Groupe SFPI : un groupe industriel pas très grand, mais très robuste

information fournie par Le Cercle des analystes indépendants •12/05/2022 à 08:36

Jérôme Lieury

Olier Etudes & Recherches

Analyste financier, membre du Cercle des analystes

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Parmi les métiers du groupe, le pôle NEU JKF qui conçoit, fabrique et commercialise des solutions et équipements dédiés à l’amélioration de la qualité de l’air en milieu industriel. (crédit photo : Groupe SFPI)

L'inflation : pas un petit sujet

Les grands sujets qui agitent nos consciences (de temps à autre) ont tendance à s'entrechoquer en ce moment, ce qui n'est peut-être pas sans conséquences pour la bonne tenue des marchés financiers. Le principal sujet étant le retour fracassant de l'inflation, c'est-à-dire la hausse des prix à la consommation : +8,5% sur un an aux USA, +7,3% en Allemagne et +4,5% en France, c'est un peu beaucoup mais ça ne fait que refléter en fait la hausse des prix de revient des métaux, pétrole, matières premières agricoles, composants électroniques, etc… dans toutes les chaînes de valeur des industries qui fabriquent toutes les choses indispensables à notre société de consommation.

Très notamment le carburant pour nos automobiles, les produits alimentaires emballés de toutes sortes, et aussi l'électricité pour s'éclairer et se chauffer. Ce qui finit par faire beaucoup dans un monde où tout un chacun dépense par ailleurs une bonne partie de son budget mensuel pour se loger (et partir en vacances).

Les taux d'intérêt non plus, surtout en ce moment

De l'inflation à la hausse des taux d'intérêts, qui est aussi un grand sujet du moment, il n'y a pas loin. Parce que ceux qui prêtent leur bon argent sur une durée longue ne veulent pas se retrouver avec un capital déprécié (ils pourront acheter moins de choses avec cet argent quand on le leur remboursera, puisque les prix auront sacrément augmenté entretemps), et veulent donc faire payer plus cher le prix de leurs prêts, ce qui est bien compréhensible, dans le fonds.

Et aussi parce qu'on se doit de remonter le taux à court-terme, et donc augmenter le prix de base de l'argent quand les banques commerciales prêtent trop ou à n'importe qui et que l'économie tourne trop vite avec de l'argent trop facile et fait de la surchauffe, et donc de l'inflation. C'est une des missions de base des autorités économique suprêmes : les Banques Centrales (la Fed américaine, la BCE, etc…) d'intervenir pour (essayer de) réguler tout ça.

Des Banques Centrales qui ont de plus pris la mauvaise habitude de manipuler les taux à long terme aussi, lesquels étaient pourtant de toute éternité déterminés par le marché obligataire, les cours des emprunts d'Etat donnant les rendements de référence pour les tarifs des prêts bancaires aux entreprises et aux ménages. Une manipulation toute simple en fait, avec des achats massifs d'obligations qui tirent les cours vers le haut, et donc les rendements, et in fine les coûts de financement de l'économie, vers le bas. Ce qui aide bien dans un premier temps il est vrai, surtout quand il faut éviter à tout prix les effets potentiellement destructeurs sur nos belles économies modernes d'une horrible crise bancaire, comme en 2007-2008, ou de terribles confinements anti-virus, comme en 2020. Mais ne sert plus à grand-chose aujourd'hui, l'humanité s'étant finalement tant bien que mal adaptée à la pandémie.

Le tout avec un impact non négligeable sur les marchés d'actions, comme on peut s'en douter

Tout cela pour dire qu'il y a de bonnes raisons pour que les taux remontent en ce moment, même s'il n'est pas sûr du tout que les économies soient en surchauffe (et si on n'en a pas non plus tout à fait terminé avec le virus, il faut le dire) : le rendement de l'OAT 10 ans émises par le gouvernement français est de fait passé de 0,20% à 1,50% environ entre début janvier et aujourd'hui, ce qui n'est pas anodin, et celui de son pendant américain US Treasury Note de 1,60% à 3,10% dans le même temps, ce qui n'est pas mal non plus.

C'est éventuellement un peu brutal, mais pas forcément la fin du monde, même si ça n'aide pas les Bourses : les actions devant rapporter théoriquement 3% de plus que les obligations, puisque plus risquées en principe, et cette "prime de risque" étant plus ou moins stable dans le temps, il est logique que la hausse des taux pèsent aussi un tant soit peu sur les cours des actions pour que leurs rendements s'ajustent aussi.

Une prime de risque qui est d'ailleurs plutôt de 6% depuis un certain temps de ce côté-ci de l'Atlantique contre environ 3% à Wall Street : les marchés boursiers européens sont donc beaucoup moins chers que le marché américain, ce qui peut éventuellement expliquer pourquoi ils se tiennent nettement mieux que ce dernier malgré toutes les nouvelles désagréables qui nous assaillent en permanence, soit environ -12% depuis le début de l'année pour notre indice large Stoxx 600 (tout comme pour les plus parisiens Cac 40 et le SBF120), contre -17% pour le S&P 500 : il n'y a pas photo (et tout est relatif).

Voilà pour les grands considérations du moment sur les données macro-économiques et ainsi de suite. Qui ne sont que le décor dans lequel évoluent les cours des sociétés cotées, cours qui sont censés refléter avant tout les "fondamentaux" de celles-ci, autrement dit leurs résultats, leurs comptes et leurs perspectives. Et, vu tout ce qui précède, des fondamentaux comme i) le "pricing power" : la capacité à bien défendre ses prix quand ses coûts augmentent, et donc à bien protéger ses marges dans des conjonctures un peu chahutées, et, ii) comme un bilan autant que possible peu exposé à une hausse des taux d'intérêts, et donc peu endetté tout simplement.

Deux cases importantes en ce moment que semble bien cocher un petit groupe industriel plutôt discret coté à Paris : SFPI.

Une belle ETI industrielle

Toujours dirigé, et contrôlé, par son fondateur, qui l'a construit en bonne partie à coup d'acquisitions, le groupe SFPI est sans conteste ce que l'on peut appeler une belle ETI, avec un chiffre d'affaires de 569 millions d'euros en 2021 et 3 800 salariés environ. Lesquels s'activent dans des activités relativement variées en fait, puisque SFPI compte plus de quarante de filiales, de tailles variées aussi, qui opèrent sur quatre segments de marché : a) la serrurerie et plus généralement les équipements de contrôle d'accès (35% chiffre d'affaires consolidé) pour le bâtiment tertiaire avant tout, des activités regroupées dans le pôle DOM Security, qui a 60% de son activité en Europe hors France, b) les fermetures : fenêtres, stores, volets roulants, etc… pour l'habitat et les boutiques (34% chiffre d'affaires), soit pas mal de sur-mesure réalisé en menuiserie industrielle avec des filiales comme Sipa, France Fermetures, Franciaflex et Faber regroupées sous l'égide MAC, c) le traitement de l'air (dépoussiérage/purification, hotte) en milieu industriel de la branche NEU-JKF (21% de l'activité), soit des fabrications d'équipements lourds livrés clé en main, avec une présence dans quatre pays (France, Danemark, Pologne, Malaisie), et enfin, d) des équipements industriels sophistiqués conçus et fabriqués presque à la demande : les échangeurs thermiques des filiales Barriquand Echangeurs, ASET, BATT et Cipriani, utilisés notamment dans les grands systèmes de chauffage, et les autoclaves de Steriflow, qui servent à stériliser toutes sortes de produits, notamment alimentaires, avant de les commercialiser, le tout regroupé dans MMD.

SFPI adresse des clientèles assez variées en fait, depuis les artisans serruriers et installateurs qui travaillent avant tout dans la rénovation du bâti jusqu'au grands groupes industriels, dans l'agroalimentaire, la pharma, les pneumatiques, le bois, le papier etc… en passant par les constructeurs/intégrateurs de grands projets, leurs bureaux d'études et leurs architectes.

De bons chiffres, même en 2020

SFPI a réalisé un bel exercice 2021, avec un chiffre d'affaires consolidé en progression de +14%, et une marge opérationnelle (le rapport résultat opérationnel, ou résultat d'exploitation, ou Ebitda après amortissements pour les tenants de la finance moderne/chiffre d'affaires, autrement dit les ventes) de 7,7% soit un gain de +2 points sur 2020. Ceci alors que l'exercice précédent 2020 s'était plutôt bien passé malgré tout, puisque la marge opérationnelle de 5,7% était un peu supérieure à celle de 2019, avec un chiffre d'affaires en baisse de -11% pour cause de crise sanitaire.

De bons chiffres quoiqu'il arrive, donc, produits par plusieurs séries de bonnes raisons. Tout d'abord de bons niveaux de prix a priori, spécialement dans la reprise de 2021, grâce notamment à des marchés un peu protégés par des normes ou des spécificités produits très nationales, comme dans la serrurerie, la capacité à faire du sur-mesure, et donc du haut de gamme, dans les fermetures. Ou encore la capacité à apporter des solutions très efficaces et fiables pour améliorer les processus industriels, comme la purification de l'air autour de productions qui génèrent beaucoup de poussières, des poussières nocives pour la santé des opérateurs, qui accélèrent l'usure des machines, et qu'on ne peut plus aspirer et rejeter telles quelles dans l'atmosphère non plus. Ensuite, selon la direction, des relations de long terme avec la plupart des nombreux fournisseurs des filiales du groupe, qui permettent en principe de mieux amortir les chocs, fréquents ces derniers temps, dans les chaînes d'approvisionnement.

Enfin une organisation très décentralisée, chaque filiale étant pleinement responsable de son compte d'exploitation. Avec toutefois une direction groupe très proactive, rompue à la gestion des crises, lesquelles arrivent toujours un jour ou l'autre, et qui a donc réagi très rapidement face à la chute inédite de l'activité en 2020, en imposant des économies sur les coûts, en reportant nombre de projets, etc… etc…

Bref, beaucoup de bonnes dispositions qui se retrouve dans une bonne génération de trésorerie libre, autrement dit de free cash-flow en bon français financier : les comptes consolidés montrent année après année un excédent de liquidités. Ce que l'on peut calculer de façon primitive en soustrayant les investissements à une capacité d'autofinancement ramenée à sa plus simple expression, à savoir le résultat net augmenté des amortissements. L'analyse financière n'ayant pas, on s'en doute, la prétention de traiter des valeurs exactes (contrairement à l'astrophysique).

Et une belle robustesse aussi

Des excédents qui se retrouvent indubitablement dans le bilan, lequel est des plus solides à fin décembre dernier, avec presque deux fois plus de liquidités en caisse que de dettes financières au passif, et donc une situation de trésorerie nette très largement positive. Ce qui est bien sûr la meilleure assurance contre les ennuis : SFPI a semble-t-il largement de quoi traverser des périodes de vaches très maigres, ce qui n'est jamais exclu.

Autrement dit, SFPI est une vraie entreprise : une organisation qui peut passer plusieurs mois sans rien faire, les récessions étant ce qu'elles sont. Et aussi, ce qui ne gâte rien, une structure voulue délibérément en silos, dans laquelle les difficultés d'une filiale ne peuvent pas a priori remettre en question la pérennité de l'ensemble.

Ne pas mettre tous ses œufs dans le même panier, ça vaut dans l'industrie comme dans la finance, finalement.