Cogra : Résultats plutôt solides, forte prudence sur le S2

Publication des résultats S1 2023/2024 (juillet-décembre)

Après avoir publié un chiffre d’affaires en hausse de +5,6%, à 26,7 M€, Cogra communique des résultats semestriels solides, et en ligne avec nos attentes. L’EBITDA du groupe ressort à 5,0 M€, en progression de +2,0%, et matérialise une marge de 18,6% (-50 bps vs S1 2022/2023), marge qui se maintient à un niveau élevé. Le RN est presque stable YoY et atteint 2,5 M€ (vs 2,6 M€). Le deuxième semestre, à l’image du T2, devrait être plus compliqué du fait d’un contexte de marché perturbé.

Perspectives

Avec une saison hivernale moins froide que l’année dernière et un effet de stockage important de la part des consommateurs, le deuxième semestre de Cogra s’annonce assez compliqué, selon la direction. Si, en temps normal, nous ne partageons pas toujours la prudence naturelle du management de Cogra, les éléments de marché dont nous disposons nous pousse à adopter beaucoup de précaution, d’autant que 1/ la saisonnalité devrait à nouveau être plus marquée durant cet exercice et que 2/ l’effet de base sur la croissance (environ +20% au S2 2022/2023) va être difficilement surmontable, surtout sans revalorisations tarifaires. En somme, nous prévoyons à présent une décroissance de -10% au S2, soit un CA 2023/2024e de 49,6 M€ (-3,2%) pour un EBITDA de 7,1 M€ (marge de 14,2%, -230 bps) et un RN de 3,1 M€. Ces prévisions impliquent un EBITDA S2 de 2,0 M€ (marge de 9,2%, -480 bps) et un RN de 0,8 M€.

Recommandation

Suite à cette publication, nous maintenons notre recommandation à Achat et ajustons notre OC à 15,50 € (vs 17,00 €). A cet objectif de cours théorique, la société serait valorisée un peu moins de 8,0x notre estimation d’EBITDA 2023/2024e, une prime par rapport au secteur mais un multiple que nous jugeons largement cohérent avec les fondamentaux et l’historique du groupe (CAGR 10 ans >12%, ROCE moyen >10%, FCF positif, net cash probable sous deux ans…). Le cours actuel offre de toute évidence une valorisation suffisamment attractive (<5,0x EBITDA 2023/2024e) pour se positionner sur le dossier ou pour le conserver, en dépit d’un contexte de marché S2 qui pourrait pousser à l’attentisme.