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Pour la première fois depuis dix ans, les entreprises européennes publient des résultats en dessous des attentes du consensus. Les surprises négatives se limitent à -2 %, pas de panique donc, mais il paraît opportun de s'interroger sur la soutenabilité des marges à ce moment du cycle. Aux Etats-Unis, la marge opérationnelle des sociétés du S&P 500 est passée de 13 % en 2019 à plus de 17 % en prévisionnel pour 2025. Dans l'intervalle, cette même marge avait reculé à 10 % en 2020, en pleine crise Covid.
Les grandes capitalisations de croissance animent de nouveau le marché, principalement aux États-Unis, où les "Magnificent Seven", à l'exception de Tesla, dominent les gains du S&P 500 en 2024. Les valeurs technologiques américaines continuent ainsi de se démarquer, surperformant le S&P500 de 7,4 % depuis octobre 2023. Les valeurs technologiques européennes ne sont pas en reste avec des niveaux de surperformance similaires. Cette rotation des valeurs défensives vers les technologiques s'accélère, les investisseurs pariant sur un environnement de faible inflation et de croissance modeste.
La récente résurgence des grandes capitalisations de croissance et des valeurs technologiques n'est pas sans rappeler 1999. À l'époque, ces actions étaient très chères et offraient des ratios rendement/risque peu attrayants. Pourtant, elles ont poursuivi leur ascension, le Nasdaq 100 grimpant de 126 % entre le 1er janvier 1999 et son sommet de mars 2000. Il a fallu une vague de hausses des taux d'intérêt et les mauvais résultats de valeurs phares telles que Qualcomm pour faire chuter le marché.
Le parallèle avec 1999 invite à se demander si nous sommes actuellement dans une bulle similaire. Examinons les aspects clés.
Le mythe de la cherté
Les valorisations de la majorité des valeurs technologiques sont loin d'être exubérantes. Depuis le lancement de ChatGPT, l'indice S&P500 a progressé de 27 % grâce aux valeurs technologiques, alors que le même indice équipondéré n'est en hausse que de 11 %.
Sans conteste, si la technologie américaine est chère, elle peut le devenir encore plus. Le ratio cours/bénéfice 12 mois forward du secteur aujourd'hui à 28,5, reste significativement distant du pic de 48,3 enregistré en avril 2000. Malgré une remontée des rendements obligataires, ils demeurent bien en deçà des 6,8 % de janvier 2000, ce qui rend la prime de risque actions beaucoup plus généreuse qu'à l'apogée de la bulle technologique.
Même si le rallye actuel n'est soutenu que par quelques titres, les investisseurs privilégient les valeurs à forte croissance, qui, à la différence de 1999, affichent des marges bénéficiaires confortables et une faible dette. Ces sociétés de qualité renforcent la probabilité d'une poursuite de la tendance. Les discours positifs des dirigeants de sociétés, telles que Nvidia ou Alphabet, et l'affermissement du « Facteur Momentum* » (porté par la qualité) différencient la période actuelle de celle de 1999.
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