AXA IM analyse le monde post-QE : Quelles seront les conséquences de la normalisation des politiques monétaires ?

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« Depuis la fin 2008, les banques centrales ont pris des mesures exceptionnelles afin d'éviter une contraction généralisée de l'économie. Toutefois, le recours à ces politiques non conventionnelles crée des risques à long terme », selon Eric Chaney, Directeur de la recherche chez AXA IM et Chef économiste du Groupe AXA.

- Eric Chaney, AXA IM : les politiques d'expansion des bilans pourraient avoir d'importantes conséquences indésirables
- Vincent Reinhart, Morgan Stanley : la Fed va conserver son bilan démesuré pour très longtemps
- Stephen Jen, SLJ : les bénéfices des politiques quantitatives (QE) ne justifieront pas leurs coûts

Lors de l'ouverture du 5e Symposium annuel d'AXA Investment Managers, Eric Chaney a indiqué trois possibles conséquences indésirables à terme des politiques d'expansion des bilans : dominance budgétaire, bulles des prix des actifs et scénario à la japonaise. « Alors que le gonflement des bilans n'a pas rencontré d'opposition politique, ce ne sera pas le cas de leur réduction », a commenté Eric Chaney. « Le premier risque est que la politique monétaire devienne un instrument de gestion de la dette et se traduise par une forte inflation. Réinvestir indéfiniment le produit des obligations arrivant à échéance implique une monétisation partielle et seul Mark Carney, Gouverneur de la Banque d'Angleterre, a jusqu'ici indiqué qu'il envisageait de vendre des Gilts, afin de maîtriser l'inflation. »

« La politique monétaire est supposée fonctionner en stimulant la demande et la production, mais si le ralentissement de l'inflation a des causes structurelles, telles que la déformation de la courbe de distribution des salaires, plutôt que l'insuffisance de la demande agrégée, les injections de liquidité risquent de gonfler les prix des actifs au lieu d'augmenter la demande réelle. Il y a trois candidats pour des bulles: : les obligations à haut rendement aux Etats-Unis, les obligations des pays périphériques en zone euro et l'immobilier au Royaume-Uni.

Le troisième risque, notamment dans des régions où l'intermédiation bancaire est élevée comme la zone euro, est que l'injection massive de liquidités dans les systèmes bancaires retarde les restructurations, maintenant artificiellement en vie des sociétés moribondes alimentées par ces banques sous perfusion, ce qui provoquerait stagnation et déflation.

Une explication claire de la façon dont les stratégies de normalisation monétaires éviteront ces risques devrait être au c½ur de la communication des banques centrales. Nous en sommes encore bien loin ».

La dimension tellurique de la crise financière a complètement bouleversé l'environnement dans lequel nous vivons, selon Vincent Reinhart, Chief Economist US chez Morgan Stanley. Le bilan de la Réserve Fédérale a atteint 4 250 milliards de dollars. « Ce qui représente environ un quart du PIB nominal, ou encore le revenu annuel de 80 millions d'américains », explique Vincent Reinhart. « La vente d'actifs étant trop dérangeante politiquement, la Fed va conserver ce bilan colossal pendant très longtemps. Cette situation est appelée à durer et la banque centrale va être de plus en plus sollicitée. Si les conditions économiques se détériorent, on attendra que la Fed intervienne et décide d'étendre encore plus la palette de ses d'instruments de politique monétaire », déclare Vincent Reinhart.

« Nous ne disposons pas d'indications suffisamment claires sur la future politique de taux de la Fed et la communication du FOMC manque de cohérence. Il est possible, mais peu probable, que l'harmonie règne subitement au sein du Comité. Janet Yellen va chercher à parvenir à un compromis. Mais quand viendra le moment d'agir, l'intervention sera d'autant plus agressive. Autrement dit, attendre plus longtemps, puis agir plus fort. Nous tablons sur un premier relèvement de taux au début 2016 pour finir l'année 2016 avec un taux directeur juste au-dessus de 2 % » conclut Vincent Reinhart.

De l'avis quasi-général, les premières mesures d'assouplissement quantitatif prises par la Fed en décembre 2008 pour débloquer le système financier étaient justifiées ; toutefois, les programmes QE2 et QE3 ont été lancés « non pas pour faire face à des risques exceptionnels dans les systèmes financiers, mais pour atteindre les objectifs traditionnels d'emploi et d''inflation », selon Stephen Jen, associé gérant chez SLJ Macro Partners. « Les avantages de QE3 notamment ne justifient pas ses coûts et le recours à un outil aussi grossier pour traiter des problèmes d'ordre structurel est, selon moi, contestable », explique Stephen Jen.

« Les coûts du programme QE3 apparaitront lorsque la Fed commencera à normaliser sa politique monétaire. QE3 a créé des distorsions considérables dans les marchés financiers, notamment de nouvelles turbulences sur les marchés émergents. Du fait de l'orientation quasi-exclusive des politiques américaines depuis 2008 sur la stimulation monétaire de la demande, contrairement à la plupart des autres pays du monde qui ont entrepris de vastes réformes structurelles, les Etats-Unis risquent de se trouver en moins bonne position dans les années à venir. »

La plupart des craintes liées à la déflation sont exagérées. Lutter à tout prix contre toute forme de déflation est en soi une politique dangereuse. Alors que la Fed peut juger ses propres performances en fonction de son double objectif (plein emploi et stabilité des prix), les investisseurs devraient recourir à des indicateurs beaucoup plus étendus, et, de ce point de vue, à mon avis, QE3 a plutôt desservi les Etats-Unis », conclut Stephen Jen.



Notes aux éditeurs

Le 5ème AXA IM Symposium annuel - Analyse le monde post-QE - a eu lieu le Mercredi 14 Mai à Londres. Toutes les vidéos et présentations sont disponibles ici.

Contacter l'équipe presse pour plus d'infomations.


A propos d'AXA Investment Managers (AXA IM)
AXA Investment Managers est un multi-expert de la gestion d'actifs, filiale à 100% du Groupe AXA, leader mondial de la protection financière. AXA IM est l'un des plus importants gestionnaires d'actifs basés en Europe et totalise 572 milliards d'euros d'actifs sous gestion à fin mars 2014. Le groupe AXA IM emploie 2100 collaborateurs dans le monde et opère au service de ses clients dans 22 pays.

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