L'interview de Rémi Lelu de Brach (Quilvest Gestion) : « Trop tôt pour savoir si les mesures de la BCE produiront les effets attendus »

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La BCE a pour la première fois fait passer son taux de dépôt en territoire négatif.
La BCE a pour la première fois fait passer son taux de dépôt en territoire négatif.

La BCE a sorti le grand jeu. Parmi les bonnes surprises, l'étude d'un plan d'achats d'ABS pour redynamiser le marché de la titrisation insiste Rémi Lelu de Brach, gérant obligataire chez Quilvest Gestion.

Avez-vous été surpris par l'ampleur des annonces de Mario Draghi ?

Rémy Lelu de Brach : Non. On peut toutefois s'interroger sur le « timing » de la BCE. Depuis six mois, Mario Draghi a cherché à gagner du temps et d'un coup, il décide d'annoncer toute une palette de mesures en même temps. Le passage du taux de dépôt à la BCE en territoire négatif va avoir des conséquences. Actuellement, les liquidités déposées sur la facilité de dépôt de la BCE s'élèvent à 32 milliards d'euros. Elles s'ajoutent aux  91 milliards d'euros de réserves excédentaires laissées inactives par les banques sur leur compte auprès de la BCE. Ces deux lignes vont donc être rémunérées à un taux négatif. Naturellement, les banques vont réinvestir ces liquidités dans le système interbancaire afin d'éviter de perdre de l'argent dessus. Cela va permettre d'ajouter 123 milliards d'euros de liquidités pour le financement à court terme des banques.

Quelles vont être les conséquences de la fin de la stérilisation du programme SMP (programme d'achats par la BCE d'obligations d'Etats sur le marché secondaire) ? En clair, cela signifie que la BCE devait auparavant détruire le montant de monnaie équivalent à ses achats.

R.L : Actuellement, la valeur globale des actifs du SMP s'élève à 164 milliards d'euros. Jusqu'à présent, la BCE empruntait sur une base hebdomadaire dans le marché pour stériliser le SMP. Elle faisait donc concurrence aux banques pour leur financement. Si elle arrête la stérilisation, on peut considérer que ces 164 milliards d'euros vont venir s'ajouter aux liquidités sur le marché interbancaire. Au final, si on ajoute les liquidités venant du taux de dépôt négatif avec celles de la non stérilisation du SMP, cela fait 287 milliards d'euros en plus qui serviront à financer les banques à court terme.

Sans compter les 400 milliards d'euros de prêts de liquidités à quatre ans via un nouveau programme LTRO en 2014 à condition que les banques augmentent leurs crédits aux entreprises... Qu'aurait pu faire de plus la BCE ?

R.L : La quasi-totalité des mesures envisagées par les marchés avant cette réunion ont été annoncées par la BCE. Il n'était pas envisageable en revanche que Mario Draghi se lance dans un vrai programme de « quantitative easing ». Les effets n'auraient même pas été garantis. Concernant la réactivation du programme LTRO (programme TLTRO car une cible -target-   est fixée), les banques ne manquent pas de liquidités et n'ont guère de difficultés pour se refinancer mais la demande de prêts sera-t-elle à la hauteur ? Il n'est pas sûr que les entreprises y participent rapidement et massivement. En revanche, le point le plus important concerne la réflexion engagée par la BCE sur un programme d'achats de crédits titrisés, les ABS.

Quel est l'enjeu de ce plan éventuel ?

R.L : Très dynamique avant la crise des subprimes, le marché de la titrisation est devenu moribond et très peu liquide. L'idée de la BCE est de le redynamiser en évitant toutefois qu'une nouvelle bulle ne se crée. C'est une mesure qui pourrait potentiellement s'avérer très efficace pour fluidifier le marché du crédit aux entreprises.

Les marchés ont bien réagi à ces annonces. Mais seront-elles suffisantes pour faire baisser l'euro par rapport au dollar et éviter à la zone euro d'entrer en déflation ?

R.L : Les annonces de Mario Draghi ne suffiront sans doute pas pour faire baisser durablement l'euro par rapport au dollar car elles avaient déjà été anticipées. Permettront-elles d'éviter la déflation et de relancer la confiance dans l'économie européenne ? Il est encore trop tôt pour le dire. Tout dépendra, selon moi, du succès des opérations envisagées sur les ABS et éventuellement du succès surprise de l'opération de TLTRO. Rappelons que la crise financière de 2007-2008 résulte en partie de l'effondrement du marché de la titrisation. Les entreprises, et les PME en particulier, n'arrivent pas à se financer dans les meilleures conditions car les banques sont contraintes en l'absence d'un véritable marché de la titrisation de réduire leurs bilans. Tout l'enjeu est de parvenir à rétablir la bonne transmission de la politique monétaire de la BCE aux entreprises via les banques.

Propos recueillis par Julien Gautier

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