Rendements réels négatifs : quelle alternative ? Un commentaire d' Anaxis AM.

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Pour Pierre Giai-Levra, dirigeant d'Anaxis Asset Management, « aujourd'hui, quand un investisseur achète des obligations d'Etat, il n'investit pas. Il met son argent à l'abri en acceptant de payer une prime d'assurance indexée sur l'inflation. »

En effet, selon les mesures de la Banque Centrale Européenne, le taux zéro-coupon à 12 mois était de 1,08% fin février 2011 tandis que l'inflation de la zone euro s'est établie à 2,7% sur les 12 mois en question, selon l'indice HICP d'Eurostat (2,5% pour la France et l'Allemagne). Le rendement réel pour l'investisseur aurait donc été significativement négatif (-1,4%).

Aujourd'hui la situation apparaît encore plus tranchée puisque le rendement à 12 mois est tombé à 0,16% alors que l'INSEE prévoit un niveau d'inflation 2,2% pour juin 2012.

Avec un taux à 10 ans allemand en-dessous de 1,80%, l'Europe AAA emprunte mois cher à 10 ans aujourd'hui qu'à 3 mois avant la crise de 2008. Ainsi, même à cet horizon, les taux de marché ne permettent pas d'espérer compenser l'érosion monétaire due à l'inflation. Ceci est d'autant plus vrai que la politique de la banque centrale est certes de maintenir l'inflation en-dessous du seuil de 2%, mais peu éloignée de ce niveau.

Récemment, une certaine flexibilité a pu être observée et on se souviendra peut-être qu'Olivier Blanchard, chef économiste du FMI, préconisait dès février 2010 d'assouplir les politiques monétaires en relevant les objectifs d'inflation des banques centrales pour atténuer l'impact de la crise sur les économies développées. En outre, les disparités entre les différents pays de la zone euro compliquent singulièrement la tâche des banquiers centraux.

Dans ce contexte, deux attitudes sont possibles. La première consiste à se réfugier vers les actifs peu risqués, du point de vue du crédit (risque qui focalise actuellement l'attention des media). Ce faisant, l'investisseur accepte une évaporation progressive de valeur réelle de son placement.

La tentation existe d'opter pour des maturités plus longues de manière à améliorer le rendement obtenu et à réduire le déficit par rapport aux taux d'inflation anticipés. En effet, la courbe des taux zéro-coupon présente une pente ascendante de 2,60% sur 10 ans, un niveau incitatif. Cependant, l'investisseur indexe alors fortement la valeur de son placement sur les niveaux d'inflation futurs et s'expose dans des proportions importantes au risque de hausse de taux. Une hausse des taux (qu'elle soit due à des prévisions d'inflation plus élevée ou à d'autres facteurs, par exemple de nature politique) conduirait à une baisse de la valeur des emprunts d'Etat.

La seconde option consiste à accepter une prise de risque rationnelle consistant à rechercher la meilleure rémunération possible pour un risque donné. Dans cette optique, le marché de la dette d'entreprise a suscité un certain engouement de la part des investisseurs européens et internationaux.

On estime à 1,4 milliards d'euros la collecte dans les fonds européens à haut rendement pour les deux premiers mois de l'année.

Selon l'indice Crédit Suisse High Yield BB, représentatif des obligations d'entreprises européennes notées BB, le taux de rendement moyen offert par ces titres est supérieur à 5,5% tandis qu'une étude de Standard & Poor's portant sur la période 1991-2011 conclue que le risque de défaut historique des entreprises européennes de cette qualité est de 0,6% à l'horizon d'un an.

Dans le même temps, Moody's prévoit pour 2012 des taux de défaut modérés, en-dessous de la moyenne historique. Le taux de 2,4% observé sur 12 mois glissants à fin février (toutes notations confondues) confirme ce relatif optimisme.

Dans un contexte de rendements réels négatifs sur les taux d'Etat AAA et de volatilité excessive sur les actions, il est fort probable que les investisseurs continuent de renforcer leur allocation aux obligations privées européennes. Dans le même temps, les entreprises cherchent à refinancer sur les marchés de capitaux d'importants volumes de dette bancaire, alors que leurs créanciers traditionnels font face à une hausse de leurs besoins en fonds propres.

A propos d'Anaxis AM

Anaxis Asset Management fait partie du groupe Anaxis. Depuis 10 ans, le groupe offre des solutions d'investissement innovantes à ses clients européens. A Paris, Anaxis est spécialiste de la gestion obligataire et a été pionnier sur le segment des fonds à maturité. Anaxis gère notamment le fonds Anaxis Bond Opportunity 2015.

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