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RPT-GRAPHES-Le modèle ALD fragilisé par l'échec de l'IPO de LeasePlan ?
Reuters24/10/2018 à 15:28

 (Ajoute mots manquants ("de services") §18)
    * 
    * La LLD, une activité hybride entre banque et services
    * Des acteurs contrôlés par des banques ou des constructeurs
    * La consolidation du secteur est en cours
    * Arval stratégique pour BNP, qui ne souhaite pas faire
d'IPO
    * SG conserve 80% d'ALD, peut descendre à un peu plus de 50%
    * La voiture autonome, une révolution également pour la LLD
    * S&P relève sa note de crédit LT sur ALD de "BBB" à "BBB+"

    par Jean-Michel Belot
    PARIS, 24 octobre (Reuters) - Le business model "hybride" du
financement et de la gestion de flottes automobiles en fait un
étrange animal boursier - à cheval sur la finance et les
services - susceptible de désarçonner les investisseurs.
    Cette suspicion a été alimentée récemment par l'abandon du
projet d'introduction en Bourse de LeasePlan  AAHALP.UL ,
attribué par le leader européen du secteur à la nervosité des
marchés financiers.  
    Le français ALD  ALDA.PA , filiale à 80% de la Société
générale  SOGN.PA , reste ainsi - temporairement ? - le seul
acteur européen à porter l'étendard du secteur en Bourse. Son
cours a subi le contrecoup de la tentative avortée du
néerlandais - perçu par certains comme un mauvais présage pour
le secteur - et de la conjoncture boursière difficile, un
mouvement amplifié par la faible liquidité du titre.
    ALD est ainsi retombé sous ses niveaux de l'IPO de juin
2017, effaçant ainsi en à peine un mois le redressement
spectaculaire qu'il avait opéré en Bourse depuis le printemps
dernier. Il surperforme toutefois l'indice des Small & Mid Caps
françaises  .CACMS  (cf. graphique ci-dessous).        
    Les anticipations de remontée des taux d'intérêt peuvent
également peser à la marge sur le titre, même si leur effet
essentiellement "psychologique" est en réalité quasiment neutre:
d'une part les hausses sont immédiatement répercutées par les
spécialistes de la location longue durée (LLD), qui jouent sur
les mensualités de remboursement, d'autre part elles ne
modifient pas le besoin de renouvellement des flottes des
entreprises et n'ont pas plus d'influence sur l'arbitrage
leasing/détention en propre.
    La crise du diesel a eu en revanche un impact sur la valeur
résiduelle des véhicules du groupe - le prix de revente du
diesel diminuant - mais l'essentiel de l'effet, pricé au moment
de l'IPO, est désormais en grande partie derrière ALD compte
tenu de la rapidité du cycle de renouvellement du parc.
    Reste qu'ALD se paie plutôt moins cher que le marché (autour
de 10x les résultats) avec une capacité de croissance
bénéficiaire estimée de l'ordre de +5-10%/an et une capacité à
soutenir un rendement du dividende de 5% environ, selon certains
investisseurs. (voir graphique ci-dessous).
    Selon les données de Datastream, les analystes sont ainsi à
57% à l'achat sur le titre (43% achat + 14% achat fort) et à 43%
à conserver (aucun analyste de l'échantillon n'étant à la
vente), avec un objectif de cours de 16 euros, soit une marge de
progression de 2,7 euros par rapport au niveau actuel.
    
    De son côté l'agence de notation S&P http://bit.ly/2EIzQzs a
relevé ce mercredi sa note de crédit long terme sur le groupe de
"BBB" à "BBB+", avec perspective stable, en raison du potentiel
de croissance de ses activités et du soutien de la SocGen, qui
accroît sa flexibilité financière.
      
        
    STRATÉGIES OPPOSÉES DE SG ET BNP POUR ALD ET ARVAL
    Avec les constructeurs automobiles eux-mêmes, les banques -
et singulièrement les banques françaises - sont les acteurs
principaux du leasing automobile en Europe, appréciant tout
particulièrement cette activité mieux margée que leurs métiers
classiques, qui se trouvent de plus en plus encadrés.
  
    Société générale et BNP Paribas  BNPP.PA  - qui figurent
parmi les leaders du secteur avec respectivement ALD et Arval -
ont adopté, comme souvent, des stratégies opposées.    
    La Société générale a en effet décidé en juin 2017 de
séparer cette activité et d'introduire ainsi en Bourse 20% du
capital d'ALD, afin de lui donner les moyens de se développer et
de la doter d'une véritable gouvernance.
    Au moment de l'IPO, SG a indiqué souhaiter rester à l'avenir
son actionnaire de contrôle, ce qui signifie que la banque de la
Défense peut encore céder potentiellement près de 30% du capital
d'ALD, en fonction de la performance du titre en Bourse.
    La stratégie de BNP Paribas est tout autre. 
    Comme pour la gestion d'actifs - une activité qu'elle
préfère contrôler alors que SG a cédé la majeure partie de ses
activités, désormais gérées par Amundi  AMUN.PA  - la banque de
la rue d'Antin préfère internaliser toute la chaîne de valeur
avec Arval.
    "Nous ne voulons pas céder Arval car c'est stratégique de
garder le contrôle des produits que nous proposons aux clients",
souligne-t-on à la BNP, ajoutant que le groupe n'a pas besoin de
capital supplémentaire.
    "Le fait d'être diversifié est un avantage. Nous n'avons pas
de projet dans le cadre de notre plan stratégique de mettre
Arval en Bourse", ajoute-t-on au sein de la banque, qui reste
extrêmement discrète sur les performances de cette activité,
dont la structure composite des marges est considérée comme un
atout pour une banque.
    ALD a ainsi dégagé l'an dernier un résultat opérationnel de
1,2 milliard d'euros (hors marge sur la revente des véhicules
d'occasion), réparti grosso modo à 50/50 entre les activités de
financement (574,5 millions) et de services (593 millions) pour
17 milliard d'actifs productifs (les véhicules). Le groupe
dégage ainsi une marge de 7%, avec aucun actif immobilisé en
face de l'activité de services.
    C'est ce que cherchent précisément les banques en matière de
diversification: disposer d'activités peu consommatrices en
capital et ne pesant guère sur les ratio prudentiels. Le coût du
risque est par ailleurs assez limité (0,20% pour ALD en moyenne
de cycle), les sociétés de leasing restant propriétaires des
véhicules en cas de défaut de paiement de leur client.
    Les stratégies des constructeurs automobiles divergent
également. Les marques allemandes contrôlent totalement leurs
captives de LLD (Alphabet pour BMW  BMWG.DE , Athlon pour
Daimler  DAIGn.DE ) qu'elles font grossir à coup d'acquisitions.
    Les constructeurs français  - Renault (Diac locations) et
PSA (via PSA Finance) - gèrent quant à eux en direct cette
activité là où ils ont la taille critique mais concluent des
partenariats avec des sociétés comme Arval ou ALD dans les zones
où ils ne sont pas aussi bien implantés.
    
    SURFER SUR LES NOUVELLES MOBILITÉS
    En France, le secteur connaît un taux de croissance de
l'ordre de 6% par an en moyenne (+7% en 2017), selon le
syndicats professionnel Sesamlld (voir tableau ci-dessous), et
cette progression devrait se poursuivre et sans doute
s'accentuer en raison du développement des nouvelles mobilités
et du basculement culturel de la propriété vers l'usage.      
    "ALD est en mesure d'accroître son parc automobile et donc
les économies d'échelle, à la fois en profitant du développement
des nouvelles mobilités, favorable à l'outsourcing des flottes
d'entreprises, mais aussi par croissance externe, une volonté
clairement affirmée lors de l'IPO", souligne Gilles
Guibout, responsable des actions européennes chez AXA IM, qui
détient des titres ALD en portefeuille.
    Selon les données de Refinitiv, Axa IM est le 12e
actionnaire d'ALD avec environ 0,40% du capital.
    La LDD, qui reste souvent l'apanage de grands groupes,
devrait se "démocratiser" en ciblant également les PME, alors
qu'elle intègre déjà de plus en plus de services à la carte
(véhicule de remplacement, entretien, assistance/dépannage,
pneus, assurance/gestion des sinistres, carte carburant).
    "Actuellement l'outsourcing est encore assez peu développé,
il y a énormément de flottes d'entreprises détenues en propre,
dont il y a un fort potentiel de ce côté-là", ajoute Gilles
Guibout, pour qui la LLD est un outil performant pour les
entreprises qui cherchent de plus en plus à optimiser
l'allocation de leur capital.
    L'autre réservoir de croissance, qui prendra encore quelques
années à se matérialiser réellement, est celui des particuliers
(private lease), les nouvelles générations étant moins attachées
que leurs aînés à la possession d'une voiture. Un constructeur
comme le suédois Volvo, filiale du groupe chinois Geely, a
largement développé ce type d'offre en LLD pour son nouveau
modèle X40.
    Et l'arrivée de véhicules totalement autonomes - à l'horizon
2030 - pourrait à nouveau rebattre les cartes. Les sociétés de
leasing adossées aux banques sauront-elles tirer leur épingle du
jeu ? A moins que les constructeurs - voire les GAFAs - raflent
la mise en proposant une offre globale.

    <^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^
ALD-Perf. boursière depuis son IPO    https://tmsnrt.rs/2OMdPEz
ALD se paie 10x ses résultats, en dessous du marché    https://tmsnrt.rs/2OHCXfI
ALD-Reco des analystes    https://tmsnrt.rs/2OKDvkU
Les grands acteurs du leasing    https://tmsnrt.rs/2OGmecz
Le Parc de LLD en France en volume depuis 2012    https://tmsnrt.rs/2Or91UO
LEAD 1-Leaseplan renonce à son IPO face aux conditions de marché
    
    ^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^>
 (Jean-Michel Bélot, édité par Marc Joanny)
 

Valeurs associées

ALD
Euronext Paris -1.16%
Euronext Paris -2.09%
Euronext Paris -0.25%
Euronext Paris -0.48%
Euronext Paris 0.00%
XETRA -2.37%
Euronext Paris -0.90%

Cette analyse a été élaborée par Reuters et diffusée par BOURSORAMA le 24/10/2018 à 15:28:05.

Agissant exclusivement en qualité de canal de diffusion, BOURSORAMA n'a participé en aucune manière à son élaboration ni exercé aucun pouvoir discrétionnaire quant à sa sélection. Les informations contenues dans cette analyse ont été retranscrites « en l'état », sans déclaration ni garantie d'aucune sorte. Les opinions ou estimations qui y sont exprimées sont celles de ses auteurs et ne sauraient refléter le point de vue de BOURSORAMA. Sous réserves des lois applicables, ni l'information contenue, ni les analyses qui y sont exprimées ne sauraient engager la responsabilité BOURSORAMA. Le contenu de l'analyse mis à disposition par BOURSORAMA est fourni uniquement à titre d'information et n'a pas de valeur contractuelle. Il constitue ainsi une simple aide à la décision dont l'utilisateur conserve l'absolue maîtrise.

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