Alstom: l'action devrait profiter de la fusion avec Siemens.

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(CercleFinance.com) - Laissons de côté les réactions politiques presque uniformément indignées qui accompagnent l'annonce du projet de rapprochement d'Alstom et de Siemens Mobility, la branche ferroviaire du conglomérat industriel allemand. Et tentons de faire le point sur la valeur du futur Siemens-Alstom qui, coté à Paris, sera plus rentable que l'actuel Alstom. Et aussi plus apte à faire face au géant chinois CRRC.

Premier point : la taille. Le marché mondial des équipements ferroviaires représente environ 130 milliards d'euros de chiffre d'affaires par an. Il bénéficie d'une croissance régulière liée notamment à l'urbanisation, une tendance lourde.

En 2015, la Chine, premier marché au monde, a fusionné ses deux grands acteurs pour donner naissance à un géant d'Etat, CRRC. En 2016, son chiffre d'affaires a atteint environ 30 milliards d'euros. En outre, CRRC est alors parti à la conquête de l'international et a notamment remporté des marchés importants, par exemple à Montréal, qui fut longtemps la chasse gardée de Bombardier.

Cette méga-concentration a immédiatement suscité un vent de panique chez les concurrents de CRRC. Qui sont bien plus petits : Siemens Mobility, Bombardier Transport et Alstom, numéros 2, 3 et 4 du secteur, affichent des CA voisins de 7 à 8 milliards d'euros seulement. C'est d'ailleurs à cette époque que Hitachi Rail (le numéro 5) a pris le contrôle de l'italien Ansaldo STS. De ce point de vue, le futur Siemens-Alstom, avec un chiffre d'affaires de plus de 15 milliards d'euros, sera mieux armé face à CRRC.

Deuxième point : la rentabilité. Selon les derniers comptes annuels disponibles, CRRC affichait en 2016 une marge opérationnelle supérieure à 7%, comme Bombardier Transport. Siemens Mobility était en la matière le meilleur élève, avec un taux (2016/2017) proche de 9%, quand Alstom (en 2016/2017 : 5,8%) et Hitachi Rail (4,1%) se retrouvaient en queue de peloton. Dans ce contexte et sur le papier, Siemens-Alstom affiche, avant des synergies chiffrées à 470 millions d'euros l'an à moyen terme, une marge opérationnelle de 8%. Voilà ce qui s'appelle, pour Alstom, une opération relutive.

Quelles en sont les conséquences pour les actionnaires d'Alstom, sachant que la fusion ne sera pas finalisée avant fin 2018 ? Chez UBS, on estime que l'opération créera environ 11 euros de valeur par action par rapport au cours d'Alstom au soir du 26 septembre (soit 33,6 euros). Même si en attendant que l'opération n'avance, l'objectif de cours reste fixé à 34 euros.

Chez Barclays Capital, on relève que Siemens, manifestement optimiste, anticipe que le nouvel ensemble Siemens-Alstom générera plus de 20 milliards de CA d'ici 2023, avec une marge d'entre 11% et 14%. Ce qui, pour les analystes, ferait passer la valeur théorique de l'action à 49 euros en 2022, si toutes les synergies sont au rendez-vous... Restent que les incertitudes réglementaires sont grandes et qu'en attendant, BarCap, à l'achat, ne vise que 33 euros.

C'est finalement Oddo BHF qui se montre le plus optimiste : ce matin, le bureau d'études a relevé son objectif de cours sur l'action Alstom de 35 à 41 euros 'avant dividendes', en retenant là encore les projections de Siemens. 'Siemens-Alstom offre plus de potentiel', titre la note du bureau d'études, qui relève les éléments pré-cités, mais n'oublie pas les risques pour autant.

'Des changements importants dans le marché ferroviaire, des prix de vente, des avances clients peuvent avoir une incidence notable sur ces perspectives. De même, la clôture du deal est sujette à de nombreuses autorisations et feux verts (AGE, anti-trust) qui peuvent créer des rebondissements durant toute l'année 2018', nuance Oddo BHF. A suivre.

EG


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