L'analyse de Newsmanagers: pourquoi la réforme américaine des fonds monétaires va influencer l'Europe

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(NEWSManagers.com) - On ne sait pas quand, ni encore vraiment comment, mais c'est un fait. L'Europe va réformer un marché de 1.200 milliards d'euros d'encours, celui des fonds monétaires. Et de l'avis des spécialistes, elle pourra s'inspirer de la toute dernière réforme mise en place par les Etats-Unis le mois dernier. " Vu les conséquences que cette réforme a eues, il y aura peut-être des leçons à en tirer pour le marché européen " , estime Brian Reid, chef économiste de l'association américaine ICI. " Les enseignements de ces réformes et la potentielle disruption amenée par le Brexit vont probablement influencer les débats alors que l'Europe se prépare à introduire sa propre réforme sur les fonds monétaires " , confirme de son côté Alastair Sewell, senior director dans l'équipe de recherche de FitchRatings.

Le 14 octobre dernier, la SEC a annoncé une disparition pure et simple du système américain des valeurs liquidatives constantes à 1 dollar (les CNAV), qui existait pour les fonds monétaires diversifiés (appelés aussi les " prime funds " ). Leur valeur liquidative est devenue flottante. Comble du comble pour les investisseurs, le gendarme des marchés financiers les a en outre autorisés à utiliser des mécanismes visant à ralentir les demandes de rachats en cas de stress des marchés, tels que la fermeture temporaire du fonds ou l'augmentation des commissions de rachats. L'objectif est d'éviter le même type de panique systémique qui s'était emparée du marché en 2008 quand de grands " prime funds " , considérés comme les placements les plus sûrs, avaient dû revoir leur valorisation à la baisse compte tenu de la faillite de Lehman Brothers, un gros émetteur de titres courts.

Aujourd'hui, seuls les fonds monétaires investis en dette d'Etat peuvent conserver la protection garantie du capital. L'effet collatéral a été saisissant. Par anticipation, 482 milliards de dollars d'encours ont disparu en un an des fonds monétaires diversifiés, tandis que les encours des fonds investis exclusivement en emprunts d'Etat ont grossi de 550 milliards de dollars. Ces derniers sont passés à plus de 1.500 milliards. " La réforme de la SEC a provoqué un effondrement du nombre de sociétés de gestion qui proposent des fonds monétaires aux Etats-Unis, explique Brian Reid. Elles sont passées de 141 en 2008 à 77 cette année " .

Autre effet collatéral, " le marché des‘commercial papers' (titres de créance de court terme émis par les banques et les entreprises, NDLR) a été divisé par plus de deux depuis son pic de 2.200 milliards de dollars en 2007 " , indique Bernard Aybran, directeur de la multigestion chez Invesco. Les banques américaines, mais aussi européennes, qui utilisent beaucoup ce marché pour refinancer leurs transactions en dollars, ont vu leur possibilité de financement court terme en dollars se réduire drastiquement.

Autre effet de bord, le taux Libor, qui sert de référence à un nombre colossal de contrats de crédit à travers le monde pour les banques, les entreprises et les particuliers, a atteint son plus haut niveau depuis 2009.

" L'effet sera permanent. Nous pensons que seule une petite partie de l'argent reviendra dans les ‘prime funds', et ce uniquement après une longue période de transition. Et les coûts resteront élevés pour les banques européennes " , commente Brian Reid. " Le fait que ces réformes américaines aient déclenché un flux aussi massif d'actifs sera un facteur important dans le débat réglementaire en Europe " , assurent les analystes de FitchRatings. Cela devrait notamment conduire à une implantation plus lente et plus souple pour éviter les mêmes distorsions.

Si le marché français ne connaît que les fonds monétaires à VL variable, le reste de l'Europe a commencé à adopter les fonds à VL constante, un produit finalement importé des Etats-Unis, jusqu'à représenter en un temps record la moitié des 1.200 milliards d'euros d'encours de fonds monétaires européens. Commencée en 2013, la réforme européenne a déjà été assouplie comparée à ses premières versions et cela devrait continuer en raison de l'expérience américaine. " En particulier, elle pourrait favoriser l'adoption des fonds monétaires à valeur liquidative à faible volatilité ‘low volatility', (LVNAV). Ces fonds auraient en effet la capacité d'investir dans les titres de court terme des banques et des entreprises et offrir une alternative fiable aux fonds à VL constante s'ils sont adoptés de manière permanente " , explique FitchRatings. Une des dernières propositions européennes se limitait à une période de transition pour l'installation des LVNAV mais qui pourrait effectivement être revue. De même, des mécanismes de limitation de la liquidité devraient leur être attachés. Les CNAV quant à eux devraient être réservés à la dette souveraine européenne.

L'agence souligne que les mécanismes spécifiques pour freiner la liquidité de ces fonds pourraient affecter leur rendement, qui sont déjà à un niveau très bas, inférieur même à celui des fonds monétaires américains.

" En attendant l'implantation de la réforme, le marché mondial des fonds monétaires fonctionnera à deux vitesses. D'un côté, les ‘prime funds' aux Etats-Unis qui opéreront avec une VL variable et de potentielles limites à la liquidité. Et de l'autre, des fonds monétaires domiciliés en Europe mais qui pourront être libellés en dollars avec un portefeuille identique et fonctionneront avec une VL constante et des investisseurs moins soumis à des risques de limitations de la liquidité " , note FitchRatings. Une preuve que l'internationalisation de la réglementation a encore du chemin à parcourir...

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