EdRAM : Que retenir de 2013 et perspectives 2014

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L'année 2013 se termine dans le vert pour les principaux marchés actions des pays développés et dans le rouge pour les principaux marchés émergents, à l'image du momentum d'évolution des fondamentaux, le Japon et les Etats-Unis devançant largement l'Europe en devises locales, cette dernière ayant toutefois fait jeu égal avec les autres sur la seconde partie de l'année. La très forte performance des marchés actions du sud de l'Europe (Italie, Espagne) depuis le 30 juin est à souligner ainsi que le réveil du marché chinois au quatrième trimestre. Au sein des marchés de taux, la situation est également contrastée avec des performances globalement négatives pour les obligations gouvernementales - en particulier pour la dette émergente - et des performances correctes à significativement positives pour les dettes d'entreprise - la palme revenant aux subordonnées financières et aux convertibles.
L'euro s'est apprécié contre la plupart des autres devises, en particulier face au yen.


TENDANCE GENERALE : PERSPECTIVES POUR 2014

La reprise cyclique se confirme et l'environnement monétaire reste dans son ensemble très favorable.
En 2014, un assouplissement des politiques budgétaires devrait offrir un soutien supplémentaire à l'activité, aux Etats Unis comme en zone Euro. Les progrès déjà réalisés devraient en effet permettre un degré d'austérité plus modéré que ces trois dernières années et un impact négatif moindre sur la croissance.

Par rapport aux trois derniers mois, les indices des directeurs d'achat (PMI) publiés début décembre traduisent une amélioration dans toutes les zones géographiques et les exceptions sont rares. Le niveau absolu des PMI (entre 50 et 55) reflète des perspectives de croissance modérée mais le redressement est indéniable, Europe comprise. En atteignant son plus haut niveau sur 20 mois, le PMI de Taïwan (53,4) résume bien la tendance.


ETATS UNIS : LA RESERVE FEDERALE ET LES TAUX

Les dépenses publiques (fédérales mais aussi locales) exerceront une influence nettement moins négative qu'en 2013, notamment grâce à la mise en place hautement probable d'un accord budgétaire équilibré au Congrès. L'investissement des entreprises devrait également rebondir en raison du vieillissement des équipements, de l'abondance des cash-flows et d'un environnement tant politique qu'économique devenu moins incertain.

L'amélioration du marché de l'emploi se poursuivra, soutenant la confiance des ménages et leur consommation. La perte de dynamisme de la construction est imputable à la brutale hausse des taux hypothécaires (100 points de base en quatre mois) mais, face aux besoins de logement, les taux nominaux sont toujours attrayants historiquement et le secteur immobilier restera bien orienté.

Ce contexte rend probable la réduction des achats mensuels de la banque centrale dès le début de l'année 2014, mais à un rythme modéré. Malgré la baisse du déficit public et la faiblesse de l'inflation, rien n'assure de la stabilité des positions obligataires accumulées depuis des années. La communication de la Réserve fédérale restera un point focal.


EUROPE : LE REDRESSEMENT EST LENT MAIS IL SE PRODUIT

La croissance en Grande-Bretagne s'est accélérée et la solidité de l'Allemagne se maintient sans surprise. Les signes d'amélioration en Espagne (commerce extérieur) et en Irlande (situation bancaire, emploi) sont à souligner. En revanche, la stagnation domine toujours en France et en Italie et leur compétitivité ne s'est pas améliorée.

La restructuration des bilans des banques va se poursuivre en 2014 à travers les cessions d'actifs, souvent au profit d'investisseurs étrangers. La solidité des banques européennes sera confortée par la certification de la BCE (en octobre 2014), un atout ultérieur pour l'offre de crédit.


JAPON : L'INCERTITUDE DEMEURE

Si la politique monétaire reste un atout (baisse du yen), le retard des réformes freine la transformation du Japon. La situation des entreprises s'est améliorée cette année comme en témoigne le rebond de plus de 60% des profits. En revanche, le relèvement de la taxe sur la consommation va affecter négativement la croissance l'année prochaine.


PAYS EMERGENTS : SITUATION CONTRASTEE A L'AVANTAGE DES FOURNISSEURS DU MONDE DEVELOPPE

Les perspectives du Brésil et de la Russie ne se sont guère améliorées en raison de problèmes spécifiques mais l'Inde donne des signes plus rassurants (comptes extérieurs). Ailleurs, les données sont nettement meilleures. Le Mexique offre l'image de réformes très prometteuses (énergie en particulier) et d'autres pays latino-américains ont bien traversé 2013. Quant à l'Asie, si sa croissance est un peu plus modeste, elle est bien orientée au nord. Les politiques monétaires sont prudentes, comme en Chine où les autorités cherchent à freiner l'expansion du crédit. L'agenda de réformes annoncé récemment par la nouvelle équipe au pouvoir à Pékin devrait se traduire par une croissance stable autour de 7.5 % en 2014. Une meilleure efficacité des entreprises majoritairement détenues par l'Etat affectera positivement les profits.


NOTRE STRATEGIE : UNE PREFERENCE REITEREE POUR LES ACTIONS

VERS UNE REMONTEE DES TAUX ?

L'amélioration de la dynamique et de la visibilité outre-Atlantique conduira la Réserve Fédérale à commencer de ralentir ses achats d'obligations dès le début de l'année 2014. Néanmoins, la modération de la hausse des prix et la décrue assez progressive du taux de chômage permettront à Mme Yellen de conserver un biais accommodant et de repousser à la fin de l'année 2015 le début de cycle de remontée de ses taux directeurs. Les taux américains resteront orientés à la hausse dans les mois qui viennent, portés par l'amélioration de la croissance et l'anticipation d'une liquidité décroissante. Nous prévoyons un taux 10 ans US autour de 3,5% à la fin 2014. Les tensions sur les rendements devraient progressivement se diffuser sur les maturités plus courtes.

L'Europe devrait en grande partie rester à l'écart de ce phénomène. La BCE a introduit il y a quelques mois le concept de forward guidance et s'attend pour les 2 prochaines années à une inflation nettement inférieure au seuil des 2%. Les parties courte et intermédiaire de la courbe des taux resteront donc ancrées à des niveaux très bas. Les maturités longues seront probablement plus sensibles aux pressions américaines et devraient donc se tendre de quelques dizaines de points de base.

Nous anticipons encore une légère contraction des écarts de crédit des dettes privées libellées en ¤ et des dettes gouvernementales du sud de l'Europe par rapport aux dettes gouvernementales les mieux notées. Notre préférence demeure en faveur des actifs présentant le portage le plus élevé tels que le high yield, les subordonnées financières et les convertibles pour leur sensibilité aux actions, tout en maintenant une exposition faible au risque de taux d'intérêt. Nous restons à l'écart de la dette émergente en devises locales et nous positionnons de façon sélective sur certains émetteurs émergents en dollar ou en euro.


QUELS RELAIS DE CROISSANCE POUR LES MARCHES ACTIONS

Cet environnement de croissance en hausse, d'inflation modérée et de banques centrales globalement accommodantes constitue naturellement un terreau favorable à la poursuite de la hausse des marchés d'actions. La mise en place effective du tapering dans les semaines qui viennent pourra certes peser à court terme sur l'appétit pour le risque des investisseurs après un millésime 2013 de bonne qualité et venir contrarier les traditionnels rallye de fin d'année et effet janvier. Néanmoins, les effets spécifiques de la hausse des taux à long terme sur les actions doivent être relativisés. La volatilité à court terme des marchés est inévitable mais la confirmation de la croissance aux Etats-Unis car le cycle mondial se poursuit même si son caractère irrégulier est mis en évidence aujourd'hui. Sans en attendre une grande contribution, l'Europe pourrait au moins ne plus être la source d'inquiétude financière qu'elle a pu être, et une réussite de la politique de M. Abe conforterait les perspectives mondiales.

Après 2 ans de progression, qui aux Etats-Unis comme en Europe doivent beaucoup plus à la normalisation des valorisations qu'à la progression des bénéfices, le moteur de hausse en 2014 devrait évoluer en faveur de la croissance attendue des profits, de l'ordre de 10 %.

Nous recommandons les marchés développés avec une préférence tactique pour l'Europe pour laquelle la sortie de récession dopera le rebond des bénéfices en 2014. Nous privilégions les situations spéciales et plus particulièrement les entreprises susceptibles d'améliorer la valeur pour les actionnaires. Aux Etats-Unis, le souci principal vient des niveaux de P/E (16x 2013 pour le S&P 500) en particulier sur certains secteurs (services aux collectivités, télécoms, consommation non cyclique).

Nous conservons donc un biais Value. Sur les pays émergents, nous conservons à l'inverse notre inclinaison vers les valeurs de croissance et de qualité (consommation, infrastructures) et un biais en faveur des pays les plus sensibles aux pays développés (Mexique, Asie du Nord et Chine, Europe de l'Est). Enfin, nous maintenons une exposition au billet vert qui devrait s'apprécier notamment face au yen et aux devises émergentes.


A propos d'Edmond de Rothschild Asset Management
Fondé sur des valeurs d'innovation et un objectif de performance dans la durée, Edmond de Rothschild Asset Management est un acteur majeur de la gestion d'actifs en Europe et propose une offre de produits et de services créatrice de valeur ajoutée. Conjuguant performance et maîtrise du risque, ses expertises couvrent de nombreuses classes d'actifs et zones. Cette richesse d'expertises permet de concevoir des solutions d'investissement variées, adaptées aux besoins spécifiques d'une clientèle diversifiée aussi bien en France qu'à l'international.
Edmond de Rothschild Asset Management est la filiale française d'asset management du Groupe Edmond de Rothschild, spécialisé dans l'asset management et la banque privée (135,7 milliards d'euros sous gestion*, 2 900 collaborateurs et 30 implantations dans le monde). Fondé en 1953, il est présidé depuis 1997 par le Baron Benjamin de Rothschild


*Données au 30/06/2013.


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