MRM : une SIIC parmi les petites valeurs

information fournie par Le Cercle des analystes indépendants •10/02/2022 à 09:15

Jérôme Lieury

Olier Etudes & Recherches

Analyste financier, membre du Cercle des analystes

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Le centre commercial à ciel ouvert au cœur du pôle commercial de Saint-Quentin-en-Yvelines, un des actifs de commerce de la foncière MRM. (crédit photo : MRM)

Les taux sont à la base de tout…

On ne peut pas y échapper : les taux d'intérêt sont à la base de tout, puisque c'est le prix de l'argent, et que l'argent est tout, ou presque. Et le coût des emprunts, puisqu'il s'agit de cela, est en principe très différent selon que les emprunts sont à court-terme ou à long-terme, tout simplement parce que le risque du prêteur augmente avec le temps. Mais c'est un peu plus compliqué que cela, en fait : les taux à court-terme sont plus ou moins fixés par les Banques Centrales, qui décident avec leurs taux d'intervention du prix auxquels les banques commerciales peuvent venir se réapprovisionner en liquidité, en empruntant au jour le jour, à leurs guichets, alors que les taux à long-terme sont, toujours en principe, formés sur les marchés obligataires, les taux de référence étant les rendements des emprunts d'Etat à 10 ans : US Treasury Note, OAT française, Bund allemand, etc…. rendements qui varient parce que les cours de ces emprunts  fluctuent.

Ceci en fonction d'anticipations variées, allant de la crainte de l'inflation au besoin de se réfugier dans des valeurs très sûres (a priori) quand les marchés d'actions vont mal. Une des questions étant que ces valeurs très sûres ne rapportent plus grand-chose, voire moins que rien, notamment en Europe, où les OAT et les bunds ont eu des rendements négatifs ces dernières années, ce qui ne ressemble pas à grand-chose, il faut le dire.

…surtout en ce moment

Si les marchés d'actions ont tendance à s'énerver un peu facilement ces derniers temps, c'est aussi à cause des taux d'intérêts. Parce que les taux d'intérêts conditionnent plus ou moins l'état de la conjoncture, et que les résultats des entreprises sont bons quand la conjoncture est bonne, et vice versa. Mais aussi parce que les taux d'intérêts conditionnent le rendement attendu de n'importe quel investissement, et que plus ce rendement attendu est faible, plus le prix de l'investissement est élevé. Ce qui fait que l'on peut, en toute logique, s'inquiéter quand les taux remontent, ce qui semble bel et bien être le cas en ce moment.

Ceci avec la fin programmée (mais pas vraiment programmable) des politiques monétaires dites "accommodantes" menées par les Banques Centrales depuis le début de la crise sanitaire. Car les dites Banques Centrales, principalement la Fed américaine et la BCE, peuvent, et doivent, ou devraient remonter leurs taux d'interventions à court-terme si les économies sont vraiment en surchauffe, ce qui reste à vérifier, et si une spirale inflationniste s'est mise en place, ce qui reste à vérifier aussi, quoi qu'on en dise ici et là. Même si les chiffres d'inflation sont rien moins que rassurants en ce moment, soit en rythme annuel 7% aux USA et 4,9% en Zone Euro, ce qui est un peu beaucoup il est vrai. Mais, faut-il le rappeler ? tout change tout le temps, et rien n'est définitif, et céder à la panique n'a jamais mené nulle part.

Les Banques Centrales peuvent, doivent ou devraient aussi moins manipuler les taux d'intérêts à long terme à l'avenir en cessant peu à peu les achats massifs qui tirent les cours des obligations vers le haut et donc les rendements de référence vers le bas, achats qu'elles font très allègrement depuis mars 2020 pour soutenir la conjoncture. Ce qui est bien un temps, mais a éventuellement bien aidé des actifs comme l'immobilier ou les actions à se valoriser, et éventuellement aussi un peu trop. Soit une autre bonne explication pour la nervosité actuelle des investisseurs.

Nervosité qui ne s'est pas arrangée récemment avec les dernières déclarations du président de la Fed, qui s'est montré plus cryptique que jamais. Ce qui est bien normal puisqu'une Banque Centrale a plus de pouvoir sur les marchés quand elle est imprévisible, mais a créé un vaste champ pour l'exégèse et a favorisé en conséquence l'élaboration par les stratégistes de marchés de scénarios variés et pas toujours très rassurants non plus.

Voilà pour la problématique des marchés du moment, puisqu'il en faut bien une.

Mais la vraie question n'est pas là. La vraie question, c'est que les "obligs" ne rapportent plus grand-chose depuis des années, et que c'est bien embêtant pour qui veut placer de l'argent dans des supports pas trop volatiles et procurant un rendement prévisible.

Que nous reste-t-il alors ? sinon l'immobilier, dont la valeur ne change pas tous les jours, et qui a des revenus réguliers, puisque les locataires, et les locataires de locaux commerciaux avant tout, sont là pour de nombreuses années, soit 9 ans pour les baux classiques. Et il y a des supports taillés pour cela : des sociétés foncières au statut SIIC, ou Société d'Investissement Immobilier Cotée. Et il y a même des small caps intéressantes dans ce compartiment de la cote, telle MRM.

Le vrai charme des foncières ? la décote et le rendement

Une SIIC est un peu comme une SCI, mais à la différence qu'une SIIC est une société cotée. Dans laquelle tout un chacun peut donc venir à tout moment placer ses économies (ou une partie d'icelles), ce qui est le petit charme commun à toutes les sociétés cotées en Bourse, ne l'oublions pas. Une société dont la mission est d'acheter des immeuble avec l'argent de ses actionnaires (et un peu d'argent des banques aussi), et de louer ces immeubles pour en encaisser les loyers, et redistribuer une bonne partie de ces loyers sous forme de dividende. Avec, pour aider, un statut fiscal particulier, puisque une SIIC ne paie pas ou très peu d'impôt sur les sociétés, mais doit en contrepartie redistribuer tout ses profits ou presque. La SIIC est donc un substitut à la détention directe d'un bien, et autrement de la "pierre papier" en bon langage boursier. Et un montage très classique et ancien, destiné à canaliser l'épargne des particuliers vers des supports d'investissements longs, et à financer la construction. Puisque, c'est bien connu : "quand le bâtiment va, tout va !".

C'est d'ailleurs une bonne idée que l'on retrouve sur la plupart des marchés d'actions, notamment à Londres et à Wall Street : tout aussi "high tech" qu'il soit, le marché américain compte de fait nombre de sociétés foncières de ce type, dénommées REITs. Y compris des REITs spécialisées dans les tours de télécommunication : l'un n'empêche pas l'autre.

Une SIIC est juste une société qui exploite un patrimoine, dont la valeur estimée est le plus souvent publiée et ramenée à une valeur d'Actif Net Réévalué par action, un ANR que l'on peut donc comparer au cours de Bourse pour constater éventuellement une décote. Et un patrimoine qui a un rendement connu, puisque c'est le rendement du dividende quasi obligatoire distribué par la SIIC. En d'autres termes, tout ce qui compte si l'on veut investir dans la pierre papier, c'est la décote et le rendement. Tout le reste n'étant que vanité, et poursuite du vent.

Un petit acteur indéniablement intéressant du secteur des SIIC : MRM

Avec un patrimoine de 160 millions d'euros environ en juste valeur à son bilan, soit près de 88 000 mètres carrés en tout générant environ 9 millions d'euros de loyers annuels, et une capitalisation boursière de 53 millions d'euro, MRM (MRM ; 1,22€) n'est pas très grosse pour une société foncière, mais mérite quand même qu'on s'y attarde quelque peu. Tout d'abord pour son positionnement plutôt original, puisque MRM investit avant tout dans des murs de boutiques situés loin des grands ensembles tertiaires ou des grands centres commerciaux situés de grandes agglomérations, qui sont l'apanage des grandes foncières, d'Icade à Unibail-Rodamco-Westfield en passant par Gecina et Klépierre. La société possède et gère environ 150 surfaces commerciales, principalement des commerces, d'alimentation, d'équipements de la maison (discount ou pas), d'habillement, de santé beauté, de fitness, de restauration rapide, etc… dans des galeries marchandes de villes moyennes : Amiens, Reims, Mulhouse, Besançon, Tours, Allones (Le Mans), Vélizy et St Quentin en Yvelines, en centres-villes pour 40% environ du patrimoine, ou en périphérie. Soit beaucoup de locataires et une bonne diversification du risque, avec un seul gros client : la chaîne de jardineries Gamm Vert.

Une belle résistance en 2020

Et on notera ensuite que MRM gère directement ses locations, et connaît bien ses locataires, et fait donc bien son travail de propriétaire, ce qui l'a vraisemblablement bien aidé à limiter la casse en 2020, année de forte crise, sur les raisons de laquelle nous ne reviendrons pas. De fait, les différentes restrictions imposées par les autorités se sont traduites par près des ¾ des boutiques fermées en mars-avril, et encore la moitié en novembre, époque où seuls les commerces "essentiels" avaient le droit d'opérer. Ce qui n'a pas empêché les loyers encaissés de progresser de +4% sur l'année, ce qui peut paraître paradoxal, mais MRM i) a commercialisé de nouvelles surfaces, ii) a eu peu de défaillance parmi ses locataires, et peu de demande de renégociation de baux, iii) n'a pas baissé ses loyers et a pu limiter ses gestes commerciaux à deux mois de remises de loyers pour des commerces qui ont été fermés en tout quatre mois sur l'année, et iv) n'a pas eu de mal à trouver de nouveaux locataires pour remplacer les sortants, alors que v) l'indice de référence Insee pour les loyers n'a finalement que très peu baissé sur l'année qui plus est.

Tout ce qu'il faut pour la suite ?

Non content d'avoir bien traversé la crise sanitaire, MRM semble gérer son patrimoine avec un certain dynamisme, avec non seulement quelques arbitrages annoncés récemment, soit la cession de deux actifs, dont un entrepôt de 8 600 m² dans le Loir et Cher actuellement loué à Gamm Vert, le tout avec des prix de cessions meilleurs que les valeurs d'expertise, mais aussi des développements, le plus important en cours étant la rénovation et l'extension du centre commercial Valentin implanté dans le Grand Besançon, avec la création de 18 surfaces supplémentaires.

Des développements en cours et à venir qui semblent de plus bien financés, puisque MRM vient de rouler entièrement sa dette bancaire auprès de ses trois banques, avec un nouvel emprunt à sept ans qui remplace tous les emprunts précédents, et une ligne de crédit pour financer les rénovations/améliorations, et donc revalorisations, du patrimoine existant, et, pourquoi pas ? réaliser quelques acquisitions pour grandir plus vite.

De l'argent qui devrait être bien employé puisque le monde change et MRM pourrait bien bénéficier d'un nouveau mega-trend (franco-français) : les villes moyennes sont en pleine revitalisation en France, un mouvement qui doit vraisemblablement au développement du télétravail, et tout aussi vraisemblablement à une moindre attractivité de Paris et de la Région Parisienne au yeux d'un public de plus en plus demandeur de vert et de verdure, bref, de "bio" en tous genres. Tout comme le commerce (qui ne dort jamais, comme chacun sait) évolue aussi en permanence : MRM sait se positionner aussi comme le bon partenaire pour une nouvelle génération de commerçants : les multi-franchisés multi-boutiques qui exploitent avec rigueur dix surfaces, voire plus, sous des enseignes variées.

Tout ceci alors que la société est adossée à un grand actionnaire, qui détient environ 60% de son capital, et un actionnaire très solide puisqu'il s'agit de la Scor, un des grands réassureurs européens. Pour lequel MRM est stratégique, puisque c'est son véhicule d'investissement dans l'immobilier commercial.

Que demander de plus ?