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ANALYSE-Calme plat sur le marché des changes, avant la tempête ?
Reuters27/06/2019 à 12:25

    * Le marché des changes n'a pas été aussi calme depuis 2014
    * Une situation qui rappelle celle de 2006-2007
    * Certains traders craignent un réveil brutal
    * Les stratégies de vente de "vol" rentables mais risquées

    par Tommy Wilkes et Tom Finn
    LONDRES, 27 juin (Reuters) - Les marchés des changes sont
tellement calmes que le responsable européen des ventes sur les
devises de Nomura s'est mis à l'obligataire. 
    Il n'y a aucun intérêt à présenter des opportunités sur les
changes aux clients en l'absence de forts mouvements de marché
qui pourraient éveiller leur intérêt, a dit Fabrizio Russo à
Reuters. 
    "C'est inutile. Quand les marchés sont calmes, c'est
vraiment inutile d'appeler (les clients)."
    "Je leur vends des obligations" a-t-il ajouté soulignant le
contraste entre l'apathie du marché des changes et la ruée sur
les obligations d'Etat européennes au cours des dernières
semaines. 
    Fabrizio Russo est loi d'être le seul à expérimenter le
"déserte des cambistes" à Londres, qui reste la principale place
sur un marché des changes mondial qui traite l'équivalent de
5.100 milliards de dollars en moyenne chaque jour. 
    Pour les traders les plus anciens, cette situation n'est pas
sans rappeler celle qui prévalait avant l'éclatement de la
grande crise financière de 2008. 
    L'indice Deutsche Banks de la volatilité sur le marché des
changes  .DBXVIX , en baisse depuis 2017, est tombé à un plus
bas de quatre ans et demi et se situe actuellement aux deux
tiers de ses niveaux de début 2019 et plus de 50% en dessous de
ses pics d'il y a trois ans. 
    
    
    La faiblesse de la "vol", le diminutif pour les mesures de
la volatilité implicite calculées à partir des cours sur les
options, montre que l'ordre règne en apparence sur le marché des
changes, excluant les brusques mouvements qui sont autant
d'occasion de gagner de l'argent et d'alimenter la demande pour
des produits de couverture. 
    Alors que les grandes banques centrales ont toutes signalé
leur intention de renouer si nécessaire avec leur politique
d'assouplissement extraordinaire, la déprime des cambistes
risque de se prolonger avec la convergence vers zéro des taux à
court comme à long termes et un nouveau rétrécissement des
écarts de rendement entre les principales devises. 
    L'inertie du marché des changes aux turbulences des marchés
était patente le 18 juin après les déclarations du président de
la Banque centrale européenne, Mario Draghi, se disant prêt à
faire le nécessaire pour ranimer l'inflation au sein de la zone
euro.
    Cette déclaration, qui a pris les marchés de court, a fait
plonger le rendement des emprunts d'Etat allemand à 10 ans
 DE10YT=RR  à des plus bas records et brièvement fait passer
celui des emprunts d'Etat français  FR10YT=RR  en territoire
négatif pour la première fois. L'indice Stoxx 600 des valeurs
européennes a bondi de 2% sur la séance.
    Qu'a fait l'euro ? Il n'a reculé que de 0,4% par rapport au
dollar  EUR=EBS , un mouvement bien faible par rapport à ceux
enregistrés depuis sa création et seulement sa quatrième plus
forte variation quotidienne depuis le début du mois de juin.
    L'euro/dollar, la paire de devises la plus traitée au monde,
ne s'est pas négocié en dessous de 1,10 dollar, ni au-dessus de
1,16 dollar depuis octobre, soit une fourchette d'à peine plus
de 4% en dépit des craintes de récession, de la guerre
commerciale et du revirement monétaire de la Réserve fédérale. 
    
    
    En revanche, la volatilité sur les bons du Trésor américain
est au plus haut depuis avril 2017 tandis que l'indice VIX
 .VIX  de la volatilité sur le S&P 500 se maintient près de deux
fois au-dessus de ses points bas de 2017.
    
    
    
    "La Fed est complètement à la manoeuvre et les taux décalent
nettement mais il n'y a aucune traduction de cela sur le marché
des changes. C'est étrange à voir", a dit Russell LaScala,
co-responsable des changes chez Deutsche Bank. "C'est devenu une
classe d'actifs très endormie." 
    
    VENTE DE "VOL"
    Ce calme inhabituel précède-t-il la tempête comme ce fut le
cas en mars 2008 lorsque l'indice de volatilité des changes de
Deutsche Bank a soudain bondi à plus de 12 après avoir passé
l'essentiel de l'année 2007 sous 7 ? 
    Le marché des options ne l'indique pas. La volatilité
implicite à un an sur l'euro/dollar est tombé à 6 contre près de
8 en janvier  EUR1YO= . 
    Et si les motifs d'incertitude aussi bien économique que
géopolitique ne manquent pas, le changement de comportement du
marché lui-même pourrait bien avoir préparé ses prochains
déboires. 
    De nombreux intervenants se sont laissé tenter par des
stratégies de "vente de vol" dans lesquelles, par exemple, ils
achètent une option qui leur rapporte une "prime" tant que
l'euro/dollar ne sort pas d'une fourchette de 1,11 à 1,15 dollar
sur le mois à venir. Si la volatilité s'emballe faisant sortir
la paire de la fourchette, ils perdent leur mise initiale. 
    En 2017, la faiblesse de la volatilité sur les actions avait
rendu ces stratégies de vente de "vol" très populaires jusqu'à
ce qu'elles explosent en février 2018 lors de l'épisode dit de
"volmageddon" déclenché par la publication relativement anodine
d'un chiffre d'inflation aux Etats-Unis plus élevé que prévu. 
    "C'est une stratégie très risquée. Mais en même temps, cela
fait quatre ans qu'elle paye", a dit Russell LaScala, qualifiant
les derniers arrivants sur cette stratégie de "touristes". 
    La faiblesse de la volatilité pousse aussi les gérants
actions et obligataires à moins se couvrir. 
    Des investisseurs qui détenaient du yen pour se couvrir
contre le risque ont été déçu par la faiblesse de la hausse de
la devise nipponne lors de la correction boursière de décembre
2018, a dit Fabrizio Russo. Elle ne s'est appréciée que de 3%
sur le mois alors que Wall Street plongeait de 10%. 
    Ils sont nombreux à avoir renoncé depuis à utiliser le yen,
traditionnelle valeur-refuge, pour couvrir leur portefeuille,
a-t-il dit. 
    De même la monnaie unique européenne, souvent utilisée comme
couverture contre les risques perçus d'éclatement de la zone
euro, a à peine réagi aux récents dégagements massifs sur les
obligations d'Etat de l'Italie. 
    
    
    Les fonds spéculatifs ont eux aussi réduit leurs positions
sur les devises. 
    Le revirement accommodant de la Fed a suscité un certain
intérêt, en particulier chez des investisseurs prêts à parier
que le dollar avait atteint un pic, a dit Fabrizio Russo qui a
conseillé ses clients de "se tenir prêt" au cas où la volatilité
serait de retour. 
    
    SANS DIRECTION 
    La faiblesse de la volatilité n'est pas une bonne nouvelle
pour les profits des banques. Les volumes quotidiens échangés
sur le marché des changes ont baissé ces derniers mois de 10%
par rapport à la même période de l'an dernier sur des
plates-formes comme CLS.
    Les revenus des banques d'investissement tirés des activités
sur les changes, très dépendants de la volatilité, sont tombés à
16,3 milliards de dollars en 2018 contre 18,4 milliards selon
des estimations de Coalition. 
    Un cambiste a dit que les revenus tirés des activités sur
les changes de sa banque, basée à Londres, baissaient de 5% l'an
depuis plusieurs années. 
    "Vous ne pouvez pas faire d'argent avec quelque chose qui ne
bouge pas. Une volatilité faible c'est bien, une volatilité très
faible, ça ne l'est pas", résume Richard Benson, responsable des
investissements de la société de gestion Millenium Global. 
    Avec des investisseurs aux abonnés absents, les traders
passent plus de temps à déjeuner avec leurs clients et moins à
faire des transactions. 
    L'un d'entre eux, qui a requis l'anonymat, reconnaît tuer le
temps en écoutant de la musique à son bureau. 
    "Regarder ces prix obstinément stables sur mon écran...
c'est comme regarder les mouches voler", se lamente-t-il. 
    

    <^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^
Inverse correlation between euro, Italian spread not what it was
   https://tmsnrt.rs/2ZLcHSE
Volatility in currency and bond markets    https://tmsnrt.rs/2IqAG3R
Currency volatility falls below historical average png    https://tmsnrt.rs/2VdZDDC
Euro vs U.S. dollar    https://tmsnrt.rs/2ZKPWyf
    ^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^>
 (Avec Ritvik Carvalho; Marc Joanny pour le service français,
édité par Marc Angrand)
 

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