L'Edito d' Etienne Gorgeon - Mars 2012 (EDRIM)

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Edito – Mars 2012

Après avoir abaissé le taux directeur de la BCE et offert en cadeau de Noël un LTRO (Long Term Refinancing Operation) de 489 mds €, Mario Draghi joue les prolongations. Le 29 février, il a octroyé un nouveau montant record de liquidités à quelques 800 banques : 529 mds €. Au total, la BCE a fait en 2 mois ce que la Fed a fait en 2 ans.
L’idée est louable : pour huiler les rouages du marché interbancaire, la BCE prête au taux négligeable de 1% sur 3 ans. Des conditions très préférentielles. Un cercle vertueux doit alors se mettre en place : les banques comblent leurs besoins en liquidités, la confiance est restaurée. Puis elles distribuent des crédits aux ménages et aux entreprises. Parallèlement, elles peuvent acheter des obligations d’Etat à apporter en collatéral à la BCE. Les taux d’emprunts souverains retrouvent des niveaux soutenables, éloignant le spectre de l’insolvabilité. Des effets positifs sont directement visibles. L’Italie en est l'illustration. Alors qu’elle ne pouvait pas se financer à 2 ans à moins de 7% en novembre, ses émissions trouvent preneurs à moins de 2% aujourd’hui. Les banques espagnoles et italiennes achètent des emprunts d’Etat domestiques. Mais au-delà de la bouffée d’oxygène que ce second LTRO apporte, des questions demeurent. D'une part, la pression réglementaire imposant aux banques d’améliorer leurs ratios de solvabilité, donc réduire la taille de leur bilan, ne les incite pas à redistribuer ces liquidités. D'autre part, le prêt est à durée déterminée. Dans 3 ans, les banques devront rembourser la BCE. Dans cette perspective, la tentation de jouer la fourmi et de se préserver un matelas est forte. L’opération relève donc de la procrastination. Sauf que dans le même temps, elle a porté le bilan de la BCE à plus de 30% du PIB de la zone euro. Jusqu’où peut-elle encore aller ?
En tout état de cause, ce second LTRO est dans l’immédiat une bouffée d’air frais qui bénéficie à tous les segments obligataires et donne un second souffle au rallye de début d’année. Autant en profiter.

Etienne Gorgeon
Directeur de la Gestion Taux et Crédit
Edmond de Rothschild Investment Managers
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