ECLAIRAGE-Pour la Fed, la taille du bilan compte, sa composition aussi

information fournie par Reuters •09/04/2019 à 10:24

    par Trevor Hunnicutt et Ann Saphir
    NEW YORK/SAN FRANCISCO, 9 avril (Reuters) - Donald Trump,
qui aimerait voir la Réserve fédérale augmenter de nouveau ses
réserves d'obligations, pourrait voir son voeu exaucé - mais pas
pour les raisons qu'il invoque.
    Après des critiques renouvelées contre la Fed jeudi, le
président américain a affirmé vendredi que la banque centrale
devrait baisser ses taux et renouer avec sa politique dite
d'"assouplissement quantitatif" (QE), autrement dit d'achats
massifs d'obligations, mise en oeuvre entre 2008 et 2014.
    "Elle devrait en fait être en assouplissement quantitatif",
a dit le chef de la Maison blanche, qui reproche régulièrement à
la Fed d'avoir relevé ses taux ces dernières années.
    Dans le cadre de la normalisation de sa politique monétaire,
la Fed avait entrepris en 2017 de réduire son bilan mais elle a
décidé de cesser cet effort en septembre. Son bilan devrait
alors représenter encore plus de 3.500 milliards de dollars
(3.100 milliards d'euros) d'actifs.
    Certains responsables de la banque centrale évoquent déjà
une reprise des achats d'obligations. Avec pour objectif à ce
stade non de stimuler l'économie mais d'assurer le maintien dans
le système bancaire de liquidités suffisantes pour permettre un
meilleur pilotage des taux d'intérêt.
    Avant la crise, le bilan de la banque centrale était
nettement inférieur à 1.000 milliards de dollars. Cela n'est
plus envisageable aujourd'hui du fait des évolutions survenues
depuis une dizaine d'années : les banques ne gèrent plus leurs
liquidités de la même façon, la Fed elle-même a évolué dans sa
façon de fixer ses taux à court terme et la demande mondiale de
dollars a sensiblement augmenté, font valoir les banquiers
centraux.
    Des divergences persistent toutefois au sein de la Fed sur
la meilleure façon de procéder.
    Voici quelques faits à connaître sur le bilan :
    
    DE QUOI SE COMPOSE LE BILAN DE LA FED ? 
    Conformément à la définition la plus simple, le bilan de la
Fed regroupe l'actif et le passif de la banque centrale. A
l'actif figurent entre autres les obligations achetées dans le
cadre de la politique d'assouplissement quantitatif lancée après
la crise financière. 
    Au passif figurent les montants créés par la Fed pour
acheter ces obligations, dont une bonne partie se trouvent
aujourd'hui dans les réserves déposées par les banques
commerciales à la banque centrale. 
    La Fed utilise son bilan pour encadrer l'évolution des taux
d'intérêt, en partie en payant aux banques un taux d'intérêt sur
leurs réserves pour influencer les taux d'emprunt à court terme.
     
    
    POURQUOI LE BILAN EST-IL SUJET À CONTROVERSE ?
    Avant la crise, en raison de la taille relativement réduite
du bilan de la Fed, un changement même limité de sa stratégie
était susceptible de faire évoluer les taux de marché. Ce n'est
plus le cas après des années de "quantitative easing", une
politique qui visait à faire baisser les taux du crédit à long
terme afin de favoriser l'investissement et les recrutements des
entreprises.
    Selon ses détracteurs, le QE a aussi pour effet de nourrir
l'inflation et d'accroître les risques d'instabilité financière.
    En 2017, la Fed a commencé à réduire son bilan dans le but
de normaliser sa politique monétaire. Mais elle s'est une
nouvelle fois attiré des critiques, Donald Trump et certains
investisseurs lui reprochant de resserrer trop brutalement sa
politique. 
    En mars, la banque centrale a annoncé son intention
d'interrompre la réduction de son bilan, sans doute à partir de
septembre. Cette décision, expliquent ses dirigeants, vise à
assurer le maintien dans le système financier de réserves
suffisantes pour permettre l'encadrement des taux d'intérêt. Ils
évoquent en revanche rarement le fait que l'arrêt de la
réduction du bilan équivaut à cesser de resserrer la politique
monétaire.
    Plusieurs responsables de la Fed ont dit qu'une reprise des
achats d'obligations pourrait être nécessaire pour combattre de
nouvelles crises économiques. En effet, le principal taux
directeur se situant entre 2,25% et 2,5%, la banque centrale ne
dispose que d'une marge de manoeuvre limitée pour assouplir sa
politique de taux. 
    
    COMMENT LA FED SE PRÉPARE-T-ELLE À UNE RÉCESSION ? 
    Quatre hauts responsables de la Fed qui se sont exprimés
publiquement depuis la réunion de politique monétaire de mars
ont laissé entendre qu'elle pourrait détenir davantage
d'obligations à court terme qu'aujourd'hui. 
    Cette évolution augmenterait sa capacité à combattre la
prochaine récession, expliquent-ils, car elle pourrait ainsi
facilement échanger des titres à court terme contre des
obligations à long terme et donc faire baisser les taux sans
avoir à augmenter la taille globale de son bilan. 
    La Fed a déjà recouru en 2011 à cette pratique, surnommée
"Operation Twist". 
    Le président de la Fed de Boston, Eric Rosengren, et son
homologue de Chicago, Charles Evans, ont prononcé ces dernières
semaines des discours laissant entendre que cette approche était
envisagée. Le président de la Fed de Philadelphie, Patrick
Harker, est allé plus loin encore en évoquant un "consensus" sur
le sujet.
    Mais d'autres ont évoqué un possible défaut de cette
stratégie : réduire les avoirs en obligations à long terme
pourrait conduire à resserrer les conditions financières. Pour
compenser cet effet secondaire indésirable, la Fed devrait
réduire les taux d'intérêt, donc les rapprocher de zéro, ce qui
augmenterait la probabilité de devoir reprendre
l'assouplissement quantitatif. 
    Le président de la Fed de Minneapolis, Neel Kashkari, a
suggéré qu'acheter des titres à court terme pourrait suggérer
que la banque centrale favorise les émissions de dettes du
Trésor. 
    "Je veux m'assurer que tout le monde est au clair sur
l'indépendance de la Fed", a-t-il dit dans un entretien à
Reuters. 
        
    
    QUAND LA FED ENVISAGERA-T-ELLE À NOUVEAU D'ACHETER DES
OBLIGATIONS ? 
    Après avoir passé 18 mois à réduire son portefeuille
d'obligations, la Fed va devoir se poser la question du moment
auquel elle pourrait reprendre ses achats.
    Les réserves des banques vont diminuer au fil du temps, par
exemple lorsque les institutions financières échangeront leurs
réserves contre des devises. Or, puisque la Fed utilise la
rémunération de ces réserves pour encadrer les taux d'intérêt,
elle a besoin que les réserves restent importantes pour que
cette politique soit efficace. 
    Eric Rosengren a écrit récemment que la Fed pouvait créer
des réserves et acheter davantage d'obligations comme elle l'a
fait après la crise financière.
    Il a ajouté que le moment auquel elle reprendra ces achats
constitue "une question importante" pour les responsables de la
politique monétaire, qui doivent aussi évaluer le montant des
réserves bancaires nécessaire pour assurer un contrôle efficace
des taux. 
    

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The Fed's Treasury holdings by maturity    https://tmsnrt.rs/2Hv6Iwd
The Federal Reserve's balance sheet    https://tmsnrt.rs/2ULcay0
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 (Marc Angrand et Véronique Tison pour le service français,
édité par Blandine Hénault)