La prime de risque sur les actifs français progresse avec l'incertitude politique mais la perception du marché est plus nuancée et une panique boursière n'est pas un scénario plausible, tempèrent plusieurs analystes.
La censure attendue du gouvernement Michel Barnier a fait rebondir fin novembre l'écart de rendement (ou prime de risque, "spread") entre l'OAT à 10 ans et son homologue allemande à un record sur 12 ans, à 90 points de base (pb).
Plus largement, "la possibilité d’une panique boursière est fantaisiste", résume Christopher Dembik, conseiller en stratégie d’investissement chez Pictet AM.
Le rendement de la dette française à 10 ans FR10YT=RR ne cesse de reculer, s'affichant lundi à 2,92% - loin de son record de cette année atteint le 1er juillet, à 3,349%. Les données économiques médiocres encouragent les investisseurs à anticiper un assouplissement monétaire de la Banque centrale européenne (BCE) plus important, ce qui soutient les actifs obligataires.
Par ailleurs, l'écart de rendement ne s'est pas élargi sur les maturités inférieures à 10 ans, et se replie même légèrement pour la dette française émise à 2 ans, suggérant que les marchés ne craignent pas d'effondrement immédiat mais s'inquiètent plutôt des perspectives budgétaires à long terme.
La demande reste enfin solide : la dernière émission de titres à 10 ans, le 25 novembre, a été sursouscrite 2,8 fois, selon des données LSEG, contre 2,5 fois en moyenne cette année.
ALARMISME
Cette déconnexion entre réaction de marché et évolution des souverains français cette année s'explique d'abord par les spécificités du système politique hexagonal.
"Il y a beaucoup de difficultés de la part de certains investisseurs à comprendre le fonctionnement de la Constitution française", relève Claudia Panseri, responsable des investissements chez UBS Wealth Management France.
En dépit de sa prudence, la BCE n'est pas demeurée aveugle aux mouvements sur le rendement français depuis le 9 juin, annonce de la dissolution de l'Assemblée nationale.
"La BCE a profité de la flexibilité offerte dans les réinvestissements de ses programmes d'achats d'actifs pour acheter de la dette française cet été", faisant pression à la baisse sur les rendements, ajoute Axel Botte, directeur de la stratégie marchés chez Ostrum AM.
Entre juin et septembre, la BCE a acheté 2,5 milliards de titres français et diminué ses détentions de souverains des autres pays membres.
La liquidité et la profondeur du marché de la dette française joue aussi en faveur de celle-ci : les volumes de dette émis par Berlin demeurent insuffisants face à la demande des investisseurs, qui se replient historiquement sur les OAT.
Si des arbitrages ont eu lieu depuis cet été, en faveur de l'Espagne ou de l'Italie notamment, les investisseurs demeurent sensibles aux niveaux de rendements des titres français, et qui pourraient devenir attractifs par rapport aux fondamentaux économiques de l'Hexagone.
"Le marché est sous-exposé à l'OAT et un élargissement du 'spread' à 100 points de base pourrait déclencher un retour des investisseurs", abonde Matthieu de Clermont, directeur des investissements assurance & stratégies réglementaires chez Allianz.
La France dispose enfin d'une base d'investisseurs domestiques institutionnels solides et de ménages avec des taux d'épargne élevés.
"C'est ce qui manquait à l'Espagne ou au Portugal au moment de la crise périphérique il y a 15 ans : les banques domestiques étaient en mauvais état et les investisseurs institutionnels étaient trop faibles pour remplacer les acteurs étrangers", résume Gilles Moëc, chef économiste d'Axa dans une note.
MOYEN TERME
La situation de marché devrait, paradoxalement, simplifier le travail du gouvernement, car l'écartement des taux ne se traduit pas par des conditions d'emprunt plus dures.
"Le gouvernement s'appuie sur les courbes de forward (contrats dérivés) pour bâtir ses hypothèses d'émission pour 2025, or celle-ci ne montrent pas de renchérissement des coûts d'emprunts pour 2025", constate Axel Botte.
Par ailleurs, la Commission européenne comme l'agence de notation S&P Global Ratings estiment que le gouvernement français réussira à se conformer au cadre budgétaire européen, l'agence rappelant que "malgré l'actuelle instabilité politique, nous nous attendons à ce que la France (...) consolide progressivement ses finances publiques à moyen terme".
Les risques sur la dette française demeurent donc moins politiques qu'économiques.
"L'incertitude politique est là pour durer, en l'absence de majorité claire à l'Assemblée nationale. Et la situation économique en pâtit", souligne Claudia Panseri. La confiance des ménages et des entreprises porterait la croissance française à 0,8% en 2025, calcule la responsable, contre 1,1% projeté par le gouvernement.
Une croissance plus faible liée à un attentisme plus prolongé dégraderait de manière mécanique les ratios de dette/PIB et alimenterait les inquiétudes sur la dette, volontarisme politique ou non.
(Rédigé par Corentin Chappron, édité par Kate Entringer)
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