(The following statement was released by the rating agency)
Fitch Ratings-Paris-September 13:
Fitch Ratings a attribué la note de défaut émetteur (Issuer Default Rating –
IDR) à long terme en devises ‘A’ et la note à court terme en devises ‘F1+’ à
Logirep. La perspective de la note à long terme est stable.Fitch note Logirep
selon son «critère de notation de la dette des entités du secteur public adossée
aux recettes» et prend en compte des facteurs tels que la capacité à maintenir
les recettes, les risques liés à l’exploitation et le profil financier. Les
notes de Logirep reflètent son endettement élevé et qui devrait représenter 16
fois son EBITDA à moyen terme, porté par un plan de développement important. Cet
endettement important est partiellement compensé par le risque de refinancement
très limité et la disponibilité de financements de la part de la Caisse des
dépôts et consignations (CDC; AA/Stable/F1+).Fitch évalue de profil de crédit
intrinsèque de Logirep à «bbb+» sur lequel est appliqué un rehaussement de deux
crans pour refléter le soutien apporté par le cadre réglementaire au secteur du
logement social en France.
FONDAMENTAUX DES NOTES
Profil de crédit intrinsèque évalué à «bbb+»Capacité à maintenir les recettes –
FortLogirep est la société consolidante du groupe Polylogis, bailleur social
fort de 79 362 logements à fin 2018 centrés essentiellement sur la région
Ile-de-France (AA/Stable/F1+). La demande de logements sociaux est forte sur ce
territoire, compte tenu de l’importante pression démographique. Le gouvernement
détermine les niveaux maximums des loyers sociaux ainsi que les modalités de
hausse, réduisant sensiblement la flexibilité des bailleurs sociaux. La loi de
Finances pour 2018 a créé la réduction de loyer solidarité, une réduction
obligatoire des loyers imposée aux organismes de logement social. Cela a coûté
environ 24 millions d’euros à Polylogis en termes de loyers non perçus en
2018-2019, se traduisant par une baisse de la marge d’EBITDA de 40% en 2016 à
38% en 2018. Polylogis bénéficie cependant de flux de trésorerie stables et sûrs
générés par son patrimoine, en partie sécurisés par des fonds publics à travers
les aides pour le logement (APL) directement versées par l’Etat aux organismes
de logement social. Risques liés à l’exploitation – FortFitch estime que les
facteurs de coût de Polylogis sont bien identifiés et peu volatiles. Les
dépenses d’exploitation sont en hausse régulière tirés notamment par les
dépenses de maintenance. Polylogis bénéficie de ressources suffisantes en termes
de personnel notamment. La principale contrainte sur les ressources est liée à
la disponibilité du foncier pour construire de nouveaux logements et mener à
bien son plan de développement. Profil financier – FaibleFitch estime que la
dette nette de Polylogis devrait augmenter à 3.4 milliard d’euros d’ici 2023 du
fait de son programme de développement important visant à accroître son
patrimoine de 7%. Les nouveaux logements devraient lui permettre de redresser sa
marge d’EBITDA vers 40% et ainsi compenser l’impact de la RLS. Le ratio de dette
nette-sur-EBITDA devrait se détériorer à 16 ans en 2023 (2018: 14 ans). Cet
endettement élevé est partiellement compensé par l’accès de Polylogis à des
financements long terme et peu onéreux de la part de la CDC ainsi que par un
ratio de couverture de intérêts payés par l’EBITDA solide à 3,7x en 2018.En tant
que bailleur social Polylogis bénéficie des prêts sur fonds d’épargne de la CDC.
Cela compense, selon Fitch, son endettement élevé et permet d’attribuerà
Polylogis un profil de crédit intrinsèque supérieur à ce qui est strictement
suggéré par le ratio de dette nette-sur-EBITDA.Facteurs de risque additionnels–
Neutres : Fitch considère qu’aucun risque additionnel ne vient affecter
négativement le profil de crédit intrinsèque de Polylogis. Fitch estime que la
gestion financière du groupe est prudente, avec notamment des mises à jour
régulières de sa prospective financière. Evaluation du soutien:L’évaluation des
quatre facteurs du «critère de notation des entités liées à un sponsor public»
aboutit à un score de 17,5 points et l’application d’une approche de notation
ascendante avec un rehaussement de deux crans. Fitch évalue le facteur
«Statut,Mode de propriété et Contrôle» à Fort (5 points). Cela reflète le cadre
réglementaire strict auquel sont sujets tous les OLS avec notamment l’ANCOLS
(agence de l’Etat en charge de contrôler leurs opérations), la CDC (de loin le
principal prêteur du secteur), les fédérations professionnelles et la Cour des
comptes. Ce facteur intègre également le statut d’entité privée soumise au droit
commercial de Logirep, détenue à 61% par Polylogis, elle-même détenue à 71% par
LEHDCO, une société coopérative européenne enregistrée au Luxembourg. Fitch
évalue le facteur «Historique et Perspective de Soutien» à Modéré (2,5 points).
Cela intègre le soutien continu de la CDC via des prêts subventionnés garantis
par les collectivités. Ce mécanisme de financement original permet aux OLS
d’obtenir des financements spécifiques à leurs besoins (maturités longues, taux
bas). Logirep est en outre éligible aux financements d’urgence de la CGLLS en
cas de besoin. Fitch évalue le facteur «Conséquences Socio-Politiques d’un
Défaut» à Modéré (2x2,5 points). Fitch considère qu’un défaut de la part de
Logirep sur sa dette financière entraînerait surtout des difficultés politiques
avec les collectivités, principales garantes de sa dette. Un défaut limiterait
également l’accès de Logirep à des financements externes, ce qui pourrait
l’amener à revoir à la baisse son plan de développement, ce qui pourrait là
encore conduire à des tensions avec les collectivités. Fitch évalue le facteur
«Conséquences Financières d’un Défaut» à Modéré (2x2,5 points). Fitch considère
qu’un défaut de Logirep pourrait avoir un impact significatif sur les coûts de
financement du secteur dans son ensemble. Hypothétiquement, un défaut de Logirep
aurait pour conséquence logique d’affaiblir la réputation du secteur du logement
social.
SENSIBILITÉ DES NOTES
Un affaiblissement des facteurs de notation des entités liées à un sponsor
public pourrait conduire à un abaissement des notes. Un abaissement des notes
pourrait également résulter d’une revue à la baisse des facteurs de notation de
la note intrinsèque de Logirep, avec notamment un ratio de «dette
nette-sur-EBITDA» durablement supérieur à 20x dans notre scénario de notation.
Les notes pourraient être relevées sur la base d’une révision à la hausse de la
note intrinsèque de Logirep de deux crans.
RÉCAPITULATIF DE LA DÉRIVATION
La combinaison d’un PCI de «bbb+» et d’une approche ascendante avec un
rehaussement de deux crans conduit à une note long terme de «A».La note court
terme de «F1+» est issue de l’évaluation à «fort» de la capacité à maintenir les
recettes, d’un ratio de couverture supérieur à 4x en 2018 et de caractéristiques
de la dette et du profil de liquidité évaluées à «neutre».
Societe Anonyme d'Habitations a Loyer Modere Logement et Gestion Immobiliere
pour le Region Parisienne - Logirep; Long Term Issuer Default Rating; New
Rating; A; RO:Sta
----; Short Term Issuer Default Rating; New Rating; F1+
----; Local Currency Long Term Issuer Default Rating; New Rating; A; RO:Sta
Contacts:
Primary Rating Analyst
Nicolas Miloikovitch, CFA
Senior Analyst
+33 1 44 29 91 89
Fitch France S.A.S.
60 rue de Monceau
Paris 75008
Secondary Rating Analyst
Christophe Parisot,
Managing Director
+33 1 44 29 91 34
Committee Chairperson
Guido Bach,
Senior Director
+49 69 768076 111
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Applicable Criteria
Government-Related Entities Rating Criteria (pub. 25 Oct 2018)
https://www.fitchratings.com/site/re/10047173
Public Sector, Revenue-Supported Entities Rating Criteria (pub. 28 May 2019)
https://www.fitchratings.com/site/re/10064680
Short-Term Ratings Criteria (pub. 02 May 2019)
https://www.fitchratings.com/site/re/10073011
Additional Disclosures
Solicitation Status
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Endorsement Policy
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