L'édito de la semaine : "Une «Initiative de Vienne» pour sauver la Grèce... et les marchés" (François Chaulet)

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Pour éviter un défaut de la Grèce, les créanciers doivent s'engager à ne pas réduire leur exposition pendant un certain temps. Une solution pragmatique qui pourrait rassurer les marchés selon François Chaulet, directeur général de Montségur Finance.

Les difficultés grecques restent à la une des préoccupations des marchés européens depuis l'annonce, début 2010, du plan d'aide de 110 milliards d'euros. Elles continuent de mettre en exergue les divergences politiques au sein de la zone euro et placent la Grèce, au-delà d'une crise économique et financière, dans une crise politique grave. Le premier ministre Georges Papandréou est sommé par la Banque Centrale Européenne et le FMI de mettre en place le plan d'action prévu : réduction drastique des dépenses, privatisations et lutte contre la fraude fiscale endémique dans le pays. Mais il ne parvient pas à trouver le consensus politique interne favorable et de fait la Grèce reste dans l'incapacité de se refinancer sur les marchés dans des conditions de taux acceptables.

Alors qu'il faudrait trouver encore 20 à 30 milliards d'euros pour couvrir les échéances obligataires d'ici à 2012, la recherche d'une solution a fait l'objet de vives discussions au G8. La position de la Banque Centrale Européenne, à laquelle se conforme Nicolas Sarkozy, est claire : toute restructuration - et a fortiori tout euphémisme comme reprofilage ou «haircut» - et tout défaut de la Grèce sont exclus.

De fait, en cas de défaut, la BCE qui porte quantités d'obligations grecques (environ 45 milliards) accuserait une perte sèche et verrait sa qualité de bilan dégradée. Par sanction, elle couperait dès lors toutes les facilités - apport de liquidités - aux banques grecques. Les banques commerciales européennes qui détiennent environ 100 milliards d'euros de dette grecque seraient également impactées. Christian Noyer, Gouverneur de la Banque de France, parle à propos d'une restructuration de la dette grecque «de l'effondrement de l'économie du pays et du scénario de l'horreur».

Pourtant, un accord doit être trouvé, qui ne soit pas un défaut au sens juridique du terme, défaut qui actionnerait en réalité les mêmes «armes de destructions massives», selon l'expression empruntée à Warren Buffet, que sont les CDS. Ces produits dérivés servent à garantir le défaut d'un émetteur, leurs marchés sont restés opaques et leurs volumes d'échanges sont énormes. En clair, nul ne sait où sont les porteurs de ce risque à l'image des subprime américains. Et le défaut ferait la fortune des porteurs à titre spéculatif de ces CDS.

D'où l'idée de la solution dite «Initiative de Vienne», expression connue des spécialistes de la dette depuis les difficultés de l'Europe centrale en 2009, et qui consiste à demander aux créanciers d'un pays en difficulté de s'engager à ne pas réduire leur exposition à la dette dudit pays pendant un certain temps. Ainsi, il n'y a pas défaut au sens juridique et pour le pays en difficulté, il y a une garantie de trouver preneur dans des conditions acceptables pour les échéances à renouveler.

Une telle solution ferait ainsi porter le fardeau, non plus seulement aux banques centrales et au FMI, mais à tous les acteurs, y compris les banques commerciales et les partenaires privés. Cette solution pourrait également être envisagée pour les autres pays de la zone euro en difficulté à savoir l'Irlande et le Portugal. Et pour y parvenir, on commence à parler d'assouplissements des ratios prudentiels issus des normes de Bâle ou de Solvency afin de donner du souffle au secteur avant de passer à l'acte.

Ces incertitudes pèsent sur les marchés européens qui peinent à retrouver le chemin d'une valorisation correcte de la qualité des entreprises. Les échéances de juillet sur la dette grecque précipitent le calendrier. Les marchés ne redoutent rien de plus que l'incertitude et dans ce cas précis, l'annonce d'une solution pragmatique devrait libérer leur potentiel.

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