Décryptage : « La superformance des valeurs moyennes se confirme » par Sébastien Faijean (IDMidcaps, Cercle des analystes indépendants)

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Sébastien Faijean (IDMidcaps) met en garde contre le risque de bulle sur les biotechs.
Sébastien Faijean (IDMidcaps) met en garde contre le risque de bulle sur les biotechs.

Les bonnes performances boursières des petites et moyennes valeurs sont justifiées si le redémarrage du cycle se confirme. Attention toutefois à la bulle en cours de formation sur les biotechs prévient Sébastien Faijean, directeur associé d'IDMidcaps et membre du Cercle des analystes indépendants.

Alors que la fin du 1er trimestre se profile, le constat est sans appel : le regain d'intérêt des investisseurs pour le segment des Small et Midcaps est réel. Le CAC Small surperforme très largement le Mid60 avec un gain de plus de 15% depuis le début 2013 contre seulement +6% pour le Mid60. Depuis septembre dernier, le CAC Small a gagné 33%. Il a surperformé le CAC Mid 60 de 14 points. En parallèle, les volumes remontent sur le CAC Small. Difficile de ne pas enfoncer des portes ouvertes sur le sujet : retour vers l'Europe et les valeurs « domestiques » au détriment des pays émergents », retour en grâce de la gestion « value » (qui l'est de fait de l'évolution des multiples de moins en moins) au détriment de la stratégie « growth » et évidemment un effet PEA-PME (CAC PME : +19,6% YTD). Point important, la reprise progressive du nombre d'introductions (13 opérations depuis septembre dernier) : depuis 2 trimestres, le nombre d'IPOs dépasse celui des retraits pour la première fois depuis mi-2010.

Il y a pourtant des raisons de voir la bouteille à moitié pleine (et plus à moitié vide) pour l'évolution économique des sociétés qui composent le CAC Small : le CA des sociétés composant l'indice des petites valeurs est restés stable au T4 contre -2,4% pour le Mid60 (hors foncières et financières) dont les sociétés ont subi des effets de change dévastateurs fin 2013.  Autre facteur de surperformance des plus petites valeurs, la plus forte pondération en biotechs/medtechs : parmi les 10 plus fortes du CAC Small, on retrouve 5 biotechs, la palme revenant à Adocia dont la capitalisation boursière a bondi de 142% depuis le 1er janvier. Une bulle sur cette classe d'actif est très clairement en train de se former. Certaines biotechs ont d'ailleurs été très opportunistes en saisissant l'opportunité comme Nanobiotix ou Transgène pour lever des capitaux pour assurer leur développement.

Au global, la croissance reste plus marquée pour les valeurs moyennes que les Big Caps (CAGR 10 ans : +6% vs +5%). Depuis deux ans, elles tardent à retrouver des rentabilités d'avant crise. Hors effet CICE, la rentabilité serait probablement en baisse plus marquée en 2013. Les sociétés enregistrent de plus en plus de charges non courantes : en 2012 et 2013, l'écart entre le résultat opérationnel courant et le résultat opérationnel publié est proche d'un point alors qu'il tournait autour de 0,25 point précédemment.

Tous ces éléments conduisent à observer des multiples de valorisations 2014 supérieurs de 10 à 15% à ceux des 5 dernières années... Mais ils restent nettement inférieurs à la période 2005-2007. Sur cette période, les valeurs moyennes ont vu leur chiffre d'affaires croître de 10%/an et leur ROP de 20%/an. Toute la question qui se pose et que semblent avoir déjà acheté les marchés : sommes-nous bien à l'orée du redémarrage d'un  cycle ? Si tel est le cas, la valorisation actuelle que nous observons se justifie pleinement car les sociétés disposent d'importants leviers opérationnels : toute évolution positive de l'activité se traduira évidemment en croissance sensible des résultats. Aujourd'hui, la majorité des inefficiences de valorisation a été gommée dans le segment des Small & Midcaps. Désormais il faut que la croissance économique et des résultats prennent le relais. Le problème est qu'en notre qualité de bureau de recherche indépendant, il va falloir intégrer le fait que les sociétés puissent se payer sur des multiples temporairement plus élevés. Ce qui nécessite, après une période compliquée pour les valeurs moyennes, une mise à jour de notre logiciel et surtout faire le pari de la croissance. Ce que les managers des sociétés que nous suivons ont toujours réussi à faire. Small is powerful !

Sébastien Faijean

Le Cercle des analystes indépendants est une association constituée entre une douzaine de bureaux indépendants à l'initiative de Valquant, la société d'analyse financière présidée par Eric Galiègue, pour promouvoir l'analyse indépendante.

 

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