Kevin Thozet, membre du comité d’investissement de Carmignac (Crédits: Carmignac)
Par Kevin Thozet, membre du comité d'investissement de Carmignac
Accélération de la remontée des taux souverains
Depuis près de deux mois, les rendements obligataires connaissent une hausse particulièrement marquée, de l'ordre de 70 points de base depuis août. Le mouvement touche l'ensemble de la courbe, avec une pression particulièrement forte sur les maturités courtes, et concerne l'ensemble du monde développé. La zone euro subit ainsi le même phénomène que les États-Unis, malgré des dynamiques de croissance pourtant très différentes.
La séance d'hier a marqué une nouvelle accélération : le taux américain à cinq ans a enregistré le plus fort mouvement journalier des deux dernières années, comparable à celui observé au moment de l'invasion de l'Ukraine, franchissant au passage le seuil des 5 %.
Mouvements quotidiens des taux 5 ans américains
Pourquoi une telle tension ?
Trois forces poussent simultanément les taux à la hausse : la croissance, l'inflation et le financement des déficits.
L'impact des problématiques d'offre sur l'inflation se renforce avec la poursuite du conflit iranien et le discours du président iranien, poussant à nouveau le pétrole au-dessus du seuil des 100 dollars.
Dans le même temps, les préoccupations relatives à la demande et à son impact sur l'inflation et les trajectoires futures de politiques monétaires s'accentuent. Les indices PMI ont surpris à la hausse en Europe, notamment en Allemagne et en France, tandis que le PMI composite américain a atteint 58, un plus haut de cinq ans.
Enfin, l'adjudication particulièrement faible du Treasury américain à cinq ans, avec un tail supérieur à 3 points de base, le pire niveau observé depuis 2022, a accentué la pression sur les taux.
Ecart d’adjudication du Treasury à 5 ans par rapport aux niveaux historiques.
Réaction de marché
Malgré cette forte hausse des taux, les actifs risqués ont jusqu'ici remarquablement bien résisté. Les actions américaines évoluent globalement de manière latérale, tandis que les spreads de crédit ont peu bougé une fois corrigés du changement de série. La série S45 ne s'est écartée que de 5 points de base.
La corrélation entre le prix des obligations et celui des actions redevient progressivement positive, mais l'ampleur du mouvement reste limitée. La remontée des taux, bien que significative, a été suffisamment progressive pour permettre aux actifs risqués de continuer à bénéficier d'un environnement économique porteur et de conditions financières toujours très accommodantes.
Cette situation pourrait toutefois devenir plus fragile à mesure que les rendements atteignent des niveaux de taux historiquement plus contraignants.
Corrélation des prix des obligations et des actions
Notre positionnement
Dans ce contexte, nous avons commencé à renforcer certaines expositions aux taux cœur de la zone euro, considérant que la hausse des rendements apparaît trop uniforme au regard de situations économiques très différentes d'une région à l'autre.
Nous avons également accru la convexité des portefeuilles, notamment sur le dollar, alors que la volatilité reste relativement contenue sur les actions, les taux et les devises.
Un ralentissement lié à l'intelligence artificielle ou un choc énergétique prolongé pourraient provoquer une dégradation plus marquée de l'activité économique, mais cela ne constitue pas notre scénario central.
Nous continuons d'anticiper un environnement de croissance plus modérée mais résiliente, accompagné de pressions inflationnistes persistantes.
Cet environnement nous conduit à rester prudents sur les taux souverains, tout en cherchant à exploiter les divergences croissantes entre des anticipations de marché relativement uniformes et des réalités économiques de plus en plus différenciées.
Nous conservons parallèlement une vue constructive sur les actions, la résilience de la croissance et de l'inflation soutenant la croissance nominale et, par conséquent, les résultats des entreprises.
Enfin, nous privilégions l'utilisation d'options pour gérer nos expositions de change, notamment afin d'encadrer les risques extrêmes autour de notre scénario de faiblesse du dollar à long terme.
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