ODDO BHF AM
En juin dernier, la compagnie pétrolière nationale d'Abu Dhabi a manifesté son intérêt pour le rachat du groupe allemand détenu dans nos portefeuilles. Bien que l'issue de ces discussions reste incertaine, elles mettent en exergue la valeur industrielle de ses actifs et rappellent l'importance de la valorisation au cœur de marchés erratiques.
Covestro un Géant mondial de la chimie
Covestro est l'un des leaders mondiaux de la chimie de base spécialisé dans les mousses et plastiques à destination de l'industrie et des biens de consommation. Les résultats du groupe ont été mis sous forte pression ces derniers mois du fait de la hausse des coûts de l'énergie subie en 2022, puis du déstockage important opéré par ses clients sur la première partie de 2023 en raison des perspectives de ralentissement de la demande globale. Les résultats de Covestro sont par conséquent attendus pour l'année 2023 à un niveau de bas de cycle comparable à ceux des précédentes récessions.
Cette baisse des résultats a eu pour conséquence de creuser la décote de valorisation à un niveau historique, atteignant un point bas de 0,7x Valeur d'entreprise/Capitaux employés qui ne reflétait en rien la valeur industrielle de la société ni la qualité de ses actifs. En effet, bien que producteur de produits de base faiblement différenciés, Covestro dispose d'avantages concurrentiels structurels avec des coûts de production parmi les plus faibles de l'industrie. Dans une industrie cyclique dont la principale variable d'ajustement est le prix plus encore que les volumes, cela permet à la société de traverser les crises en générant constamment un cash-flow positif. Ce fut le cas lors de la crise de la dette souveraine en zone euro en 2012, de nouveau lors de la pandémie en 2020 et encore lors de la crise énergétique européenne de 2022. La société peut donc absorber les chocs économiques, même violents, sans mettre en péril sa santé financière.
Une valeur industrielle occultée à court terme
L'offre du géant de l'industrie pétrolière ADNOC vient matérialiser la valeur industrielle de la société, occultée à court terme par des résultats de bas de cycle et la volatilité des marchés financiers. Si les discussions autour de cette opération sont toujours en cours, notons que le multiple évoqué autour de 1,5x Valeur d'entreprise/Capitaux employés est en ligne avec notre objectif de valorisation.
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