Fed et BCE : deux économies différentes, une perspective commune (pour le moment)

information fournie par Carmignac •23/07/2025 à 09:22

Par Kévin Thozet, membre du comité d'investissement de Carmignac

Malgré des contextes économiques bien différents de part et d'autre de l'Atlantique, la Banque centrale européenne (BCE) et la Réserve fédérale américaine (Fed) semblent, pour l'heure, avancer au même rythme.

Les deux banques centrales devraient maintenir leurs taux inchangés en juillet, et les anticipations de marché indiquent une probabilité quasiment identique de baisse en septembre. Le message est clair : les autorités monétaires attendent d'avoir davantage de visibilité. Cette prudence s'explique par une double incertitude : celle liée aux dynamiques commerciales mondiales et celle relative aux mesures de soutien budgétaire. Deux facteurs déterminants pour l'inflation, la croissance et les trajectoires de change.

BCE : pas d'urgence, mais de la vigilance

Au cours des douze derniers mois, la BCE a abaissé ses taux directeurs de 200 points de base, les ramenant dans une fourchette que beaucoup considèrent comme neutre, entre 1,75% et 2,25%. Le cadre monétaire semble aujourd'hui à l'équilibre dans la zone euro : ni trop accommodant, ni trop restrictif.

Cependant, cette stabilité pourrait être de courte durée. Deux incertitudes majeures maintiennent la BCE en alerte.

Premièrement, la potentielle imposition de droits de douane entre les États-Unis et l'Union européenne, dont les détails doivent être révélés le 1er août, invite à la prudence. Deuxièmement, si les mesures de relance budgétaire attendues en Allemagne (avec une approbation formelle en septembre) suscitent un certain optimisme, la volonté de faire pourrait se heurter à la capacité de mise en œuvre. Ces deux incertitudes interrogent sur la durée pendant laquelle l'inflation restera inférieure à la cible de 2%.

Au regard des données récentes peu concluantes sur la croissance et l'inflation, et en l'absence de catalyseurs négatifs immédiats, une baisse préventive des taux en juillet paraît peu probable. Le statu quo semble s'imposer.

Pour septembre, les marchés estiment à 50% la probabilité d'une baisse. Toutefois, la faiblesse de la croissance, l'effet limité d'un euro plus fort sur l'inflation, une moindre croissance des salaires et le risque d'une inflation qui reste en deca de l'objectif en raison de la hausse des importations chinoises bon marché détournées des États-Unis vers l'Europe pourraient infléchir la position de la BCE. Avec une inflation proche de l'objectif et des indicateurs avancés signalant une normalisation de l'économie, nous pensons que la probabilité de baisse des taux en septembre est supérieure aux attentes du consensus.

La BCE pourrait ainsi ramener son taux directeur vers le niveau de 1,5%, surtout si le risque tarifaire se concrétise ou si l'inflation reste durablement sous la cible.

Fed : entre robustesse économique et pression politique

La Fed évolue également dans un environnement ambigu, mais pour des raisons très différentes.

D'un point de vue macroéconomique, l'économie américaine reste vigoureuse. L'emploi y est solide, notamment à cause des contraintes sur l'offre de main-d'œuvre du fait des nouvelles politiques migratoires. La consommation reste dynamique. Et la politique budgétaire demeure expansionniste venant stimuler davantage une économie qui croit au-dessus de son potentiel depuis plus de quatre ans.

Politiquement en revanche, la situation est plus tendue. Le président américain critiquant ouvertement Jerome Powell, faisant planer le doute sur une possible menace quant à l'indépendance de la Fed.

Entre le marteau et l'enclume

La Fed n'anticipe pas un retour de l'inflation à 2% avant 2027, soit plus six ans que cette dernière n'est pas revenue à sa cible. Les dernières données sur les prix ne sont pas rassurantes. On observe déjà des signes de transmission des coûts d'importation aux prix à la consommation, notamment via pour les biens manufacturés. Le modèle FIFO (first-in-first-out), prédominant dans la distribution américaine, suggère que la hausse des droits de douane ne fait que commencer à se manifester.

Jerome Powell est soumis à des tensions politiques croissantes, mais toute hypothèse de remplacement immédiat semble peu probable. Le président Trump n'a que peu d'intérêt à faire évoluer la direction de la Fed à six mois de la fin de son mandat. Une telle initiative compromettrait la crédibilité de la banque centrale, nuisant à la stabilité du dollar, des anticipations d'inflation et des taux longs. Or, c'est justement la crédibilité de la Fed qui a permis de maintenir un ancrage des anticipations d'inflation de long terme depuis la flambée des prix de 2022. Toute dérive vers une forme de dominance budgétaire ou d'assouplissement monétaire prématuré mettrait en péril cette stabilité durement acquise.

Ainsi notre scénario central est que la Fed maintienne ses taux directeurs inchangés pour la réunion de septembre également, à condition que le marché du travail se tienne relativement bien d'ici là.

Impact sur les portefeuilles

Bien que les attentes à court terme pour les deux banques centrales semblent alignées, les anticipations de marché reflètent des perspectives bien différentes :
•    BCE : les marchés accordent une probabilité de 30% à voir les taux directeurs à 2% ou plus en fin d'année.
•    Fed : Les marchés accordent une probabilité de 30% à ce que la Fed baisse ses taux à 3,5%.

Dans ce contexte, nous conservons un positionnement en faveur des taux courts en euro, les risque sont plutôt de voir la BCE baisser davantage ses taux de politique monétaire. Sur les taux américains à court terme, nous adoptons une approche plus prudente, les marchés nous semblent trop optimistes sur la perspective d'un assouplissement au cours de l'été.

Nous demeurons négatifs sur les parties longues de courbes de taux, anticipant une pentification de ces dernières dans un contexte d'expansion budgétaire accrue, notamment si les largesse budgétaires étaient combinées à des baisses de taux.

Nous favorisons les obligations indexées sur l'inflation afin de se prémunir contre le risque de résurgence des pressions inflationnistes, même si, pour l'heure, les anticipations d'inflation demeurent relativement contenues.

Enfin, nous adoptons une position vendeuse sur le dollar, affaibli par l'érosion de la crédibilité des institutions américaines, les critiques incessantes contre la Fed, la montée de l'incertitude politique liée à la guerre commerciale et le risque accru d'une inflation locale alimentée par une politique budgétaire dispendieuse.

La BCE, elle, opère dans un contexte bien différent. Paradoxalement, le pluralisme européen, avec ses 27 membres aux intérêts divergents, rend les ingérences plus compliquées et renforce, in fine, la crédibilité de l'institution. Un contexte qui nous incite à privilégier les obligations et les devises libellées en euros.