Bonjour à tous,
Je vous soumets ma réflexion sur Atos, post-restructuration, menée avec une assistance IA, autour d’hypothèses financières à fin 2025 et de 3 méthodes de valorisation.
Je suis loin d'être un expert en bourse et en valorisation d'actions.
Je souhaiterais vos retours sur les hypothèses, les multiples utilisés, et l’interprétation globale.
1. Hypothèses financières retenues (à fin 2025)
• Chiffre d’affaires estimé : 7 500 M€ (estimation Atos présentation CMD du 14 mai)
• Marge opérationnelle (MOP) : 3,5 % (mon hypothèse légèrement prudente sachant que la présentation du 14 mai prévoit elle 4%)
• ROC estimé = 7 500 × 3,5 % = 262,5 M€
• Dotations aux amortissements (DAP, evaluées à 3,5 % du CA, généralemententre 3 et 4%) = 262,5 M€
• EBITDA estimé (ROC+DAP) : 262,5+262,5 = 525 M€
• Dette brute hors IFRS 16 : 3 100 M€ (la norme comptable IFRS 16 impose d’intégrer les engagements de location longue durée dans le bilan, ce qui augmente l'estimation de la dette. Tous les analystes ne la prennent pas totalement en compte dans la valo).
• Trésorerie estimée : 1150 M€ (total liquidity : 2 millards (CMD) Mais déduction faite de la facilité de crédit non tirée (RCF) d'environ 500 millions (une flexibilité potentielle que je ne prends pas en compte car pas encore du cash liquide et qui serait coûteux) il reste 1,5 milliard en tréso disponible immédiate et équivalents (CMD) (comptes bancaires + placements très liquides). Après déduction de 350 M€ de cashburn opérationnel net estimé en 2025 ("Net change in cash before debt repayment" (CMD), variation nette de tréso générée par l’activité et l’investissement, constitué notamment du "Net cash cost of debt" de 170 M€ (CMD) (intérêts nets des produits de placement de tréso 2025 payés sur la dette, déjà intégrés dans les 350), on arrive à 1500 - 350 = 1 150 M€
• Dette nette hors IFRS 16 = 3 100 – 1 150 = 1 950 M€
• Dette IFRS 16 : 1 407 M€. (Rapport financier: “IFRS 16 lease liabilities: €1,407m as of Dec. 31, 2023, pas trouvé de chiffre plus récent, que je considère comme probablement inchangée à ce jour).
• Nombre d’actions : 19 035 000 environ (hors BSA non encore exercés, et éventuelles AK futures votées sur le principe en dernière AG, certaines avec DPS, d'autres sans)
• Produit net de la cession de HPC : 625 M€ sur le périmètre restreint des supercalculateurs. (Hypothèse peut-être plutôt optimiste mais quand même réaliste).
2. Méthodes de valo utilisées:
Trois méthodes, combinées en deux approches :
Approche A – Conservatrice
• VE = 6× EBITDA = 6 × 525 = 3 150 M€
• VE = 0,3× CA = 0,3 × 7 500 = 2 250 M€
• VE = 10× ROC = 10 × 262,5 = 2 625 M€
Moyenne VE A = (3 150 + 2 250 + 2 625) / 3 = 2 675 M€
Approche B – Dynamique
• VE = 8× EBITDA = 4 200 M€
• VE = 0,5× CA = 3 750 M€
• VE = 13× ROC = 3 412,5 M€
Moyenne VE B = (4 200 + 3 750 + 3 412,5) / 3 = 3 787,5 M€
3. Calcul du cours théorique (avec et sans cession de HPC).
Capitalisation = VE – dette nette (ajustée selon scénario).
Cours par action = Capitalisation / nombre d’actions
a. Avec cession de HPC (625 M€ encaissés utilisés à 100% pour rembourser de la dette)
Approche A
VE (M€) 2 675
Capitalisation (VE – dette nette) 2 675 – 1 325 = 1 350
Cours théorique 1 350 / 19,035 ≈ 70,92 €
Avec 1/3 de la dette IFRS 16 prise en compte on tombe à 2 675−1 325−(1 407÷3)) / 19,035 =46,28 €
et avec 1/2 de la dette IFRS 16 : 33,96 €
Approche B
3 787,5 – 1 325 = 2 462,5
2 462,5 / 19,035 ≈ 129,37 €
Avec 1/3 de la dette IFRS 16 prise en compte on tombe à 104,73 €
et avec 1/2 de la dette IFRS 16 : 92,41 €
b. Sans cession de HPC
Approche A
2 675 – 1 950 = 725
725 / 19,035 ≈ 38,08 €
Avec 1/3 de la dette IFRS 16 prise en compte on tombe à 2 675−1 950−(1 407÷3)) / 19,035 =13,45 €
et avec 1/2 de la dette IFRS 16 : 1,13 €
Approche B
3 787,5 – 1 950 = 1 837,5
1 837,5 / 19,035 ≈ 96,52 €
Avec 1/3 de la dette IFRS 16 prise en compte on tombe à 71,89 €
et avec 1/2 de la dette IFRS 16 : 59,57 €
4. Ratio de levier financier (hors IFRS 16) Formule : Dette nette hors IFRS 16 / EBITDA
• Sans cession de HPC :
1 950 / 525 = 3,71×
• Avec cession de HPC :
1 325 / 525 = 2,52×
À titre d’indication, il semble que les investisseurs attendent en général un ratio < 3× pour juger un plan de redressement crédible. Au delà de 3, la réussite du redressement pourrait être être considéré comme vraiment compromise.
5. Vos avis m’intéressent particulièrement sur les points suivants :
(1) Les méthodes utilisées vous paraissent-elles adaptées à Atos aujourd’hui ? Faudrait-il en privilégier une (ou d’autres) ?
(2) Les multiples retenus (6×, 8× EBITDA / 0,3×, 0,5× CA / 10×, 13× ROC) vous semblent-ils justifiés ou trop optimistes ?
(3) Selon vous, faut-il intégrer la dette IFRS 16 dans le calcul de la valeur d’entreprise ? En totalité ? En partie, 1/3, 1/2 ?
(4) Une MOP de 3,5 % vous semble-elle appropriée ou trop défavorable ?
(5) le ratio de levier financiers de référence (3x) vous parait-il pertinent ? Pensez-vous que Philippe Salles et son équipe considèrent qu'au-delà de 3x ils ne pourraient pas redresser l'entreprise ?
Merci d’avance pour vos retours.
Tout complément ou contradiction est le bienvenu, d'autant plus si argumenté.
