Peut-on perdre son capital en investissant dans les fonds en Euro ?

information fournie par Le Cercle des analystes indépendants •29/11/2018 à 17:00

François d'Hautefeuille

Evariste Quant Research

Cofondateur & président

https://www.evariste-quant-research.com/

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Peut-on perdre son capital en investissant dans les fonds en Euro ? Crédits : Pexels

Le but de cette note est d'expliquer pourquoi commencer à recycler les fonds en Euro.

Pourquoi recycler les fonds en Euro ?

Les fonds en Euros ont été un actif financier très performant sur les 20 dernières années. Ils ont permis aux investisseurs en assurance vie de bénéficier de la baisse séculaire des taux obligataires avec une garantie du capital et un effet de cliquet sur les performances annuelles.

De ce fait, beaucoup d'investisseurs utilisent les fonds en Euro comme actifs sans risque sur les contrats d'assurance vie. Les fonds monétaires ne sont plus utilisés car ils ont un rendement structurellement négatif (le taux de base bancaire est fixé à -0,40%)auquel s'ajoutent les frais de gestion du contrat (1 à 1,5%). Sur les actifs diversifiés enfin, le capital n'est pas garanti et des frais de gestion supplémentaires s'ajoutent aux précédents.

Beaucoup d'investisseurs négligent cependant les risques suivants :

1. Les fonds en Euro sont soumis à un risque systémique de remontée des taux longs.

Les fonds en Euro sont souvent investis principalement en obligations avec une maturité moyenne autour de 5 ans. La part investie en actions est limitée du fait de la garantie en capital. En cas de forte remontée des taux longs, le portefeuille d'adossement des fonds en Euro peut dont avoir une valorisation négative. Ce scénario est rarement arrivé au cours des 20 dernières années car les taux longs ont continuellement baissé pour atteindre 0% en Allemagne. On peut cependant penser que l'accession au pouvoir de Donald Trump va se traduire par une « re normalisation » des taux longs vers un taux naturel d'équilibre qui correspond à la croissance du PNB nominal long terme soit autour de 5% à 6% pour les Etats-Unis et l'Europe. Ainsi, pour la première fois depuis 1997, la baisse des actions que nous observons depuis le 5 octobre 2018 n'est pas accompagnée par une hausse simultanée des fonds obligataires. Les taux d'intérêt ne baissent plus. On a là une rupture d'une anti corrélation que l'on constatait jusqu'ici de façon « séculaire ».

2. Les fonds en Euro ne sont pas forcément ségrégués du capital de l'assureur.

Si le fonds en Euro est mal géré face à un risque systémique (défaut partiel de l'Italie, brusque remontée des taux longs), c'est l'assureur qui doit assurer via ses fonds propres la performance minimale de 0% (effet de cliquet annuel). En cas de faillite de l'assureur, c'est le fonds de réserve des assurances qui viendrait limiter les pertes des assurés.

De ce fait, les fonds en Euro ne sont pas à proprement parler un placement totalement « sans risque », mais un placement adossé au risque de l'assureur avec une garantie de place.  Certes, un tel risque reste très faible comme l'a prouvé la crise de 2008 ou la crise de l'Euro. L'ACPR et la Banque de France ont alors montré la robustesse de leur contrôle des assurances et on n'a vu aucune faillite d'assureur, malgré la restructuration profonde de la dette grecque (faillite de la Grèce) et l'envolée des taux souverains d'Europe du Sud et périphériques (Italie, Portugal, Espagne et Irlande).

3. Les porteurs de fonds en Euro peuvent être soumis juridiquement à une clause de « gating ».

De fait, les Conditions Générales de beaucoup de contrats d'assurance vie et la Loi « Sapin 2 » autorisent l'assureur à suspendre ou à plafonner les rachats et arbitrages sur les fonds en €, à titre provisoire, lorsque des circonstances exceptionnelles  l'exigent et si l'intérêt des porteurs ou du public le commande. Cette action est dénommée : Gates ou "Gating".
Cette clause a été négociée à juste titre par les assureurs avec l'ACPR, Autorité de Contrôle des Assurances sur proposition de la Banque de France via la loi Sapin 2. Cette clause implique que si les taux longs remontaient brutalement de plus d'un certain niveau, certains assureurs seraient fondés à activer cette clause de « gating » sur les fonds en Euro comme l'ont fait certains hedge funds dans le passé. Les assurés pourraient alors soit conserver leur fonds en Euro pendant une durée fixe (par exemple 5 ans) avec un rendement lié au rendement moyen du portefeuille (autour de 0.8% actuellement), soit prendre la perte liée à une revalorisation du portefeuille adossé sur les nouvelles conditions de marché.
Certes, un tel scénario de remontée brutale des taux est encore peu probable du fait des opérations d'achats d'obligations par la BCE via le QE (Quantative Easing) voire de LTRO. Cependant, on peut penser que la nouvelle politique de D. Trump peut renforcer la probabilité d'un tel scénario aux USA, avec un risque de contagion certain sur l'Europe.

Comment estimer le risque de perte lié à un gating sur les fonds en Euro ?

On peut supposer en première approximation que l'investissement moyen des fonds en Euro est un portefeuille d'obligations avec une maturité moyenne de 5 ans. Si on suppose que la rentabilité moyenne du portefeuille peut être estimée comme la moyenne des taux longs sur 4 ans, on a un taux moyen du portefeuille autour 0.75%.
Quelle a été l'évolution des taux longs Allemands depuis 2009 ?

Source Bloomberg, Evariste Quant Research, Bloomberg LP n’est pas responsable de cette analyse.

Si on suppose que la duration moyenne de ce portefeuille en euros est autour de 4 ans, soit une sensibilité à la hausse des taux autour de 3/3.5%. Si on suppose que les taux 5 ans peuvent remonter à leur moyenne 10/20 ans soit autour de leur « taux naturel » de 4/4.5%, on aurait une hausse des taux de 4%, soit une perte potentielle du portefeuille type autour de 12/15%. Dans la pratique, la perte serait sans doute plus limitée grâce aux réserves de plus-values accumulées et non distribuées.

Comment recycler les fonds en Euro ?

Les fonds en Euro accumulent leur performance à la fin de chaque année. Janvier est donc une période idéale pour recycler les fonds en Euro sans perdre le rendement accumulé sur l'année.

Les placements suivants peuvent servir à recycler un fonds en Euro :

1. Un panier de fonds d'allocation d'actifs
2. Une allocation d'actif dynamique sur indices (via des ETFs ou des fonds à gestion active) avec une gestion stricte du risque en particulier de perte maximale via une gestion pilotée sous mandat
3. Un fonds crédit court terme
4. Un portefeuille long short equity avec un risque contrôlé

Conclusion :

Les investisseurs en assurance vie sont exposés à un risque financier et juridique en cas de mise en place de « gating » sur les fonds en Euros par les assureurs. De fait, dans un scénario de remontée des taux longs sur des niveaux historiques moyens de 4/5%, le mark to market des fonds en Euro pourrait afficher une perte.
Beaucoup d'assureurs sont conscients de ce risque et favorisent un recyclage dans des portefeuilles en « unité de compte » des fonds en Euro ou limitent l'investissement total dans un fonds en Euros. Il semble important pour un investisseur de travailler dès maintenant sur de telles stratégies de recyclage des fonds en Euros sans attendre une remontée des taux longs qui pourrait impacter le statut « sans risque » des fonds en Euros, le placement préféré des Français.

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