John Taylor, un chien dans un jeu de quilles ?

information fournie par Le Cercle des analystes indépendants •19/10/2017 à 08:50

John B. Taylor est professeur de l’université de Stanford et plusieurs fois conseiller économique de la Maison blanche. (crédit : US dpt of Treasury)

Le président américain semble avoir terminé les consultations des candidats potentiels au poste de gouverneur de la FED en remplacement probable de Mme Janet Yellen, quand bien même la présidente actuelle de l’institution fait encore partie des cinq finalistes. Parmi ces prétendants, le dernier en date, John B. Taylor, professeur de l’université de Stanford, plusieurs fois conseiller économique de la Maison blanche, aurait séduit D. Trump. Célèbre pour la formulation en 1993 de la fonction de réaction de politique monétaire la plus prisée des banques centrales occidentales entre le milieu des années quatre-vingt-dix et la crise de 2008, J. B. Taylor pourrait être perçu comme le garant d’une application stricte de cette règle qui depuis porte son nom, que les républicains avaient un temps pensé imposer à la FED sous le contrôle tutélaire du Congrès.

Ces développements ne sont pas étrangers au changement de perception des marchés de ces derniers jours qui voient dans cette éventualité un accroissement du risque de resserrement monétaire sur fond de politique moins favorable aux marchés financiers que ne l’ont été successivement les présidences d’Alan Greenspan, de Ben Bernanke et de Janet Yellen.

La règle de Taylor est tombée en désuétude aux lendemains de la crise, lorsqu’appliquée à la réalité du moment, elle suggérait des niveaux appropriés des FED funds de -4 % à -5 %. Elle servit néanmoins d’argument pour déployer les politiques dites non-conventionnelles d’assouplissement quantitatif, menées depuis à large échelle au grand détriment du rapprochement des taux directeurs des niveaux préconisés par la règle de Taylor. En effet, d’après cette dernière et selon nos estimations, les taux des Fed funds devraient être supérieurs à 3 % aujourd’hui ; de 3,10 % sur la base de l’inflation sous-jacente ou de 3,80 % selon la règle de Taylor originelle prenant en considération l’inflation totale. Nous en sommes assurément loin avec un objectif officiel compris entre 1 % et 1,25 % aujourd’hui.

Selon la règle de Taylor, les taux des Fed funds devraient être supérieurs à 3% aujourd’hui.

Se pose dès lors une incontournable question : John Taylor, en cas de nomination effective à la tête de la FED, redeviendrait-il un ardent défenseur du concept auquel il donna le jour il y a plus de vingt ans ou saurait-il s’en départir ?

L’enjeu est naturellement crucial et la réponse ne coule pas de source.

Crucial, parce qu’il ne fait aucun doute que les pratiques monétaires de ces dernières années ont eu un effet majeur sur la valorisation des actifs mondiaux que toute perspective de « normalisation » du niveau des taux d’intérêt pourrait ébranler sans délai. En ce sens, l’impatience des investisseurs à l’égard d’une remontée du niveau des taux d’intérêt, susceptible de valider l’amélioration du socle économique, est assez paradoxale à en juger par les dégâts qui pourraient, à l’évidence, découler d’un relèvement trop rapide du coût du crédit.

La Bourse a augmenté beaucoup plus vite que le PIB nominal américain.

Réponse hasardeuse, parce que l’histoire est jalonnée de ruptures dont le caractère dévastateur préalablement connu n’a pas forcément prévenu l’occurrence : qui aurait prédit la remontée des taux de la FED à 20 % sous l’ère Volker, arrivé à la tête de la FED en 1979, dont il résulta, entre autres, la plus grave récession de l’après-guerre avant celle de 2008 ?

Hasardeuse, encore, car rien n’empêche d’imaginer que J. B. Taylor, le cas échéant Président de la FED à partir de février, revoit son propre modèle ; il serait après tout, le mieux placé pour opérer une telle révision et remplacer dans ce dernier le rôle central donné au taux de chômage dans l’appréciation du degré de sollicitation des ressources (connu sous le terme d’output gap). Car il fait aujourd’hui de moins en moins de doutes, que, même avec un taux de chômage proche de ses plus bas historiques, il faudrait, pour que les salaires accélèrent et que l’inflation devienne une menace crédible, que l’emploi abonde. Tel n’est pas le cas, même aux Etats-Unis, où, la croissance des emplois de services est indiscutablement ralentie par rapport au passé, en même temps qu’en net ralentissement.

Même aux Etats-Unis, la croissance des emplois de services est indiscutablement ralentie par rapport au passé

Il y a dans ce constat de quoi assurément douter de la capacité de l’économie américaine à faire face à une remontée significative des taux d’intérêt, que l’on se nomme J.B. Taylor ou non.

Véronique Riches-Flores, économiste indépendante, membre du Cercle des Analystes Indépendants