AOF le 18/04/2011
Vendre en mai et se tenir à l'écart (JP Morgan AM) :
/ Funds) - "La semaine dernière a été marquée par le retour sur le devant de la scène des pressions budgétaires au sein de la zone euro. La notation de la Grèce a été dégradée à Baa1 par Moody's, alors que le gouvernement a annoncé un nouveau plan d'austérité budgétaire en fin de semaine. Le ministre des Finances allemand a malencontreusement évoqué le risque d'une restructuration de la dette jeudi dernier, ce qui s'est traduit par un élargissement de 60 points de base du spread des obligations grecques à 10 ans par rapport aux emprunts d'Etat allemands", note JP Morgan AM.
"Le spread du CDS à cinq ans se traitait à 1.160 pb, soit l'équivalent d'une probabilité de défaut de 63% sur la période, tant et si bien que les propos de M. Schauble se sont avérés contreproductifs."
"Le plan d'austérité budgétaire dévoilé vendredi intégrait notamment de nouvelles mesures d'austérité à hauteur de 26 milliards d'euros au cours des cinq prochaines années, mais on ne sait pas vraiment si cela constitue une nouvelle initiative ou une simple refonte d'anciennes mesures. Bloomberg a cité le premier ministre grec déclarant que les problèmes du pays ne se résoudront pas en restructurant la dette mais en restructurant le pays. Cependant, le Portugal se prépare à entamer les négociations en vue d'un plan de sauvetage financier conforme aux plans élaborés par le FMI."
"Le point fort de la semaine reste néanmoins la publication du Rapport Global de Stabilité Financière par le FMI, qui fait la distinction entre l'Espagne et les autres membres de la périphérie de la zone euro. Pour autant, les spreads obligataires ont continué de s'élargir à travers l'ensemble de la zone euro, ce qui est préoccupant. Les marchés obligataires devraient, selon nous, commencer à réagir à l'évolution du cycle de l'activité et, dans une période où les indicateurs avancés pourraient se retourner, les spreads et les taux de rendement obligataires pourraient être amenés à se réduire."
"Les statistiques du mois ont montré la persistance de la surchauffe en Chine avec une inflation qui est ressortie supérieure aux attentes et une croissance légèrement plus élevée. Les prix à la consommation ont augmenté au-delà des attentes de 5,4% sur un an en mars, soit le taux annuel d'inflation le plus élevé depuis juillet 2008. Cela ne semble peut-être pas excessif, ne serait-ce que parce que ce taux est en ligne avec l'inflation mesurée par l'indicateur RPIX du Royaume-Uni."
"Cependant, la mesure réelle de l'inflation chinoise évolue probablement à un rythme deux fois supérieur à la mesure officielle. La croissance du PIB réel est ressortie au-delà des attentes à 9,7% sur un an, soit un rythme quasiment inchangé depuis le taux de 9,8% enregistré au quatrième trimestre 2010. Les statisticiens du gouvernement ont publié fort à propos et pour la première fois des statistiques du PIB ajustées des variations saisonnières, lesquelles corrigent apparemment de manière efficace les variations saisonnières dues au changement du calendrier lunaire."
"Sur cette nouvelle base, la croissance annualisée aurait ralenti de 9,6% à (seulement) 8,4% au premier trimestre. Mais il est exagéré d'affirmer que la croissance économique ralentit, alors que l'inflation (tant des prix à la consommation que des prix à la production) s'apprécie et que la croissance du crédit se maintient. Mais la croissance monétaire décélère, M2 n'ayant augmenté que de 7% en annualisé sur une période de trois mois. Cela doit se comparer à l'objectif officiel de 16% pour la croissance annuelle de M2, ce qui pourrait traduire un certain resserrement au sein de l'économie."
"L'inflation demeure le véritable défi de la Chine, aussi de nouvelles mesures restrictives semblent-elles probables et nécessaires. On peut s'attendre à de nouvelles hausses du taux de réserves obligatoires, afin de contenir le crédit au sein de l'économie. Mais à long terme, la perspective de l'économie chinoise sera intimement liée à l'évolution du cycle de l'épargne, toute la question étant de savoir quand il prendra fin. Une telle évolution affecterait en profondeur le coût réel du capital dans l'économie et donc l'investissement et le taux de croissance potentiel."
"C'est ainsi avec intérêt que votre auteur a relevé le premier déficit commercial trimestriel enregistré par la Chine depuis sept ans (au premier trimestre). Même si le déficit est minime (de l'ordre de 700 millions de dollars), il pourrait s'agir d'un tournant majeur. Certes, mais il est encore prématuré de s'en réjouir, ne serait-ce qu'en raison de la nouvelle hausse des réserves de change de 197 milliards de dollars sur la même période (suggérant un excédent massif de la balance des capitaux de la Chine)."
"Les marchés ont cédé du terrain la semaine dernière et semblent évoluer en dents de scie vers le bas. L'environnement fondamental devient moins évident, bien que la croissance économique se maintienne. Ce manque de visibilité s'explique par le retournement en cours des indicateurs avancés, tandis que le momentum des bénéfices s'essouffle."
"La publication actuelle des bénéfices américains est moins exubérante qu'au premier trimestre, avec une baisse du nombre d'entreprises dépassant les attentes et une augmentation des annonces en ligne avec le consensus. Il y a, de surcroît, une incertitude croissante quant au timing de retrait des mesures de soutien monétaire, le mois de juin devant marquer la fin du programme QE2 de la Fed. Par ailleurs, certains signes indiquent que la Banque du Japon a retiré une partie des liquidités massives injectées à la suite du tremblement de terre."
"Cela ressemble à une consolidation typique de milieu de cycle, caractérisée par une décélération de l'expansion initiale, avant une nouvelle accélération. Cependant, ce hiatus s'est accompagné d'une entrée en stagflation, si l'on en croit notre modèle. Enfin, les corrélations entre les performances des actions et des obligations se sont récemment de nouveau retournées et sont même devenues encore plus négatives, ce qui n'inspire guère confiance. Les perspectives de moyen terme restent positives, les performances des actions devant surpasser celles des obligations. Cependant, à court terme, quelque chose ne tourne pas rond, tant et si bien que nos convictions ont été ébranlées."
"De fait, depuis le 21 mars dernier, nous n'avons pas observé de variations quotidiennes supérieures à 1% sur le S&P 500, ce qui est pour le moins étrange compte tenu du nombre d'événements qui auraient pu stimuler les investisseurs. De surcroît, il y a un consensus fort en faveur des actifs risqués, avec une nette majorité investie sur les actions, short sur les obligations et sur le yen. C'est d'autant plus surprenant que ce consensus fort reste de mise alors même que l'environnement devient plus incertain. L'adage vendre en mai et se tenir à l'écart pourrait s'avérer une fois de plus approprié."
