Le siège de la Fed, à Washington. (Crédits photo : Federal Reserve - )
Commentaires de Franck Dixmier, Global CIO Fixed Income chez AllianzGI, en amont de la réunion de la Fed des 30 et 31 janvier.
• Nous n'attendons pas d'annonce de la part de la Fed lors de la réunion du FOMC les 30 et 31 janvier.
• Compte tenu de la résilience de l'économie américaine, la Fed ne devrait pas livrer de calendrier précis pour sa première baisse des taux, qui, selon nous, ne devrait intervenir que dans la seconde partie de l'année, et insister sur une approche « data dependant » concernant l'inflation.
• Cette réunion ne devrait pas être de nature à générer de forts ajustements de marché. Avec des taux long terme plus hauts de 30 pb par rapport au plus bas de décembre 2023 [1], le potentiel de correction additionnelle sur les taux nous semble limité.
En fin d'année 2023, la perception par le marché que la Réserve fédérale américaine avait atteint son taux terminal dans son cycle de resserrement monétaire avait alimenté un puissant rallye obligataire, porté par des anticipations de plus en plus agressives de baisse des taux. Au plus fort de ces anticipations, les marchés attendaient une baisse de 160 pb en 2024, avec une première baisse en mars 2024 pricée à 100% [2].
Depuis, les membres de la Fed se sont efforcés de tempérer l'optimisme des investisseurs, et plaidé pour un calendrier de baisse des taux plus lointain qu'anticipé par les marchés[3]. Si les investisseurs ont révisé l'ampleur des baisses à venir sur 2024 (142 pb[4]), et reculé le timing de la première baisse (une baisse à la réunion de mars n'est plus pricée qu'à 52 %[5]), ces anticipations restent selon nous excessives.
Nous estimons qu'il est prématuré pour la Fed d'envisager une inflexion de sa politique monétaire.
Malgré le mouvement de resserrement massif de la politique monétaire des deux dernières années, la croissance continue de surprendre par sa résilience. Le scénario de « soft ou no landing » semble se confirmer, avec une croissance au 4e trimestre de +3.3 % contre +2 % attendu[6], soutenue par la consommation des ménages -qui bénéficie d'une croissance positive des salaires réels- mais aussi par l'investissement, grâce à une politique budgétaire de soutien à l'économie.
Cette résilience de l'économie est un bon point pour la Fed : elle n'a pas été trop loin dans le resserrement des conditions monétaires. Elle peut donc désormais se concentrer sur l'inflation. Celle-ci est sur une trajectoire de décélération, mais pas encore à la cible. Les derniers chiffres sur l'inflation totale étaient légèrement plus élevés qu'attendus, avec un CPI à +3,4% en décembre contre +3.2% attendu, et un Core CPI à +3,9% contre +3,8% attendu. En revanche, l'inflation cœur (core PCE), l'indicateur préféré de la Fed, connaît une baisse plus forte qu'anticipée, à 2,9 % en décembre au lieu de 3%.
Nous estimons que la Fed devrait initier une baisse des taux quand elle aura la confirmation de la convergence de l'inflation vers sa cible de stabilité des prix. Lors de sa réunion, la Fed devrait insister sur une approche « data dependant » et elle ne devrait pas livrer de calendrier précis pour sa première baisse des taux, qui, selon nous, ne devrait intervenir que dans la seconde partie de l'année.
A l'image de la dernière réunion de la Banque centrale européenne, ce meeting ne devrait pas être de nature à générer de forts ajustements de marché. Même dans l'hypothèse d'un discours plus hawkish qu'attendu, et avec des taux long terme plus hauts de 30 pb par rapport au plus bas de décembre 2023 (10y Treasury à 3,80 % le 27/12/23), le potentiel de correction additionnelle sur les taux nous semble limité. Nous exploiterons toute faiblesse de marché pour augmenter notre exposition en duration.
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[1] Bloomberg, 10y Treasury à 3,80 % le 27 décembre 2023.
[2] Bloomberg, 27 décembre 2023.
[3] Le 16 janvier, le gouverneur Christopher Waller déclarait "l'activité économique et les marchés du travail étant en bonne santé et l'inflation revenant progressivement à 2 %, je ne vois pas de raison d'agir aussi rapidement ou de réduire les taux aussi vite que par le passé" (source Bloomberg).
[4] Bloomberg, 26 janvier 2024
[5] Bloomberg, 26 janvier 2024
[6] US Bureau of Economic Analysis, 25 janvier 2024
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