Pour Amiral Gestion, sélectivité exigée sur l'obligataire

information fournie par Reuters •01/12/2020 à 13:35

Pénalisées dans leur ensemble par un environnement de taux bas et des fondamentaux dégradés, les obligations bénéficient toutefois des mesures de soutien mises en oeuvre par les gouvernements et les banques centrales qui ont limité les défauts et favorisé leur rebond après la dislocation obervée en mars sur toutes les classes d'actifs. (Crédits photo : Adobe Stock - Peshkova)

par Patrick Vignal

PARIS, 1er décembre (Reuters) - Peu attrayant dans sa globalité au premier abord, le marché obligataire offre pourtant encore de la valeur aux investisseurs pour peu qu'ils sachent se montrer extrêmement sélectifs et flexibles, dit-on chez Amiral Gestion.

Pénalisées dans leur ensemble par un environnement de taux bas et des fondamentaux dégradés, les obligations bénéficient toutefois des mesures de soutien mises en oeuvre par les gouvernements et les banques centrales qui ont limité les défauts et favorisé leur rebond après la dislocation obervée en mars sur toutes les classes d'actifs.

Des rendements faibles, des durations élevées et des situations très contrastées d'un émetteur à l'autre rendent cependant peu pertinente une approche globale de ce marché, comme par exemple par le biais de fonds indiciels cotés (ETF), dit à Reuters Jacques Sudre, gérant obligataire chez Amiral Gestion.

"Le marché obligataire, si on l'achète de manière indicielle, par un ETF ou autre chose, nous semble présenter plus de dangers que d'attractivité", dit-il.

Le constat vaut notamment pour la dette classée en catégorie investissement par les agences de notation ('investment grade'), sur laquelle les indices de référence attestent de rendements quasiment inexistants et de maturités très longues, ajoute-t-il.

"Sur l'investment grade, si vous regardez tous les émetteurs privés d'entreprises en Europe, sur l'indice Bloomberg Barclays, le rendement est de 0,43% pour une maturité moyenne de 6,7 ans. C'est un rapport qui semble défavorable", dit-il.

"Même si les performances depuis le début de l'année ont été bonnes avec des achats massifs de la Banque centrale européenne, il est difficile de se reposer là-dessus d'un point de vue fondamental parce que l'on a zéro marge de sécurité s'il se passe quoi que ce soit."

Le phénomène de compression des écarts de rendement avec les obligations souveraines ('spreads') qui mesurent la prime de risque n'a pas du tout épargné la dette à haut rendement ('high yield'), dont les rendements sont au plus bas historique aux Etats-Unis, poursuit le gérant.

"Sur le high yield, on peut dire que la rémunération est meilleure qu'en début d'année, notamment sur le segment 'BB', avec des spreads qui étaient descendus proches de 200 points de base en début d'année et sont remontés à autour de 270", dit-il.

"Optiquement, c'est mieux, mais cela fait fi de la situation de crédit, qui se détériore massivement du fait de la situation sanitaire."

Sortir des sentiers battus

Le taux de défaut de 4% enregistré cette année est inférieur aux attentes, en raison principalement de mesures comme le chômage partiel, les prêts garantis par l'Etat et les renégociations bancaires, mais il pourrait remonter l'année prochaine, les prévisions les plus pessimistes comme celles de l'agence Fitch Ratings tablant sur un taux de 10% en 2021, prévient Jacques Sudre.

"Pour les prêteurs obligataires que nous sommes se pose la question du recouvrement des créances, en sachant que les anticipations sont relativement défavorables dans la mesure où les émissions récentes sont en majorité 'covenant-light'", c'est-à-dire bénéficiant de protections contractuelles des prêteurs assez faibles, dit-il.

Dans ce contexte, une gestion active de conviction s'impose pour explorer avec soin tous les recoins d'un marché où la valeur persiste mais se cache, fait valoir Jacques Sudre.

"Ce qui nous semble avoir du sens et de la valeur, c'est d'être très sélectif et d'aller prendre du risque bien payé avec une sélection fondamentale très sévère", dit-il.

Il convient également d'être très flexible pour pouvoir intervenir au bon moment en gardant un peu de trésorerie, ajoute-t-il.

"Il faut aussi être capable d'aller dans toutes les sous-poches du marché obligataire et d'aller prendre des titres qui sortent des sentiers battus, comme des obligations convertibles en dehors de la monnaie (dont le prix d'exercice de l'option est supérieur au cours de l'action sous-jacente, ndlr) ou certaines parties de la dette subordonnée, tout en restant très sélectif face à des émetteurs souvent plus petits et non notés, avec des situations de liquidité parfois moins bonnes", prolonge le gérant.

"Tous les marchés obligataires nous paraissent très polarisés, avec d'un côté des émetteurs de bonne qualité, solides, mais qui ne paient pas et qui offrent une duration très forte, et de l'autre, des émetteurs qui offrent du rendement mais sont très endommagés et présentent un risque important", résume le gérant avant d'inviter les investisseurs à naviguer avec prudence entre ces deux pôles.

(édité par Blandine Hénault)