montbleu finance - "Le retour des problématiques de croissance dans le monde"

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Éric Venet, directeur de la gestion chez montbleu finance, nous fait part de son analyse des marchés.

 

Début octobre, le FMI devrait revoir légèrement à la baisse ses prévisions de croissance économique pour 2012 et 2013, tablant encore toutefois sur une croissance mondiale de, respectivement, 3,5% et 3,9%. Cette révision ferait suite au ralentissement plus profond des pays développés, au premier chef l’Europe, mais également des pays émergents pénalisés par la faiblesse de la demande extérieure.

Toutefois, les banques centrales de la planète sont aujourd’hui à la manœuvre. Chacune d’entre elles intervient de façon quasi-collégiale au sein de sa zone économique, soit par des actions sur les taux, soit par une politique monétaire expansive visant à soutenir la confiance des agents économiques et financiers.

L’hypothèque européenne en partie levée, le ralentissement mondial, essentiellement dû à la crise de défiance à l’égard de la zone euro, devrait se stabiliser (cf. chronique du 27/08/2012 - "Un été sous contrôle : Les banques centrales à la manœuvre").

Malheureusement, cette coordination de l’ensemble des politiques monétaires ne fait que mettre en avant l’absence de coordination des politiques économiques, laissant à chacune des grandes zones économiques le soin de piloter au mieux sa croissance.

L’Europe, enfin protégée par sa banque centrale, doit gérer sa récession.

Le programme d’achats illimités d’obligations souveraines à court terme, en complément du programme d’aide financière du MES aux pays européens qui en feraient la demande, valide le scénario d’un resserrement des taux d’intérêt des pays de la zone euro (cf. chronique du 10/09/2012 - "La BCE en autorité suprême !"). En maintenant des taux nominaux, le plus bas possible pour ses États membres en difficulté, la BCE, non seulement, éloigne la spirale infernale auto-réalisatrice d’insolvabilité (taux élevés ð problèmes de financement ð doute ð augmentation de taux déjà élevés) mais allège également quelque peu la contrainte d’ajustement budgétaire. Il en résulte pour l’Espagne, principal pays dans la ligne de mire des marchés (avec un déficit estimé en fin d’année à 8,9% du PIB contre une cible initialement fixée à 6%), une baisse des taux de ses obligations à 2 ans (moins 400 points de base) et à 10 ans (5,70% contre 6,65% le 2 août dernier). À court terme, cela procurera au pays un peu de répit mais ne lui permettra pas de se passer d’une aide financière.

L’Italie a également vu ses taux baisser (passant à 5%), malgré une révision de son déficit budgétaire qui devrait passer de 1,7% à 2,6% du PIB et, après une récession de 2,4% en 2012, soit deux fois plus importante que prévue. En revanche, l’Italie qui affiche un excédent primaire (avant paiement des intérêts de la dette) ne devrait pas solliciter d’aide quelconque.

L’Espagne et l’Italie, qui bénéficient désormais de taux réels plus faibles et conformes à leur ajustement budgétaire, ont à présent besoin de stabiliser leur croissance en profitant de la demande intérieure européenne (l’Espagne a vu son tourisme estival progresser de 4%).

Certes, la publication des indices d’activité PMI pour la zone euro annonce une prolongation de la dégradation de son activité, l’indice continuant de se contracter en septembre (passant de 46,3 à 45,9, contre 46,6 attendu). Cette poursuite continue de la tendance baissière témoigne de la difficulté pour les pays à trouver des ressorts de croissance dans un contexte de faible demande extérieure, de dégradation du marché du travail et d’inquiétude quant aux politiques fiscales.

Néanmoins, l’intervention forte de la BCE, en août, a ramené la confiance. L’indice ZEW du sentiment économique est reparti à la hausse en septembre passant de - 21,2 à - 3,8. Ce même indice avait fortement remonté en novembre 2011 avant de s’inverser en avril 2012. Ce meilleur environnement peut favoriser un retour de l’investissement (par le simple remplacement du capital) et une moindre thésaurisation du consommateur européen, pour peu que le paysage fiscal se stabilise et d’autant que la locomotive américaine pourrait à nouveau tirer le train de l’économie mondiale.

Les États-Unis appuient sur l’accélérateur financier pour diminuer le chômage.

Outre-Atlantique aussi, la banque centrale a pris les choses en main, en ayant pris soin auparavant de laisser la BCE changer de cap en se lançant, pour la première fois, dans un programme d’achats illimités de titres souverains à court terme afin de diminuer les taux nominaux sous conditionnalité et sans création monétaire. Contrairement à son homologue européenne, la Fed a sorti l’arme ultime avec un troisième programme d’achats de titres (3e Quantitative Easing) à raison de 40 Mds$ par mois, en privilégiant cette fois-ci les créances immobilières (prêts immobiliers titrisés MBS) et, ce, jusqu’au retour du plein emploi (correspondant à un taux de chômage compris entre 5,2% et 6%, contre 8,1% actuellement).

En conservant des taux à court terme à zéro jusqu’en 2015, d’une part, et en achetant des titres financiers sur les marchés, d’autre part, la Fed applique une politique de répression financière en maintenant des taux réels négatifs dans le but de digérer l’endettement massif du pays et de faciliter l’investissement nouveau, compromis notamment par l’instabilité européenne.

Certes, la croissance américaine se situe à un niveau enviable (1,7% du PIB au second trimestre 2012) mais elle n’est, toutefois, pas suffisante pour recréer les emplois perdus lors de la dernière crise. Or, tout recours à une politique budgétaire est exclu pour cause d’élections présidentielles en novembre et d’échéance du compromis entre républicains et démocrates sur les coupes budgétaires et les baisses d’impôts ("fiscal cliff"), mesures qui ont jusqu’ici soutenu la croissance.

En achetant des titres hypothécaires, la Fed encourage les banques à distribuer davantage de crédits immobiliers, alors même que les prix repartent à la hausse dans un secteur enfin décongestionné, comme le montrent les indices publiés cette semaine (l’indice NAHB du marché du logement, relatif à la confiance dans l’immobilier, passe de 37 à 38 d’un mois à l’autre, le nombre de mises en chantier passant de 733 000 à 750 000 et celui des reventes de logements existants de 4,47 millions à 4,82 millions). Cette relance de l’immobilier peut devenir un facteur de croissance solide (jusqu’ici à l’arrêt) et hautement pourvoyeur d’emplois.

De plus, la politique de création monétaire, suscitée par les achats de titres financiers, diminue l’aversion au risque des investisseurs : découragés par des taux de rendement quasi-nuls, les opérateurs se tournent vers le marché des actions maintenant ainsi des indices au plus haut et entretenant un effet de richesse. En effet, la consommation de ces agents économiques dépend, certes, de leur revenu disponible mais surtout de l’évaluation de leur patrimoine. Lorsque la valeur de leur maison et de leur portefeuille boursier augmente, leur capacité de consommation s’accroît également. La confiance du consommateur calculée par l’université du Michigan est au plus haut sur quatre mois (l’indice préliminaire sur septembre s’établit à 79,2 contre 74,3 en août) ; la composante mesurant les perspectives progresse fortement contrairement à celle, en recul, mesurant la confiance sur la situation actuelle. À condition que l’inflation ne vienne pas les annuler, les effets secondaires d’un Quantitative Easing poussent la valeur des actifs de rareté, censés protéger les investisseurs des craintes inflationnistes que comporte cette politique monétaire.

La bonne nouvelle est donc bien dans le violent décrochage du prix du baril de pétrole, initié en début de semaine dernière, qui limitera la ponction de la facture énergétique du consommateur, quand, dans le même temps, le prix du gaz ne cesse de chuter pour les industriels grâce à la révolution de l’exploitation du gaz de schiste outre-Atlantique.

Cette inflation est, au contraire, loin d’être maîtrisée pour les pays émergents.

Les pays émergents affrontent le défi du ralentissement économique mondial.

Emboîtant le pas à la Fed, la BOJ (banque centrale du Japon) a, elle aussi, décidé d’assouplir sa politique monétaire en augmentant ses achats d’obligations du Trésor nippon à un montant de 10 000 Mds¥ (100 Mds€), portant le montant total du programme d’achats d’actifs à 80 000 Mds¥ (800 Mds€). Certes, l’objectif est de maintenir les taux bas mais, plus encore, d’éviter que le yen ne s’apprécie à la suite du QE3 américain, d’autant plus que la croissance japonaise, relativement forte au premier semestre 2012, commence à marquer le pas et que la nationalisation d’îles disputées avec l’empire du Milieu risque de détériorer les échanges commerciaux avec son grand voisin chinois. C’est pourtant bien grâce aux investissements japonais, en croissance de 16% depuis le début de l’année, que la Chine limite le recul des investissements directs de l’étranger à 3,5% soit 75 Mds$ (l’Union européenne est en décroissance de 4,1% et les États-Unis de 2,9%).

Le pays commence à peine à stabiliser son économie autour d’un taux de croissance compris entre 7,5% et 8%, en partie à cause d’une activité industrielle moins robuste (comme le montre l’indice des PMI calculé par la banque HSBC, témoignant de la poursuite du processus de déstockage et de l’insuffisance des nouvelles commandes manufacturières).

De son côté, le FMI prévoit un redémarrage de la croissance chinoise au cours du second trimestre. Selon son chef de mission en Chine, « Les autorités ont levé le pied du frein mais elles n’ont pas encore appuyé fortement sur l’accélérateur. » Néanmoins, la politique de relance semble tarder alors que le pouvoir politique est en pleine transition. Le nouveau pouvoir continuera-t-il dans le rééquilibrage de l’économie vers la consommation intérieure, au détriment de l’investissement jugé excessif mais plus générateur d’emplois ?

Quant à la politique monétaire, elle est toujours aussi difficile à mener. Si les prix immobiliers continuent de reculer, cette fenêtre ouverte sur une poursuite de la baisse des taux pourrait vite se refermer à cause de l’impact du QE3 sur l’inflation des prix des matières premières et énergétiques. Cette hypothèse s’avère d’autant plus crédible que la récente embellie sur l’indice des prix à la consommation n’est que ponctuelle (avec un taux d’inflation à 1,8%, au plus bas depuis trois mois). De plus, la Chine pourrait être fortement impactée par la remontée du prix du soja, du maïs et de la viande. Cette hausse des prix alimentaires, amputant fortement le budget des ménages, pourrait générer de fortes tensions sociales.

Le président de la banque centrale du Brésil estime, quant à lui, que l’inflation de son pays est maîtrisée autour de 5% et que l’économie est en train de se redresser graduellement après le violent ralentissement d’activité enregistré ces derniers trimestres. Alors que la séquence de baisse de son taux directeur touche à sa fin, la Brésil devrait voir sa croissance se stabiliser autour de 1,6%. La question industrielle montre des signes de reprise, alors que la baisse du prix de l’électricité devrait favoriser une croissance plus vigoureuse et soutenable de la demande et de l’activité, déjà relancée par des récoltes record de céréales et le dynamisme du secteur des services. L’économie brésilienne, soutenue par les relances monétaire et budgétaire, continue de créer des emplois, ramenant son taux de chômage à 5,3% en août (contre 5,9% en juin), taux historiquement bas pour le Brésil.

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Nous considérons donc que l’économie mondiale est sur la bonne voie, pour peu que les autorités politiques conservent le cap : en Europe avec le durcissement budgétaire, aux États-Unis avec le "fiscal cliff" et en Chine avec une nouvelle équipe dirigeante.

Éric Venet

montbleu finance est une société de gestion de portefeuille indépendante, agréée en octobre 2007 par l’Autorité des Marchés Financiers.

montbleu finance offre une gamme complémentaire de Fonds Communs de Placement. Investis en France, en Europe et à l’international, les fonds répondent à la diversité des profils de risque existants.

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