications s'intégrant à l'habitacle ou à la carrosserie des véhicules.

De toute éternité aussi, PVL travaille pour toutes sortes d'autres industriels hors automobile : électroménager, électronique grand public, équipement électrique, sièges, avec des fabrications très variées. Lesquelles se renouvellent assez vite apparemment, puisque PVL fabriquait beaucoup de coques d'appareils électroménagers ou multimédia il y a quelques années, et fabrique entre autres à présent les coques des compteurs Linky, et les sièges eco des cabines d'Airbus A320-321.

Et de toute éternité enfin, PVL rachète un petit confrère ou un petit concurrent pour s'agrandir, la dernière acquisition en date étant la société américaine Transnav, qui apporte 100 millions de dollars de chiffre d'affaires en année pleine, avec 500 salariés dans trois usines, dont deux à Detroit, le coeur de l'automobile aux USA, et une au Mexique, une bonne rentabilité a priori, et de nouveaux clients, dont le formidable Tesla.

2018/19 : un peu cahoteux mais 2019/20 sera mieux en principe à tout point de vue

Avec les problèmes que l'on connaît dans le secteur automobile en Europe depuis l'été 2018, notamment les perturbations liées à la nouvelle norme WLTP qui ont bien pesé sur les constructeurs allemands, PVL a fait un dernier exercice 2018/19 un peu compliqué, soit une petite décroissance organique (chiffre d'affaires -2,1% hors Transnav), et une marge opérationnelle en recul de 2 points avec non seulement moins de volumes fabriqués, ce qui n'est pas bon pour absorber les coûts fixes et a mis deux sites en perte en début d'exercice, mais aussi des démarrages de nouveaux programmes un peu cahoteux.

Ce qui n'a rien d'extraordinaire dans ce métier, et sera sûrement rattrapé plus tard une fois les processus bien au point, et les machines bien chargées. Et, de fait, au vu des fabrications déjà en carnet, la direction table sur un peu de croissance organique sur l'exercice 2019/20 en cours, croissance qui est là depuis deux trimestres en fait grâce aux nouveaux programmes, et sur une remontée des marges, avec la résolution des problèmes de production rencontrés ici ou là en 2018/19.

On notera aussi que PVL a sérieusement dégradé son bilan à fin septembre 2019 avec l'acquisition de Transnav payée en cash, et financée par emprunt bancaire : le ratio Endettement Net/Capitaux Propres est passé d'une année sur l'autre de 48% à 82% (NB : hors le surcroît d'endettement généré par la nouvelle norme comptable IFRS 16 dans les comptes consolidés, qui est parfaitement fictif). Ce qui est un peu beaucoup, mais i) cet endettement élevé doit se résorber ces prochaines années si tout va bien, car PVL génère plus de capacité d'autofinancement que ses besoins d'investissements récurrents pour maintenir son outil industriel, bref, fabrique structurellement du free cash-flow qui sera utilisé pour rembourser les banques, et, ii) PVL a déjà pratiqué plusieurs fois cet exercice : belle acquisition financée par grosse dette bancaire, avec succès dans le passé.

Le long-terme avant tout, de toute éternité

Malgré les vicissitudes récentes, PVL vise toujours un chiffre d'affaires de 1 milliard d'euros en 2025, voire plus si acquisition. Avec deux projets en cours : i) démarrer une usine à Pilsen en Pologne, pour toujours mieux suivre les clients automobiles allemands, et aider à compenser la baisse annoncée des volumes produits en France par Renault et PSA (laquelle paraît difficilement compréhensible, mais c'est comme ça), et, ii) aller en Chine pour suivre les constructeurs premium européens. Toute la question étant de trouver un associé sur place qui ne devienne pas rapidement un concurrent, comme c'est trop souvent le cas : la propriété intellectuelle n'existe pas dans ce pays, il faut bien se faire à cette idée.

Et l'ESG, me direz-vous ? On notera pour finir que le dividende de l'exercice 2018/19 a été abaissé significativement, de 0,20€ à 0,13€ : i) ce qui est logique, puisque le résultat était en baisse, mais n'est pas si commun que cela par les temps qui courent, ii) parce que, selon la direction propriétaire, l'actionnaire doit faire un effort particulier puisque les salariés ont fourni un effort particulier sur l'exercice. Donner l'exemple, en quelque sorte, et apparemment sans se soucier plus que ça du cours de Bourse : ESG et vision long-termiste sont donc bien la même chose. De toute éternité.