Comment et pourquoi recycler ses fonds en euros ?

information fournie par Le Cercle des analystes indépendants •30/09/2022 à 14:12

François d'Hautefeuille

Evariste Quant Research

Cofondateur & président

https://www.evariste-quant-research.com/

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(Crédits photo : Adobe Stock - )

La hausse de l'inflation et des taux d'intérêt change totalement le paradigme de gestion des liquidités. La crise COVID et la monétisation du «quoi qu'il en coûte» a permis aux banques centrales de sortir les économies occidentales du piège à la liquidité des taux zéro et de la déflation. Cette stérilisation de l'épargne et donc de l'investissement et de la croissance détruisait lentement mais sûrement les classes moyennes et donc le capitalisme et la démocratie.

La baisse des marchés de ces derniers mois ouvre de nouvelles opportunités dans la gestion de sa trésorerie. Les fonds en Euro sont en passe d'être détrônés par un retour aux méthodes actives de la trésorerie.

Comment investir la trésorerie ?

Les liquidités répondent à deux fonctions essentielles de la monnaie, l'épargne de transaction pour gérer le fonds de roulement (écart entre les paiements et les recettes dans le cycle opérationnel), une épargne de précaution pour stocker des bénéfices en attendant une opportunité d'utilisation dans des projets plus long termes (par exemple en adossement à des emprunts financés à des taux bas).

De ce fait, l'allocation d'actifs classique telle qu'une allocation 60/40 ne répond pas à ce type d'objectifs. Ce type de portefeuille présente un risque court terme autour de 10/15% (comme on l'a encore vu cette année). Il faut donc un horizon de placement de 5 à 8 ans pour profiter pleinement du potentiel moyen terme autour de 7% d'une telle allocation.

Pour une allocation à moins de 2/3 ans, il faut donc construire un portefeuille totalement différent. Il se compose alors de placements monétaires et obligataires d'une maturité moyenne inférieure à 3 ans.

Quels sont les types d'investissement monétaires envisageables ?

On peut penser aux placements suivants dans une optique de risque croissant.

• Fonds monétaires ou ETFs monétaires court terme. Exemple AXA Court Terme ou Lyxor Euro Overnight rate ETF CSH FP.
• Obligations court terme d'Etat à moins de 3 ans. Ce type d'ETFs est très intéressant pour profiter de la pentification de la courbe des taux (riding the yield curve). Ils ne sont pas très risqués puisque leur maturité moyenne est de 2 ans. Ceci leur donne une duration autour de 1.5 soit une baisse de 1.5% si les taux montent de 1%. Exemple : iShares EUR Govt Bond 1-3yr UCITS ETF    IBGS LN.
• Obligations Investment Grade à moins de 3/5 ans. Ce type d'ETFs permet d'avoir un portefeuille équilibré à la fois en termes de maturité (2.5 ans environ en moyenne), en termes de crédit (risque investment grade). Exemple: Amundi Index Euro Corporate SRI 0-3Y UCITS ETF DR    ECRP3 FP

Le tableau suivant donne des exemples d'ETF en EUR à maturité courtes ou moyennes permettant de recycler des liquidités à moyen terme (autour de 2/3 ans).

Source : Bloomberg LLP, Evariste Quant Research

• Les obligations indexées sur l'inflation à court terme. Ces obligations permettent d'investir sur des obligations garantissant un taux réel et non pas nominal. Ces taux sont encore négatifs ou très bas. Cependant, on a une bonne protection contre une inflation non anticipée. Ils sont très difficiles à identifier, la plupart des fonds inflation ont des maturités moyennes trop longues.
• Obligations haut rendement court terme. On a là une classe d'actifs particulièrement intéressante. De fait, la probabilité de défaut d'une obligation haut rendement à court terme est très différente d'une obligation haut rendement à long terme. A partir du moment où le portefeuille est très décorrélé, on a de fortes possibilités de surperformance sur le moyen terme au prix d'un risque qui reste contrôlé. Malheureusement, il y a très peu d'offre en Euros et le pire des faillites à venir est sans doute devant nous avec l'explosion des coûts de l'énergie pour les industriels.
• La dette senior non preferred et la dette subordonnée émise par les banques. Ces dettes peuvent être achetées sous formes d'EMTN côtés sur Euronext et les bourses allemandes. Les ratings pour Crédit Agricole sont entre A+ (senior non preferred) et BBB- (subordonnée). Ce type de dette est moins sécurisée que la dette senior. Elle peut impacter par une restructuration bancaire suite à une crise systémique de crédit. C'est aussi le cas pour les dépôts bancaires au-delà de 100.000 EUR non garantis par le fonds de garantie des dépôts. Les rendements sont attractifs autour de 3.5% sur 3 ans voire 4.5% sur 5 ans.
• Les fonds en euros sont pour nous de « faux placements sans risques ». La linéarisation de leur performance correspond à un lissage des gains via un mécanisme actuariel de provisions. Dans la pratique, le portefeuille est investi en grande partie en obligations d'une maturité moyenne d'environ 5 ans. Il y a donc un vrai risque systémique sur le capital de l'assureur en cas de remontée incontrôlée des taux longs. Il ne faut pas oublier que la loi Sapin 2 prévoit la possibilité de bloquer les sorties des fonds en Euro en cas de crise systémique.

Le tableau suivant donne les taux actuels des placements monétaires en EUR. Les taux sont autour de 2.5% selon les maturités.

Source Bloomberg LLP

Quelle stratégie d'investissement choisir ?

Nous privilégions actuellement les EMTN Crédit Agricole et BNP à moins de 5 ans. Ceci permet de limiter le risque en capital en cas de poursuite de la hausse des taux. Une dette senior non preferred à moins de 5 ans voire subordonnée à moins de 3 ans nous semble un bon équilibre entre risque et rendement. Les taux sont autour de 3.5% sur 5 ans et 3% sur 3 ans. Si les taux swaps montent encore de 2.5% à 5%, on aura une perte en capital autour de 7/8% ce qui reste acceptable (duration estimée autour de 3).

Nous recommandons une maturité moyenne des placements autour de 3 ans. Ceci permet de limiter le risque en capital et de porter les obligations à maturité. Cette stratégie sera gagnante si le taux moyen des taux de la BCE est inférieur à 3/3.5% sur les 3/5 prochaines années , ce qui nous semble un scénario possible.

Nous pensons qu'on peut prendre le risque d'une dette senior non preferred (notation A+) voire subordonnée (notation Baa1) si les prix continuent à baisser sur ce type de dette.

Nous privilégions les émissions sur le marché secondaires avec de gros encours et un listing sur une bourse comme Euronext ou les bourses allemandes. Ceci permet d'assurer une liquidité à la revente plus optimisée et moins dépendante du seul émetteur.
Nous recommandons de privilégier des comptes titres et non pas des contrats d'assurance vie pour ce type de stratégie. Les frais d'assureurs sont autour de 0.5%. Le rendement net d'un placement doit donc être diminué de 1% si on tient compte des frais du distributeur et de la société de gestion. Ceci est trop important pour un placement à 3 ans avec un rendement brut espéré de 3.5%. On tombe de fait alors à un rendement net de seulement 2.5%.

Nous recommandons de privilégier la dette de Crédit Agricole et BNP. Ces deux banques ont des fonds propres très importants qui protègent l'investisseur contre tout risque de « bail in » (participation aux pertes via une restructuration).

Un EMTN senior non preferred Crédit Agricole 12/2027 a un rendement de 4.27%. Un tel placement nous semble très attractif par rapport à un fonds en Euro avec un rendement possible entre 1% et 2%.

Source Bloomberg LLP

Nous recommandons de sortir des fonds en euros. Certes, certaines rumeurs parlent d'une hausse du rendement des fonds pour 2022. Nous sommes très sceptiques face à une telle anticipation. Les placements sous-jacents d'un fonds en Euro ont baissé pour la plupart (obligations, actions). Or, la Banque de France a clairement demandé aux assureurs d'augmenter et non pas de réduire leurs réserves pour réduire le risque systémique sur les fonds propres des assureurs. On peut donc penser que les rendements vont encore baisser cette année malgré la hausse des taux des livrets A et autres comptes d'épargne. Il ne faut pas oublier que la loi Sapin 2 donne la possibilité à la Banque de France via l'ACPR à bloquer les sorties sur les fonds en Euros en cas de crise systémique. Les assureurs sont les premiers à freiner les investissements sur les fonds en Euro en privilégiant les placements en Unités de Compte. Les plateformes d'assurance vie permettent ainsi d'accéder aux meilleurs fonds de la place sur toutes les grandes classes d'actif.

Conclusion

La hausse des taux de la FED et de la BCE offrent une opportunité majeure de recycler les fonds en euros sur des placements de 3 à 5 ans pour bloquer les taux actuels attractifs et permettre ainsi de garantir une performance attractive sur les prochaines années avec un risque limité.

Disclaimer.
Cette analyse financière n'est pas un conseil en investissement. Evariste Quant Research et ses clients peuvent détenir des titres mentionnés dans cette analyse.