Résultats de Gaussin au titre du S1 : décevants malgré quelques améliorations (Gaussin)

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PUBLICATION RES./CA

ACTUALITÉ

Principales informations.

o Chiffre d'affaires : 2,1m¤ après revue, et non à 5,7m¤ comme annoncé précédemment, contre 4,9m¤ au S1 2016.
o Ebitda : -3,3m¤ contre -3,8m¤ au S1 2016.
o Résultat net : -5m¤ contre -9,7m¤ au S1 2016.
o Trésorerie et équivalents de trésorerie :6,6m¤ grâce à un nouvel emprunt obligataire convertible.
o Carnet de commandes : 82m¤.

ANALYSE

Si les résultats au titre du S1 sont décevants, certains progrès sont à noter.

Pour la deuxième fois de son histoire, Gaussin a annoncé avoir revu à la baisse son chiffre d'affaires, certaines ventes n'étant plus comptabilisées au S1 mais au S2 pour tenir compte de l'avis des commissaires aux comptes. L'EBITDA publié est décevant à -3,3m¤ pour le S1, alors que nous l'attendions à -1m¤ sur l'ensemble de 2017.

Les efforts de restructuration portent leurs fruits. Sur la base d'un CA pourtant inférieur de plus de 50%, l'EBITDA est moins fortement négatif au S1 2017 qu'au S1 2016. En outre, les pertes nettes ont elles aussi été réduites de moitié par rapport au S1 2016.

Avertissement sur le CA mais guidances maintenues en termes de résultats

Compte tenu des reports de prises de commandes à 2018, le groupe a prévenu qu'il ne pourra pas atteindre son objectif initial de chiffre d'affaires de 18m¤ sur l'ensemble de l'exercice. Il table néanmoins sur un résultat net proche de l'équilibre grâce à l'impact positif de 9m¤ des rachats de dette. Notons que Gaussin s'est fixé pour objectif un résultat net ajusté d'environ -9m¤.

La dilution devrait se poursuivre

Le groupe pourrait émettre de nouvelles actions afin financer ses futurs investissements. Selon nous, la qualité du portefeuille de produits de Gaussin devrait attirer de nouveaux investisseurs.
Au S1, Gaussin a réalisé pour 10,8m¤ d'augmentations de capital, le cash-flow opérationnel atteignant -6,4m¤ (contre -4,0m¤ au S1 16) avec des flux de trésorerie liés aux opérations d'investissement de -6,2m¤ (contre -0,6m¤ au S1 16).

Gaussin a émis pour 6m¤ d'obligations convertibles avec Atlas Special Opportunities. Cette opération a porté la trésorerie et ses équivalents à 6,6m¤ à fin juin 2017.

Sur les 6 000 obligations convertibles, 1 550 ont été converties en 8,9m d'actions nouvelles. À ce rythme, et en supposant que le cours de l'action se stabilise à son niveau actuel, les émissions pourraient représenter 27m d'actions au cours des 18 prochains mois. Les fonds propres atteignant 17,3m¤ contre 6,7m¤ fin 2016, le bilan est désormais mieux équilibré. Il devrait encore s'améliorer au S2 grâce à l'annulation de la dette.

Aucun calendrier concernant le carnet de commandes

Nous regrettons l'absence de calendrier précis concernant le carnet de commandes qui s'étale sur une longue période (environ cinq ans). De fait, en supposant une répartition homogène dans le temps, nous retiendrons surtout le niveau des commandes attendues en 2018 (environ 16m¤).

Le risque fiscal représente 33% de la trésorerie

La société a passé une provision 2,3m¤ pour couvrir un litige fiscal représentant 33% de la trésorerie.

Les commissaires aux comptes soulignent la surévaluation des fonds propres

Les commissaires aux comptes ont estimé que les fonds propres étaient surévalués de 3m¤ (insuffisance d'amortissement relatif à l'évaluation de l'écart d'acquisition de la filiale Leaderlease) et de 4,8m¤ (réévaluation des brevets de Batterie Mobile à leur fair value de 12m¤), soit de près de 50% en tout à fin juin 2017. Gaussin a acquis 51% de Batterie Mobile en juin 2017, portant ainsi sa participation à 100% pour simplifier la structure du groupe. Les commissaires aux comptes estiment les fonds propres en risque.

Christophe Gaussin détenait 51% dans Batterie Mobile via Milestone. Le groupe juge l'action correctement valorisée, 5,2m d'actions ayant été émises contre 4,3m¤ correspondant à 0,861 euro par titre alors que le cours de l'action est inférieur à 0,2 euro. Les commissaires aux comptes ont toutefois prévenu que les fonds propres pourraient être surévalués de 7,8m¤. La direction de Gaussin ne partage pas ce point de vue.

IMPACT

Compte tenu de ces résultats, nous allons devoir réviser fortement en baisse nos prévisions. Les risques identifiés ci-dessus (baisse du CA, risque fiscal et estimations des capitaux propres) nous incitent à passer notre recommandation à Call Option (contre Achat précédemment).


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