En attente d’une commercialisation imminente
Faits : Ecoslops publiait hier soir ses résultats au S1-2015. Le CA S1 atteint 926 k€ (vs 2 M€
CMCICsE), inférieur à nos attentes en raison d’un retard dans le démarrage de la production et
de la commercialisation de carburants marins recyclés. Ce dernier reste donc uniquement lié à la
fourniture de services aux navires et aux industries du port de Sines. De facto, le groupe affiche
une perte nette de 3,2 M€ liée au démarrage des amortissements de l’unité et au recrutement de
l’équipe portugaise.
Analyse : Sept mois après son introduction en bourse, cette publication nous permet de faire le
point avec le management tant sur les plans industriel, commercial que managérial que sur les
projets de développement à venir.
Point sur la situation industrielle :
Du fait de délais réglementaires et administratifs plus longs que prévu, la livraison des 3200 T de
slops venus d’Anvers (initialement prévue fin S1) est intervenue au 10 août. Cette première
livraison valide la possibilité d’accélérer la montée en charge de Sines.
En outre ces slops ont commencé à être transformés en carburant marin (350 T à ce jour), validant
l’étape de production à l’échelle industrielle puisque 700T de slops ont déjà été traités (soit un
rythme moyen de 70 T/jours). La production de 100T/jour reste d’actualité quand l’usine tournera à
pleine capacité.
Pour l’instant, seuls deux produits sont issus du P2r : le MDO (pour 50%) et un XFO fluxé (pour
50%). En effet, l’IFO produit (qui aurait dû représenter 30% des produits sortants) est mélangé au
XFO afin de l’évacuer de la colonne. Cette solution temporaire permettra pendant quelques mois de
régler la question de la viscosité accrue du XFO. Sous 2 à 3 mois, une solution technique permettra
de valoriser le XFO fluxé en tant que base de bitume (environ 150€/T vs 135€/T CMCICsE) et
courant 2016 un investissement dans un réservoir de stockage chauffant (environ 300k€)
permettra de valoriser le IFO et le XFO de façon indépendante.
Point sur la collecte et la commercialisation :
Au S1-2015 la collecte de slops secs au port de Sines est en hausse de 79% soit 758 m
3
/mois.
Par ailleurs, suite à la baisse des cours du brut, la situation des collecteurs dans le nord de l’Europe
est de plus en plus tendue ce qui devrait permettre à Ecoslops de réduire ses prix d’achat (à
Rotterdam les navires payent 30€/T pour décharger leurs slops).
Concernant la commercialisation de la production, des discussions avec MSC et Galp sont en cours
pour redéfinir les incentives versés aux navires et démarrer la vente des carburants marins produits
courant octobre 2015.
Point sur les perspectives de déploiement du modèle :
Les discussions avec la Côte d’Ivoire sont pour le moment en attente en raison des élections
présidentielles d’octobre. La signature de la concession reste attendue avant la fin 2015, pour une
finalisation des études d’impact fin juin 2016 et l’obtention d’un permis de construire au S2-2016.
En Europe du Nord, en raison de l’aggravation de la situation des collecteurs traditionnels, deux
opportunités d’implantations, pour le moment non détaillées par le management, sont à l’étude.
Dans le pourtour méditerranéen, 2 projets d’implantation sont aussi à l’étude.
En outre une délégation singapourienne est attendue à Sines sous 6 mois.
In fine, le management réitère son objectif de trois unités à fin 2017. Par prudence, nous
considérons un décalage de un an sur ces prévisions pour prendre en considération le retard
accumulé sur la première unité.
Point sur le management :
Pascal Bonfils, co-inventeur du procédé au sein d’Heurtey Petrochem, a été recruté comme
directeur industriel et l’embauche d’un directeur pour l’usine de Sines est en phase de finalisation.
On note par ailleurs l’entrée au conseil d’administration de Mr Van Den Dries, spécialiste de la
gestion des hydrocarbures et des normes règlementaires d’installation de réception des déchets en
zone portuaire.
Conclusion : Nous intégrons la forte baisse des produits pétroliers. Notre scénario central est
maintenant fondé sur un cours normatif long terme du baril à 60 € (vs 65 € précédemment) et une
parité de change EUR/USD à 1,20. Sur la base de ces hypothèses et après prise en compte du
décalage de un an du déploiement industriel notre valeur intrinsèque s’inscrit à 20 € p.a. soit un
point d’entrée à 14 € en retenant une marge de sécurité de 30%
