Forces et faiblesses d'Alstom

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(lerevenu.com) - Premier point fort d'Alstom, dont le courtier CM-CIC Securities recommande l'achat du titre, la dynamique des prises de commandes qui devrait se poursuivre. La croissance du groupe dans les pays émergents va soutenir un ratio « book to bill » (commandes sur chiffre d'affaires) supérieur à 1. Ce qui permettra un redémarrage de la croissance du chiffre d'affaires et à terme une amélioration des marges.

Deuxième point fort, une amélioration progressive du flux de trésorerie et une activité de services régulière, sachant que la moitié environ du résultat opérationnel provient des services. Enfin, CM-CIC juge la valorisation du titre intéressante. Le ratio valeur d'entreprise sur résultat opérationnel attendu pour 2013 ressort à 8,3 fois, contre une moyenne de 10,5 fois pour les autres importants du secteur.

L'étude du courtier présente aussi l'intérêt de pointer les faiblesses d'Alstom. D'abord, la position concurrentielle relative du groupe s'est fragilisée sur certains de ses marchés-clefs (turbines à gaz, transports régionaux?), du fait de la crise mais aussi d'un environnement concurrentiel toujours plus intense. Dans le thermique, par exemple, la part de marché globale d'Alstom dans les turbines à gaz ne dépasse pas 5% (14% en 2007), loin derrière General Electric et Siemens. Alstom a réagi en nouant des partenariats avec des acteurs locaux pour se développer sur des marchés réputés difficiles, comme l'Inde et la Chine. Mais CM-CIC Securities estime que la multiplication des co-entreprises pourrait entraîner à terme un effet pervers de non-accès au flux de trésorerie des activités sous jacentes, tout en augmentant le risque d'exécution des contrats.

Par ailleurs, la situation financière d'Alstom reste assez tendue, avec une dette nette de 2,9 milliards d'euros au 30 septembre dernier (64,5% des fonds propres). Certes, la société dispose de liquidités confortables et reste loin de ses clauses de sauvegarde signées avec les banques, mais elle manque de moyens pour développer son portefeuille d'activités. Ainsi, Alstom n'a jamais caché son intérêt pour le spécialiste italien de la signalisation ferroviaire, Ansaldo STS. Reste que l'acquisition de cette société coûterait à Alstom près de 2 milliards d'euros, ce impliquerait nécessairement une augmentation de capital.

Enfin, le courtier s'interroge sur les intentions de Bouygues, l'actionnaire de référence d'Alstom avec près de 30% du capital. Les deux groupes s'entendent bien mais travaillent peu ensemble. Bouygues a toujours refusé de prendre le contrôle d'Alstom. L'importante offre publique de rachat d'actions (OPRA) sur ses propres titres, opération lancée en 2011 par le conglomérat familial, ne masque t-elle pas « une certaine frilosité sur le plan stratégique » ? CM-CIC Securities note aussi que Bouygues a beaucoup développé son actionnariat salarié, privilégiant, en définitive, une stratégie plus patrimoniale qu'aventureuse.

L'avis du Revenu. Nous restons confiants dans le potentiel du titre qui a bien démarré l'année et marque déjà une hausse de 10% depuis le 1er janvier, mais perd encore 26% en trois ans. Alstom continue d'engranger des contrats importants (Brésil, Inde, peut-être Irak) et les prochaines publications financières ne devraient pas décevoir.



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