Jack Daley, gérant chez TwentyFour Asset Management. (photo : DR)
Par Jack Daley, gérant chez TwentyFour Asset Management
Les actions d'Électricité de France (EDF) ont chuté de près de 25 % vendredi dernier après l'annonce, par le gouvernement français, de mesures exceptionnelles destinées à limiter l'impact de la hausse des prix de l'électricité sur les consommateurs français, et ce, aux dépens du fournisseur d'énergie, dont les actions ont reculé de plus de 30 % depuis début décembre.
EDF a déclaré que les conséquences financières de ces mesures ne pouvaient pas être « déterminées de façon précise » à ce stade et dépendraient des prix de marché sur la période de mise en œuvre de ces mesures, mais que sur la base des prix de marché au 12 janvier 2022, elles auraient un impact d'environ 7,7 milliards d'euros sur l'EBITDA 2022. La société a indiqué qu'elle examinera les mesures appropriées pour renforcer sa structure bilancielle, ajoutant qu'elle communiquera de nouveau au plus tard lors de la publication des résultats annuels le 18 février.
Les premières évaluations du marché chiffrent l'impact à 45 % des estimations consensuelles de l'EBITDA. Entre 1,5 et 1,6 milliard d'euros pourraient cependant être récupérés sous forme de déficit tarifaire et réimputés à l'EBITDA. Cette situation a été exacerbée par la décision d'EDF de réduire de 30 TWh sa production nucléaire française pour l'ensemble de l'année, la portant ainsi à 300-330 TWh. Cet ajustement résulte de la prolongation de l'arrêt de cinq réacteurs nucléaires d'EDF. Dans les faits, EDF pourrait être contrainte d'acheter de l'électricité sur le marché ouvert au prix au comptant en vigueur, afin de vendre à la concurrence, probablement à perte.
Le gouvernement français indique que les mesures sont destinées à juguler l'inflation et à protéger les consommateurs en pleine crise énergétique européenne. Il est probable toutefois qu'elles visent également à booster le soutien en faveur du président Emmanuel Macron à quelques semaines des élections présidentielles qui se tiendront au mois d'avril. Le fait qu'EDF soit détenue en majorité par l'État français permet au gouvernement de mettre en œuvre de telles mesures plus facilement. Nul ne nie les pressions inflationnistes qui s'exercent à l'échelle mondiale sur les prix de l'énergie. Ces mesures ciblent cependant une seule société et tranchent avec d'autres pays européens, qui examinent des méthodes plus équitables, à l'instar du Royaume-Uni, qui envisage une réduction de la TVA sur les factures d'électricité.
Ce n'est pas la première fois que le gouvernement français exerce son influence sur EDF. En 2015, le principal fournisseur nucléaire d'EDF, Areva, en difficulté, demandait une injection de capital. Étant donné la participation de l'État dans EDF, le gouvernement a ordonné à la société de soutenir (et, en définitive, de racheter) Areva. Notre crainte était que cet appel de capital puisse compromettre le dividende d'EDF. Finalement, le spread a plus que doublé pour s'établir à environ 700 pb lorsque la réalité a pris le dessus, faisant chuter la performance de ces obligations d'entreprises en livre sterling. Sept ans plus tard, EDF ne constitue toujours pas, à notre avis, un risque acceptable, ce que confirme l'actualité récente.
EDF est l'un des plus grands émetteurs d'obligations hybrides, avec un encours de 17 milliards d'euros. Avant l'annonce, les obligations hybrides d'EDF étaient incluses dans certains indices Investment Grade. Lundi, Fitch a revu à la baisse la notation d'EDF de A- à BBB+ au niveau de l'émetteur et la notation de ses obligations hybrides de BBB à BBB-. Par ailleurs, les trois agences de notation ont désormais placé EDF sous surveillance négative au niveau de l'émetteur. Toute nouvelle revue à la baisse des obligations hybrides pourrait signifier leur sortie de l'indice Investment Grade, ajoutant aux pressions de marge qui seront ressenties à la suite de l'intervention du gouvernement français des pressions à la vente exercées par les investisseurs Investment Grade. Dans l'ensemble, les obligations hybrides d'EDF ont chuté de 1 à 3 pb sur l'ensemble des durations depuis l'annonce de la semaine dernière. Quoiqu'à ce stade, la véritable ampleur de l'impact ne puisse pas encore être déterminée, il va sans dire que les mesures prises par le gouvernement français n'ont pas été bien accueillies par le marché.
Ce dernier épisode de la saga EDF est un exemple qui justifie notre méfiance particulière à l'égard de sociétés comportant de fortes participations gouvernementales. Les gouvernements seront tentés d'exercer, à leur convenance, une influence sur les décisions prises par les sociétés, entraînant ainsi potentiellement une réduction considérable de la capacité de l'émetteur d'obligations à verser des dividendes et reportant éventuellement le paiement des coupons des instruments hybrides.
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