Etienne Gorgeon (Edmond de Rothschild IM) : « Une attaque contre la dette française au lendemain de l'élection est peu probable »

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Trop attendu par les investisseurs, un renchérissement spectaculaire du coût de la dette française après le 6 mai semble peu crédible pour Etienne Gorgeon, directeur de la gestion Taux et Crédit chez Edmond de Rothschild IM.

La tension sur les dettes souveraines européennes ne retombe pas et se focalise sur l’Espagne dont les taux à 10 ans ont dépassé les 6% en début de semaine malgré une légère détente lors de l’émission de jeudi. Pourquoi ce pays est-il dans la ligne de mire des investisseurs ?

Etienne Gorgeon : Il n’y a pas de raison objective pour que l’Espagne se fasse attaquer davantage par les marchés que l’Italie. Mais nous pensons que les marchés évoluent aujourd’hui principalement en fonction de leur perception des injections de liquidités des banques centrales. Les effets des opérations des deux LTRO (prêts de 1.000 milliards d’euros à 1% aux banques européennes) initiées par la BCE commencent à s’estomper. De son côté, Ben Bernanke, le président de la FED, a annoncé récemment qu’un QE 3 (une troisième opération de quantitative easing équivalant à faire marcher la planche à billets) n’était pas d’actualité. Ce genre de déclarations a une incidence sur les investisseurs qui préfèrent sortir des classes d’actifs les plus risquées. L’Espagne en paie le prix car le marché des bonos (titres d’Etat espagnols) est moins profond et plus facile à attaquer. Au-delà des politiques d’austérité menées par les gouvernements, ce sont les mouvements de flux qui dictent la tendance et maintiennent cette volatilité.

Eurex a lancé lundi un contrat à terme sur la dette française. Les critiques fusent contre cet outil qui permettrait aux investisseurs de se protéger contre la volatilité d’un actif stratégique. Pour un investisseur obligataire, ce produit, qui n’a pas pour l’instant rencontré un franc succès, est-il intéressant ?

E.G : Oui, ce produit peut apporter un confort de gestion. Les contrats futurs sur la dette allemande rencontrent beaucoup de succès même si ce contrat sur la dette française n’a pas vocation à remplacer le contrat allemand. La référence reste le Bund (emprunt d’Etat allemand) mais dans les périodes de tension et de hausse des spreads, le contrat français pourrait servir d’ajustement, à la marge.

Croyez-vous à une attaque possible des marchés contre la France au lendemain de l’élection présidentielle ?

E.G : Elle est possible mais peu probable. Nous pourrions assister à un regain de la volatilité mais tout devrait rentrer dans l’ordre assez vite. Pour qu’une attaque aboutisse et entraîne un important écartement du spread, il faudrait que joue l’effet de surprise. Or, tout le monde en parle ! Beaucoup d’investisseurs ont déjà pris leurs précautions mais le marché de la dette française n’est pas de même nature que celui de la dette italienne ou espagnole.

Pourquoi ?

E.G : Parce qu’il sera plus difficile de le déstabiliser. Par ailleurs, si le gouvernement français, quel que soit sa couleur politique, décidait d’orienter une partie de l’abondante épargne des ménages français vers la dette, cela mobiliserait potentiellement des ressources considérables pour tuer la spéculation dans l’oeuf.

Les investisseurs exigent des Etats plus de discipline budgétaire mais trop austérité plombe la croissance et aboutit au final à creuser davantage les déficits. Les marchés sont-ils vraiment cohérents ? Comment sortir de ce cercle vicieux ?

E.G : Les gouvernements ont effectivement une tâche très difficile à remplir. Ils doivent réduire l’endettement sans casser la croissance. L’erreur majeure dans le cas de la Grèce fut d’instaurer des politiques de rigueur trop brutales qui ont affecté directement les ménages dans une économie très peu exportatrice et totalement dépendante de sa demande interne. Il faut donc placer le curseur au bon endroit. Les exemples italien et espagnol ne sont pas forcément à suivre. Pour le moment, la France ne s’en tire pas trop mal de ce point de vue.

Actuellement, quelle est votre stratégie taux ?

E.G : L’allocation d’actifs dépend de notre perception préalable du risque. Concernant les obligations corporate, l’investment grade (entreprises les mieux notées) s’adresse aux clients prudents, le high yield à ceux qui veulent du rendement mais sont prêts à prendre plus de risque. Pour les obligations souveraines, nous distinguons deux catégories : le « sans risque » (Etats-Unis, Allemagne, France, Royaume-Uni) et le « crédit » (Espagne, Italie). Nous n’investissons plus dans les obligations grecques, portugaises et irlandaises. Nous constitutions la partie défensive de nos portefeuilles avec du Bund. La dette française dispose d’un statut intermédiaire.

La zone euro est-elle vraiment tirée d'affaire ? Quelles sont les marges de manoeuvre des dirigeants européens et de la BCE ?

E.G : Mario Draghi a montré qu’il était beaucoup plus réactif et pragmatique que Jean-Claude Trichet en imposant le LTRO. Depuis le début de cette crise, les initiatives prises par la BCE prouvent au grand dam des dirigeants allemands que l’union monétaire se trouve à un stade déjà bien avancé et qu’au sein de l’institution de Francfort, le camp des orthodoxes a été vaincu par celui des pragmatiques. Nous avons d’ailleurs la conviction forte, éloignée du consensus, que les dirigeants européens vont imposer plus rapidement que prévu la mutualisation de la dette européenne en mettant en place les eurobonds. Cela pourrait survenir par exemple en cas de nouvelle attaque majeure, contre l’Italie par exemple dont l’endettement reste considérable par rapport au PIB (120%).

Pourquoi les dirigeants allemands céderaient sur les eurobonds ?

E.G : Ce sera l’intérêt de l’Allemagne de sauver l’euro si les dispositifs actuels (FESF, MES) ne suffisent pas. Avec une monnaie nationale beaucoup plus forte que l’euro, les entreprises outre-Rhin n’auraient pas la capacité d’exporter leurs produits dans les mêmes conditions, quoi qu’on en dise. Les dirigeants allemands savent bien que leur économie profite largement de la zone euro.

Propos recueillis par Julien Gautier

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  • M9753666 le lundi 23 avr 2012 à 16:51

    au fur et à mesure que le mur arrive, la surprise disparait...

  • mondoudo le lundi 23 avr 2012 à 14:59

    bon voila apres le premier tour -2.2% ca commence bien , il faut absolument que le cac40 tombe en dessous des 2000 points , il va avoir des affaires a faire , et prendre des warrants puts pendant 15 jours voila mon conseil lol

  • paumont1 le lundi 23 avr 2012 à 12:56

    bof! on s'en fou...

  • M7361806 le vendredi 20 avr 2012 à 18:19

    La dette attendra l'autre tour puis les législatives,le nouveau gouvernement puis se sera les vacances peut etre aprés la rentrée, avant NOEL

  • c.debarg le vendredi 20 avr 2012 à 12:54

    ca a commencé ce matin !

  • Ceasar81 le vendredi 20 avr 2012 à 11:39

    Étrangement, je n'arrive pas à en croire un mot.

  • PurJu.69 le vendredi 20 avr 2012 à 10:48

    Effectivement . !!